作者/文森特

編輯/嘉嘉

繼2001年在A股上市后，用友網絡近期又瞄準了港股市場進行二次上市。

2025年12月29日，港交所披露文件顯示，用友網絡科技股份有限公司（以下簡稱“用友網絡”）已向港交所提交上市申請，招銀國際和中信證券為其聯席保薦人。

事實上，這已經是用友網絡一年內第二次向港股發起上市申請了。去年6月，用友網絡就向港交所遞交了上市申請，但最終未能在6個月內完成聆訊，導致招股書失效。所以才在2025年末再次遞表。

但連續兩年虧損、大客戶量增但收入下降、整體毛利率比對手低十幾個百分點——與其說這份幾百頁的文件是用友網絡的招股書，更不如說是公司發布的一份坦誠的自我體檢報告。

這份體檢報告揭示了一個殘酷的現實——這家本土王者的護城河正面臨前所未有的考驗。

用友網絡本欲借云服務與AI轉型突圍，但外部有AWS、Azure等國際巨頭通過云服務模式向下滲透，又有金蝶、浪潮等本土對手以更靈活的云原生基因包抄。內部管理層變動頻繁，裁員消息頻傳，讓公司的未來發展亮起了“紅燈”。

【1】防御，護城河的深度與寬度

“這個社會價值需要結合新一代的數字技術推動商業的進步，通過推動商業的進步發展來促進經濟高質量發展”，在2020全球數字價值峰會上，用友網絡董事長、總裁王文京判斷，ERP將會過時，為此，用友拿出了核心戰略籌碼——YonBIP（用友商業創新平臺）。

這不是一個簡單的ERP云化版本，而是一個融合了低代碼開發、數據智能與AI能力的Paas生態基座——用友將從一個軟件交付商，變為一個生態賦能者。

這一宏大敘事曾將其市值推高至1840億元的巔峰（2020年7月），贏得了“云茅”的稱號。

而事情也按照王文京的預期發展，招股書顯示，用友網絡的收入目前主要來自云服務領域，2024年云服務收入占比達77%，2025年上半年進一步提升至80%。

（來源：用友財報）

云服務成了用友的發展核心，但在2025年，云服務在大型客戶、中小微客戶上均出現了下滑：

在大型企業云服務上，2025年上半年，公司來自大型企業客戶業務收入同比下降2.9%；核心產品YonBIP凈金額續費率同比下滑了5.7個百分點。

在中型企業客戶上，2025年上半年，實現收入4.62億元，同比下降23%，主要由于中型企業客戶業務繼續推進向訂閱業務模式轉型，軟件業務收入同比下降59.7%。

在小微企業客戶上，該業務主要由控股子公司暢捷通負責。2025年上半年，暢捷通收入同比增長6.7%，較去年同期增速下滑13.7個百分點；其中云訂閱收入同比增長11.5%，較去年同期增速下滑23個百分點。

大中小型客戶營收的萎縮，拖累了用友的營收增長速度。

【2】進攻，云轉型戰場上的得失

王文京把自己和用友比喻成愚公，認為用友的每一次轉型，都面臨著短期利益與長期布局的沖突。

用友在研發、營銷等上舍得花錢：

財報顯示，2022年至2024年研發費用分別為17.54億元、21.07億元和21.22億元，占營收比例從19.7%逐年提升至24.1%。2025年上半年研發費用率更是達到25.6%。

“這兩年我們在產品換代上投入了大量研發，累計已達百億規模”，王文京曾公開表示研發是用友的核心資產。

（來源：用友財報）

在銷售層面，用友銷售費用率從2022年的24.1%升至2025年上半年的28.1%，也就是說，用友每完成一百元的營收，就要支付28.1%的銷售費用，擁有3446人的龐大銷售團隊。

（來源：用友財報）

但在近幾年，用友的研發投入和營銷投入并沒有轉化為實際的經營業績：

2023—2025年上半年，用友網絡同期凈虧損持續擴大，分別為-9.33億元、-20.70億元、-9.81億元，兩年半的時間虧損了近40億元，其中2024年虧損同比擴大121%。

為什么用友越努力越虧損？問題不在決心和行動上，而是在戰略層面。

用友網絡和金蝶國際兩家轉型的時間節點僅相差一年，但完全不同的轉型路徑，帶來了不同的結果。

用友采取了以平臺為中心的戰略，所有產品線都圍繞其旗艦平臺構建。戰略聚焦于“YonBIP”這一核心品牌，YonSuite在本質上是BIP針對不同市場的預打包版本。這種方式強化了其底層平臺的強大能力，但可能使其價值主張的溝通更為復雜。

而金蝶則是構建了一個層次清晰的產品家族，用不同產品面向不同客戶，其“星瀚”“星系”“星辰”的分層設計是一種經典的“自選套餐式”產品方案，簡化了銷售和市場溝通，客戶可以自行搭配服務內容。

（來源：互聯網）

路徑上的分野，最終造成了企業業績的巨大差異。

【3】博弈，未來戰局推演

“用友從全球化1.0升級到全球化2.0，從亞太走向全球，要在深化東南亞市場業務的同時，拓展歐洲、北美、日本、中東市場”，在2023年用友全球化2.0戰略發布會上，王文京就宣布，出海是用友的必選題。

出海無疑擁有巨大潛力，但從結果來看，用友的全球化進展并不理想。

2024年用友海外收入2.18億元，僅占總營收的2.5%，2025年上半年海外收入占比微提升至2.7%，提升緩慢。

而且用友網絡海外收入40%依賴中資出海企業，本質上是“跟隨出海”的路徑。

（來源：用友）

跟隨出海的核心特征在于依托已有海外布局的客戶或合作伙伴，以分包、陪跑或附屬角色進入市場。企業無需獨立承擔市場開拓、品牌建設和本地合規等重資產投入，而是通過整合自身技術或服務優勢，嵌入對方的全球交付體系。

長期處于“跟隨”地位，利潤空間必然受擠壓。用友境外業務毛利率為31.13%，比境內毛利率低了約17個百分點，反映出海外業務仍處于投入期，規模效應未形成。

外患之外，公司還有內憂。

2024年1月，王文京將用友網絡總裁一職交棒給陳強兵。但僅僅一年之后，陳強兵因工作調整辭職。隨后，曾任SAP大中華區業務負責人的黃陳宏接棒，業內一度對其寄予厚望。但是黃陳宏在任不到三個月，便匆匆離職，王文京不得不在2025年4月再度出山。

這在上市公司中十分罕見，也從側面反映出公司戰略層面的搖擺。

放眼整個中國企業管理軟件行業，其A+H的嘗試，可被視為行業在轉型深水區尋求“資本跳板”的一個標志性事件。

赴港IPO可以提供寶貴的“彈藥補給”和時間窗口。募集資金的使用方向也顯示出用友對自身短板和行業趨勢的清晰認知。但資金本身并不能解決所有問題，關鍵在于用友能否將這些資本高效地轉化為產品力、生態力和市場力。

用友網絡的命運，不僅關系到一家公司的興衰，更折射出中國軟件產業在云時代轉型的普遍困境。當傳統的商業模式被顛覆，曾經的行業龍頭如何跨越非連續性創新，是所有從業者都在思考的問題。