12月15日晚，復(fù)星醫(yī)藥發(fā)布公告，宣布擬出資約14.12億元控股收購(gòu)綠谷醫(yī)藥。

這筆交易瞬間點(diǎn)燃了市場(chǎng)的爭(zhēng)議，因?yàn)榫G谷醫(yī)藥并非什么“香餑餑”，而是一個(gè)深陷泥潭的“燙手山芋”：核心產(chǎn)品“九期一”（甘露特鈉膠囊）已停產(chǎn)斷供，注冊(cè)批件到期未獲續(xù)期，公司前三季度虧損近7000萬(wàn)，甚至一度傳出裁員80%的消息。

更耐人尋味的是，交易尚未落地，上交所的監(jiān)管工作函便如期而至。受此影響，次日復(fù)星醫(yī)藥A股、H股雙雙大跌。

對(duì)于一向精明的郭廣昌而言，這似乎是一筆“看不懂”的買(mǎi)賣(mài)。在復(fù)星醫(yī)藥自身業(yè)績(jī)承壓、負(fù)債高企的背景下，為何要豪擲14億去接盤(pán)一個(gè)“停擺”的藥廠(chǎng)？這是一次精準(zhǔn)的“抄底”，還是一場(chǎng)注定要付出代價(jià)的豪賭？

接盤(pán)“爭(zhēng)議神藥”，被監(jiān)管盯上

復(fù)星醫(yī)藥的這次收購(gòu)，有點(diǎn)“富貴險(xiǎn)中求”的意味。

根據(jù)公告，復(fù)星醫(yī)藥將通過(guò)受讓老股和增資的方式，合計(jì)持有綠谷醫(yī)藥53%的股權(quán)，并將其納入合并報(bào)表，交易對(duì)價(jià)高達(dá)14.12億元。

然而，綠谷醫(yī)藥的現(xiàn)狀卻不甚理想。財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)顯示，2025年前三季度，綠谷醫(yī)藥營(yíng)收僅為1.02億元，凈虧損6761萬(wàn)元。截至9月底，公司總資產(chǎn)8.06億元，負(fù)債卻高達(dá)7.95億元，資產(chǎn)負(fù)債率逼近99%，幾乎處于資不抵債的邊緣。

更致命的是，綠谷醫(yī)藥的核心資產(chǎn)——阿爾茨海默病（AD）藥物“九期一”，目前正處于“斷檔”狀態(tài)。因未能按時(shí)完成上市后確證性臨床試驗(yàn)，其注冊(cè)批件于2024年11月到期失效，導(dǎo)致產(chǎn)品全面停產(chǎn)。

花14億買(mǎi)一家負(fù)債累累、核心產(chǎn)品停產(chǎn)的公司，復(fù)星醫(yī)藥的這筆賬，怎么算都像是“接盤(pán)俠”。

綠谷醫(yī)藥的核心價(jià)值，完全系于“九期一”一身。這款藥曾是國(guó)產(chǎn)創(chuàng)新藥的明星。2019年，它以“全球首個(gè)靶向腦-腸軸機(jī)制”的AD新藥身份獲批上市，填補(bǔ)了該領(lǐng)域17年的空白，并于2021年進(jìn)入醫(yī)保。巔峰時(shí)期，單年銷(xiāo)售額超過(guò)4億元。

但從饒毅教授對(duì)其作用機(jī)制的公開(kāi)質(zhì)疑，到臨床數(shù)據(jù)的可靠性爭(zhēng)論，“九期一”始終處于輿論的風(fēng)口浪尖。2024年，因未能完成監(jiān)管要求的確證性臨床研究，國(guó)家藥監(jiān)局拒絕了其再注冊(cè)申請(qǐng)。這意味著，這款藥在合規(guī)層面上已經(jīng)“暫停”。復(fù)星醫(yī)藥此時(shí)入局，不僅要承擔(dān)巨額的研發(fā)投入去補(bǔ)做臨床試驗(yàn)，還要面臨最終無(wú)法獲批的巨大風(fēng)險(xiǎn)。

交易公布次日，上交所火速下發(fā)監(jiān)管工作函。雖然具體內(nèi)容未披露，但監(jiān)管的關(guān)注點(diǎn)不難猜測(cè)：在標(biāo)的資產(chǎn)存在重大經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)（停產(chǎn)、虧損、高負(fù)債）的情況下，復(fù)星醫(yī)藥的估值依據(jù)是否合理？是否存在利益輸送？以及如何保障上市公司中小股東的利益？

這一監(jiān)管動(dòng)作，無(wú)疑給這筆交易蒙上了一層陰影。

郭廣昌打的什么算盤(pán)

