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距離“中醫(yī)館第一股”上市時間不足一月，又一家連鎖中醫(yī)館開始沖刺IPO。

2026年1月16日，哈爾濱譽(yù)研堂中醫(yī)門診集團(tuán)股份有限公司（以下簡稱“譽(yù)研堂”）正式向港交所遞交招股書，擬在主板掛牌上市。

這是一家創(chuàng)立僅8年的地方龍頭企業(yè)，但其表現(xiàn)出的強(qiáng)勁態(tài)勢，足以讓市場為之矚目。

據(jù)招股書顯示，2025年前九個月譽(yù)研堂營收2.84億元，毛利率62.1%，凈利率19.5%，訂單均價392元，客戶復(fù)購率81.1%，客戶復(fù)購率居中國民營連鎖中醫(yī)醫(yī)療服務(wù)供應(yīng)商榜首。

相比令人驚嘆的業(yè)績報表，外界更關(guān)心的或許是：這家創(chuàng)立僅8年的地方中醫(yī)館究竟有什么底氣沖刺IPO，它的底層邏輯和核心賣點(diǎn)究竟是什么，未來還會遇到什么樣的機(jī)遇和挑戰(zhàn)，它會順利成為”中醫(yī)館第二股“嗎？

接下來，通過招股書，我們來一一拆解。

80后掌門人

譽(yù)研堂創(chuàng)辦人、董事會主席、執(zhí)行董事兼總經(jīng)理郭陽，42歲，名副其實(shí)的80后。

雖然是一位年輕的80后，但郭陽已然深耕中醫(yī)藥行業(yè)多年。

早在2005年，時年21歲的郭陽就開始涉足中醫(yī)藥行業(yè)，在哈爾濱華新普健醫(yī)療科技有限責(zé)任公司任職14年，直至2019年7月。

在中醫(yī)藥行業(yè)浸潤多年，郭陽逐步開始了對行業(yè)的思考：大眾的健康需求是長期、連續(xù)的，而傳統(tǒng)醫(yī)療服務(wù)則主要專注于“診斷和治療”，顯得片段且被動。這一思考，在與身邊親友乃至諸多患者的交流中變得具象化。

這也成為郭陽創(chuàng)立譽(yù)研堂的初衷，“我們不僅要提供專業(yè)的診斷與治療，更要將服務(wù)前置以‘未病先防’降低風(fēng)險，并延伸至‘愈后防復(fù)’以減少復(fù)發(fā)，真正實(shí)現(xiàn)對健康全過程的系統(tǒng)化管理?！?/p>

譽(yù)研堂雖然正式成立時間是2018年，但其歷史卻可以追溯至2015年。

2015年，在首家門診尚未開業(yè)之時，郭陽先行成立了中醫(yī)藥研究院——哈爾濱華新普健中醫(yī)藥研究院，重點(diǎn)從事草藥膏劑及藥物研究。

郭陽在接受媒體采訪時表示，“我們要做的不是另一個‘醫(yī)館’，而是一個基于研究的健康管理系統(tǒng)。必須先有‘方法論’，才能有‘服務(wù)場’?！?/strong>

這種“先研后醫(yī)”的反常規(guī)布局，奠定了譽(yù)研堂區(qū)別于大多數(shù)同行的底色——它不是對傳統(tǒng)的簡單復(fù)制，而是基于現(xiàn)代人健康需求的一次系統(tǒng)性重構(gòu)。

事實(shí)證明，正是這一相當(dāng)具有戰(zhàn)略眼光的決定成就了今日沖擊IPO的譽(yù)研堂。

據(jù)譽(yù)研堂招股書數(shù)據(jù)，在“中藥臨方制劑膏劑”這一細(xì)分領(lǐng)域，譽(yù)研堂市場份額占比5.8%，穩(wěn)坐中國民營連鎖中醫(yī)醫(yī)療服務(wù)供應(yīng)商的頭把交椅。

就在上個月，據(jù)黑龍江廣播電視臺報道，譽(yù)研堂兩款特色制劑“龍延骨康顆?！焙汀膀谓┩ńj(luò)散”入選省調(diào)劑目錄，未來相關(guān)制劑可在更多醫(yī)療機(jī)構(gòu)中調(diào)劑使用，惠及更多患者，也為譽(yù)研堂拓展院外市場、探索規(guī)?；?jīng)營奠定基礎(chǔ)。

