作者：余飛

01

上海樓市，出大招了

新年救市第一槍，由上海打響。

2月25日上海出臺的《關(guān)于進(jìn)一步優(yōu)化調(diào)整本市房地產(chǎn)政策的通知》，主要內(nèi)容如下：

非戶籍（包括家庭或成年單身人士）在外環(huán)內(nèi)買住宅的社保或個稅年限，從之前的3年降低為1年。3年社保或個稅滿3年的非戶籍（包括家庭或成年單身人士），可以在外環(huán)內(nèi)再多買1套。

此外，上海還進(jìn)行了購房政策創(chuàng)新，提出沒有上海戶籍、社保也不用擔(dān)心，如果你有5年以上的上海居住證，也可以買1套 （不限位置）。

非戶籍（包括家庭或成年單身人士）如果在上海繳納了1年社保或個稅，可以在外環(huán)外購買住房不限套數(shù)。

提高住房公積金最高貸款額度，家庭從160萬提高到240萬。如果疊加多子女、購買綠色建筑，最高可以達(dá)到324萬元。對購買第二套住房的最高貸款額度也相應(yīng)予以提高。

上海戶籍居民家庭中的子女成年后，購買住房屬于成年子女家庭唯一住房的，暫免征收個人住房房產(chǎn)稅。即對購房人于未成年時（或于上海個人住房房產(chǎn)稅試點(diǎn)前）已與父母、（外）祖父母共同擁有住房的，在上海新購或置換住房后，該住房仍屬于成年子女家庭唯一住房的（除上述共同擁有住房外），暫免征收個人住房房產(chǎn)稅。

盡管上海依舊延續(xù)著過往的擠牙膏式的放松策略，但作為中國樓市信仰之城，上海樓市在農(nóng)歷2026年打響救市第一槍，信號意義非常。

本號認(rèn)為，其釋放的最重要信號是：

2026年將是樓市瘋狂救市之年。

02

房貸、商品房銷量均創(chuàng)新低

之所以有此判斷，主要在于2025年的中國樓市，在持續(xù)降低之下，多項指標(biāo)再創(chuàng)新低。

比如房貸：

央行披露：

2025年，住戶貸款增加4417億元，其中，短期貸款減少8351億元，中長期貸款增加1.28萬億元。

短期貸款主要指消費(fèi)貸，如買車等，中長期貸款主要指房貸。

可以看到，短期貸款不僅沒有增加，反而在減少。而反映房貸的中長期貸款僅增加1.28萬億，相較于2024年的2.25萬億，又出現(xiàn)了大跳水。

制圖：城市財經(jīng)；數(shù)據(jù)：央行

這意味著，當(dāng)下大家整體貸款意愿非常弱。

比如商品房銷售面積與銷售額：

2025全年商品房成交數(shù)據(jù)跌破“雙9”，進(jìn)入“雙8”，也即商品房銷售額跌破9萬億，商品房銷售面積跌破9億平方米。

國家統(tǒng)計局披露：

2025年，新建商品房銷售面積88101萬平方米，比上年下降8.7%；其中住宅銷售面積下降9.2%。新建商品房銷售額83937億元，下降12.6%；其中住宅銷售額下降13.0%。

制圖：城市財經(jīng)；數(shù)據(jù)：國家統(tǒng)計局

制圖：城市財經(jīng)；數(shù)據(jù)：國家統(tǒng)計局

具體到上海方面來看，上海統(tǒng)計局披露：

2025年上海房地產(chǎn)開發(fā)投資下降3.1%；商品房銷售面積下降4.6%，其中住宅銷售面積下降9.7%。

來源：上海統(tǒng)計局

03

2026，房地產(chǎn)大救市之年

形勢逼人，無論是從去年的宏觀數(shù)據(jù)來判斷，還是上海所釋放的信號，都在強(qiáng)調(diào)2026年，自上至下，必然有大動作。

關(guān)鍵問題來了，房地產(chǎn)會否在今年筑底？

中國房地產(chǎn)究竟何時見底，是過去四年被反復(fù)追問、卻始終難以給出明確答案的問題。

之所以難，是因?yàn)榉康禺a(chǎn)的“底”從來不是某一個價格點(diǎn)，而是一個由供需關(guān)系、居民購買力和資產(chǎn)回報邏輯共同決定的區(qū)間。

如果只盯著房價漲跌，很容易被短期波動誤導(dǎo)。

之前本號反復(fù)從人口、大環(huán)境、信心、就業(yè)幾個角度分析過，強(qiáng)調(diào)了樓市回暖必須建立在大環(huán)境回暖的基礎(chǔ)上。

之前本號從另外三個角度分析過，也即三個最底層、最不容易被政策短期扭曲的指標(biāo)：

租金回報率、房價收入比以及新房去化周期。

這三者，分別對應(yīng)房地產(chǎn)的資產(chǎn)屬性、居民負(fù)擔(dān)能力和市場供需狀態(tài)，是判斷市場是否真正觸底的“鐵三角”。

第一，先看租金回報率。

長期以來，中國房地產(chǎn)的核心邏輯并不在“租”，而在“漲”，租金更多只是一個象征性存在。

但當(dāng)房價上漲預(yù)期被打破之后，房地產(chǎn)作為資產(chǎn)，終究要重新接受現(xiàn)金流的檢驗(yàn)。

從權(quán)威機(jī)構(gòu)和主流媒體披露的數(shù)據(jù)看，2025年前后，全國百城住宅租金回報率大致在2.3%左右，一線城市略低，不到2%，這一水平雖然較2022年至2023年的低點(diǎn)有所修復(fù)，但仍明顯偏低。