郭廣昌并非不懂算賬的人。復(fù)星醫(yī)藥“逆勢(shì)接盤(pán)”的背后，折射出的是其自身的戰(zhàn)略焦慮與轉(zhuǎn)型困境。

復(fù)星醫(yī)藥近年來(lái)的日子并不好過(guò)。

財(cái)報(bào)顯示，2025年前三季度，公司營(yíng)收293.93億元，同比下滑4.91%。雖然歸母凈利潤(rùn)同比增長(zhǎng)25.5%，但很大程度上依賴(lài)于投資收益和非經(jīng)常性損益的調(diào)節(jié)。扣非后，其主營(yíng)業(yè)務(wù)的增長(zhǎng)動(dòng)力顯疲態(tài)。

在仿制藥集采的壓力下，復(fù)星醫(yī)藥急需高價(jià)值的創(chuàng)新藥來(lái)?yè)纹鸸乐怠６袠猩窠?jīng)系統(tǒng)疾病（CNS），尤其是阿爾茨海默病，是全球公認(rèn)的千億級(jí)藍(lán)海市場(chǎng)。

盡管“九期一”爭(zhēng)議不斷，但它畢竟是一款已經(jīng)在真實(shí)世界中銷(xiāo)售過(guò)、擁有數(shù)十萬(wàn)患者基礎(chǔ)的藥物。相比于從零開(kāi)始研發(fā)一款A(yù)D新藥，收購(gòu)綠谷醫(yī)藥，對(duì)于復(fù)星來(lái)說(shuō)，是一條“險(xiǎn)徑”，也是一條“捷徑”。如果能利用復(fù)星的臨床和注冊(cè)能力，幫助“九期一”起死回生，其潛在回報(bào)將是巨大的。

然而，復(fù)星醫(yī)藥的資金鏈并不寬裕。

截至2025年9月底，復(fù)星醫(yī)藥短期借款高達(dá)164.47億元，一年內(nèi)到期的非流動(dòng)負(fù)債為62.32億元，而賬面貨幣資金僅為114.78億元。現(xiàn)金無(wú)法覆蓋短債，償債壓力巨大。

在這樣的財(cái)務(wù)狀況下，依然豪擲14億進(jìn)行并購(gòu)，延續(xù)了復(fù)星一貫的“買(mǎi)買(mǎi)買(mǎi)”風(fēng)格。從早年的收購(gòu)印度藥企Gland Pharma，到近年來(lái)的各種BD交易，復(fù)星醫(yī)藥試圖通過(guò)外延式擴(kuò)張來(lái)掩蓋內(nèi)生增長(zhǎng)的不足。但這種高杠桿的擴(kuò)張模式，在當(dāng)前的市場(chǎng)環(huán)境下，風(fēng)險(xiǎn)正被成倍放大。

郭廣昌曾在多個(gè)場(chǎng)合表示，要堅(jiān)持做“對(duì)的事、難的事”。單收購(gòu)綠谷，無(wú)疑是一件“難事”。

復(fù)星醫(yī)藥賭的是AD藥物的市場(chǎng)需求足夠大，足以覆蓋前期的巨額投入。“九期一”的科學(xué)機(jī)制雖然有爭(zhēng)議，但并非全無(wú)價(jià)值，復(fù)星有能力通過(guò)更嚴(yán)謹(jǐn)?shù)呐R床試驗(yàn)來(lái)“正名”。以及通過(guò)“藥物+器械”（如磁波刀）的組合拳，復(fù)星能在神經(jīng)系統(tǒng)疾病領(lǐng)域構(gòu)建起獨(dú)特的護(hù)城河。

但這畢竟是一場(chǎng)賭博。如果“九期一”最終未能通過(guò)再注冊(cè)，或者上市后銷(xiāo)售不達(dá)預(yù)期，這14億投資將徹底打水漂，并進(jìn)一步拖累復(fù)星醫(yī)藥本就緊繃的資金鏈。

郭廣昌的這次出手，究竟是獨(dú)具慧眼的“抄底”，還是盲目自信的“踩雷”，目前下定論還為時(shí)尚早。但可以確定的是，資本市場(chǎng)對(duì)于“講故事”的耐心正在耗盡。面對(duì)監(jiān)管的問(wèn)詢(xún)和投資者的用腳投票，復(fù)星醫(yī)藥需要拿出的不僅是宏大的戰(zhàn)略藍(lán)圖，更是實(shí)打?qū)嵉呐R床數(shù)據(jù)和合規(guī)的經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)。否則，這14億的學(xué)費(fèi)，恐怕會(huì)交得格外肉疼。