不接受醫(yī)保支付的中醫(yī)館

與一般的中醫(yī)館相比，譽(yù)研堂顯得有些特立獨(dú)行。因?yàn)?strong>它竟然不接受醫(yī)保支付。

據(jù)譽(yù)研堂招股書顯示，在風(fēng)險因素一欄中，赫然寫著：“我們并不參與任何政府或商業(yè)醫(yī)療保險報銷計(jì)劃，亦不接受第三方保險支付”，也就是說，來譽(yù)研堂看病的患者，必須全部自費(fèi)。

要知道，譽(yù)研堂的訂單均價其實(shí)并不低。

2023年、2024年、2025年前9個月，譽(yù)研堂的訂單均價分別是279元、317元、392元。

但即便如此，過去三年，譽(yù)研堂的新客戶仍在不斷增加，其中個別年份還出現(xiàn)了“爆炸式增長”。

2023年，譽(yù)研堂吸引了9950名新客戶；2024年這一數(shù)據(jù)暴漲至30894名，翻了三倍；2025年僅前9個月，新客戶就已超去年全年，達(dá)到35872名。

更關(guān)鍵的是，這些新客戶不僅進(jìn)來了，譽(yù)研堂還成功讓他們留下來了。

據(jù)招股書顯示，2024年，譽(yù)研堂客戶平均就診次數(shù)17次；2025年前9個月，客戶平均就診次數(shù)16次，客戶復(fù)購率達(dá)到驚人的81.1%，高居行業(yè)首位！

這樣的客戶復(fù)購率，無論放在任何行業(yè)，都是令人嘆為觀止的存在。

不斷拓寬的客群基礎(chǔ)、不斷攀升的訂單均價、高居行業(yè)首位的客戶復(fù)購率，成就了譽(yù)研堂沖擊IPO的決心和底氣。

2023年，譽(yù)研堂總收入1.50億元，2024年增至2.15億元，同比增長43.5%。到了2025年前9個月，譽(yù)研堂年?duì)I收躍升至2.84億元，較2024年同期的1.45億元翻了近一倍，增長率高達(dá)96.6%。

按這一增速推算，2025年譽(yù)研堂全年?duì)I收破3億元已是板上釘釘。

與營收同步增長的，還有毛利率和凈利率。

2023年，譽(yù)研堂的毛利率和凈利率分別是56.1%、13.7%，到了2025年前9個月，譽(yù)研堂的毛利率和凈利率分別提高至62.1%、19.5%。

凈利率19.5%什么概念？

以“中醫(yī)館第一股”固生堂作為對比，據(jù)公開資料顯示，2024年全年以及2025年上半年，固生堂的凈利率大約在10%左右。也就是說，譽(yù)研堂的凈利率是固生堂的近兩倍！

譽(yù)研堂的“護(hù)城河”是什么？

能如此強(qiáng)力地磁吸客戶，相信這家年輕的連鎖中醫(yī)館一定是有“兩把刷子”的。

但說到底，譽(yù)研堂的“護(hù)城河”究竟是什么？

在文軒財(cái)經(jīng)看來，關(guān)鍵有三點(diǎn)。

其一，專業(yè)的技術(shù)優(yōu)勢。

前文已提到過，在首家門診尚未開業(yè)之時，譽(yù)研堂創(chuàng)始人郭陽已先行成立了中醫(yī)藥研究院，重點(diǎn)從事草藥膏劑及藥物研究。

在招股書中也表明，公司擁有專有的“非遺膏劑”與院內(nèi)制劑，并由綜合性內(nèi)部生產(chǎn)體系提供支持。

雖然在譽(yù)研堂的收入結(jié)構(gòu)中，沒有單獨(dú)列出“膏方”的具體銷售額，但其特別強(qiáng)調(diào)了“中藥臨方制劑膏劑收入排名第一”的市場地位，且明確指出其品牌“膏珍堂”在定位和營銷中發(fā)揮了重要作用。

其二，專業(yè)的服務(wù)優(yōu)勢。

兼職、掛名醫(yī)生是許多中醫(yī)館的常態(tài)。但譽(yù)研堂沒有這樣做。

截至最后實(shí)際可行日期，譽(yù)研堂的專業(yè)醫(yī)療團(tuán)隊(duì)擁有292名直接聘用的全職醫(yī)療專業(yè)人員，包括154名醫(yī)師，其臨床領(lǐng)域主要集中于中醫(yī)內(nèi)科，以及138名其他醫(yī)療專業(yè)人員，包括護(hù)士、藥劑師、制藥工程師、康復(fù)專科人員、醫(yī)療助理及醫(yī)療技術(shù)人員。

此外，在門店的擴(kuò)張上，譽(yù)研堂也表現(xiàn)得相對謹(jǐn)慎。

據(jù)招股書顯示，截至最后實(shí)際可行日期，譽(yù)研堂在北方地區(qū)經(jīng)營著由48家線下持牌醫(yī)療機(jī)構(gòu)組成的中醫(yī)醫(yī)療服務(wù)網(wǎng)絡(luò)，其中包括21家診所和27家門診部。這些機(jī)構(gòu)全部采用“自建自營”模式，無一加盟，分布在黑龍江、吉林、遼寧、河北、山東及天津等地。

“重資產(chǎn)、強(qiáng)管控”的直營模式，雖然讓譽(yù)研堂的擴(kuò)張速度受限，但卻保證了譽(yù)研堂的運(yùn)營效率和品牌一致性。

其三，便捷的服務(wù)模式。

在服務(wù)模式上，譽(yù)研堂打出了一套“診療+產(chǎn)品”的組合拳。

其業(yè)務(wù)模式被定義為“線下初診、線上復(fù)診”：患者首次就診必須在實(shí)體醫(yī)療機(jī)構(gòu)進(jìn)行，由醫(yī)生進(jìn)行辨證施治；而后續(xù)的復(fù)診、慢病管理以及藥品購買，則可以通過其專有的線上平臺完成。

此外，譽(yù)研堂還采用現(xiàn)代科技，拆解、翻譯與重建，讓中醫(yī)健康管理變得“可觸摸、可信任”。

誠如創(chuàng)始人郭陽所說：“在譽(yù)研堂，用戶得到的不僅是一張藥方，而是一套融合了中藥調(diào)理、外治療法、膳食建議等的綜合健康治療方案。”

譽(yù)研堂的挑戰(zhàn)與隱憂

矚目的業(yè)績報表，是譽(yù)研堂的基本面。但這并不意味著，譽(yù)研堂就沒有挑戰(zhàn)和隱憂。

在招股書中明確提到，公司33個租賃物業(yè)未完成消防備案，54份租賃協(xié)議未辦理登記，存在被監(jiān)管處罰、甚至影響門店運(yùn)營的潛在風(fēng)險；公司未投保醫(yī)療責(zé)任保險，若發(fā)生醫(yī)療糾紛，可能面臨大額賠償與聲譽(yù)損失。

同時，從地域?qū)傩陨峡?，譽(yù)研堂收入嚴(yán)重依賴北方市場，主要覆蓋黑龍江、吉林、遼寧等省份，南方市場拓展尚未破局，而中醫(yī)服務(wù)具有強(qiáng)地域文化屬性，“膏方”等核心產(chǎn)品的南方接受度存在不確定性。

供應(yīng)鏈方面，2025年前三季度向最大供應(yīng)商采購占比達(dá)20.7%，五大供應(yīng)商合計(jì)占比36.0%，對核心供應(yīng)商的依賴可能導(dǎo)致采購成本波動或供應(yīng)中斷風(fēng)險。

此次譽(yù)研堂的IPO嘗試，既是區(qū)域龍頭向全國品牌跨越的關(guān)鍵一步，也折射出行業(yè)“小而美”與“大而全”的差異化競爭格局。對于投資者而言，其高增長背后的合規(guī)風(fēng)險與擴(kuò)張的不確定性，將是判斷其投資價值的核心考量。

譽(yù)研堂沖擊IPO結(jié)果如何，能否順利成為“中醫(yī)館第二股”，文軒財(cái)經(jīng)也將持續(xù)關(guān)注。