作為對照，無論是紐約、東京還是倫敦，核心城區(qū)住宅的長期租金回報率普遍在4%左右，至少顯著高于當(dāng)?shù)責(zé)o風(fēng)險利率。

中國當(dāng)前的狀態(tài)是，租金回報率剛剛接近長期國債收益率，尚未形成足以吸引長期資金回流房地產(chǎn)的比較優(yōu)勢。

這意味著什么？意味著市場還在“去投資化”的過程中，但也意味著最糟糕的階段正在過去。

因?yàn)樵诜康禺a(chǎn)歷史上，真正的底部區(qū)間，往往出現(xiàn)在房價下跌速度放緩、租金相對堅挺、租金回報率被動抬升的階段。

從趨勢看，如果房價繼續(xù)溫和調(diào)整、而租金在城市人口集中和租賃需求擴(kuò)張的支撐下保持小幅上漲，租金回報率在2025年下半年到2026年間逐步接近2.5%甚至更高，并非沒有可能。

一旦這一水平穩(wěn)定下來，房地產(chǎn)就會重新具備“持有而非博弈”的基礎(chǔ)條件，這是市場見底的第一個信號。

但僅有租金回報率改善，還不足以確認(rèn)市場真正觸底。

第二個更關(guān)鍵、也更貼近普通家庭體感的指標(biāo)，是房價收入比。

房價收入比反映的不是投資者的預(yù)期，而是居民真實(shí)的支付能力。

從公開數(shù)據(jù)看，中國重點(diǎn)城市的房價收入比在過去十年里一度長期處于高位，全國平均水平曾明顯高于10倍，一線城市核心區(qū)甚至達(dá)到20倍以上。

與發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體普遍5-7倍的水平相比，中國住房的可負(fù)擔(dān)性顯然偏弱。

近兩年，在房價回調(diào)與收入緩慢增長的共同作用下，這一指標(biāo)已開始下行，全國層面大致回落至10倍左右，但距離真正“舒服”的區(qū)間仍有距離。

需要強(qiáng)調(diào)的是，房地產(chǎn)的底部并不一定出現(xiàn)在房價最低的時候，而往往出現(xiàn)在房價收入比回落到一個能夠重新激活剛需和改善需求的區(qū)間。

當(dāng)年輕家庭不再需要透支幾十年的未來收入才能買房，交易才會自然恢復(fù)。從這一角度看，如果沒有大幅度、持續(xù)性的居民收入增長，房價繼續(xù)通過時間換空間向下消化，房價收入比在2026年-2027年前后進(jìn)一步回落到9倍甚至更低，才更符合歷史上“可持續(xù)底部”的定義。

這也意味著，全國層面的房地產(chǎn)真正完成底部構(gòu)筑，時間大概率不會早于2026年。

第三個指標(biāo)，則是最直觀、也最“殘酷”的新房去化周期。

去化周期本質(zhì)上就是市場用腳投票的結(jié)果。

通常認(rèn)為，12到18個月是比較健康的區(qū)間，而過去幾年，全國商品房庫存一度將去化周期推高至20個月甚至更長。

目前全國層面的去化周期依然偏長，說明供給端的壓力尚未完全釋放。只有當(dāng)庫存被實(shí)質(zhì)性消化，開發(fā)商不再被迫以價換量，土地市場與新開工才可能形成良性循環(huán)。

從節(jié)奏判斷，如果當(dāng)前去庫存政策持續(xù)推進(jìn)，銷售保持溫和修復(fù)，全國新房去化周期在2026年內(nèi)回到18個月以內(nèi)，是一個相對現(xiàn)實(shí)的判斷。而這，恰恰是房地產(chǎn)市場真正“止跌企穩(wěn)”的必要條件。

把這三個指標(biāo)放在一起看，結(jié)論其實(shí)非常清晰：

租金回報率決定的是資產(chǎn)是否值得長期持有，房價收入比決定的是需求是否具備可持續(xù)性，而去化周期決定的是供需是否已經(jīng)出清。三者同時改善，房地產(chǎn)才算真正見底。

就目前的數(shù)據(jù)和趨勢而言，最樂觀的判斷也只能是：2026年是關(guān)鍵驗(yàn)證期，而全國意義上的“確認(rèn)底部”，更可能出現(xiàn)在2026年下半年到2027年之間。

當(dāng)然，全國見底不意味著所有城市同步見底。

城市分化，才是這一輪周期最顯著的特征。

北京和上海由于資源高度集中、需求韌性強(qiáng)，價格下跌空間相對有限，但同時房價收入比高、租金回報率低，也決定了其修復(fù)節(jié)奏不會太快，更可能在2026年之后逐步完成筑底。

深圳和廣州則因?yàn)槿丝诮Y(jié)構(gòu)更年輕、產(chǎn)業(yè)活力更強(qiáng)，庫存調(diào)整相對更快，部分區(qū)域的去化周期已經(jīng)明顯改善，這使得它們更有可能在2026年前后率先進(jìn)入“底部右側(cè)”，但價格全面回升仍需要更長時間。

至于杭州和成都這樣的新一線城市，人口凈流入明確、產(chǎn)業(yè)方向清晰，在控制供給之后，三項指標(biāo)的修復(fù)彈性反而更大，存在在2025年底到2026年間率先完成階段性見底的可能。

而更多人口持續(xù)減少的三四線城市，其房產(chǎn)已經(jīng)失去了金融屬性，成了純消費(fèi)品。

歸根結(jié)底，中國房地產(chǎn)的這一輪調(diào)整，不是簡單的周期波動，而是一次深度去金融化、去杠桿化和再定價的過程。

底部不會以“暴漲”的方式出現(xiàn)，而是以成交恢復(fù)、指標(biāo)改善、預(yù)期修復(fù)的方式悄然形成。

當(dāng)租金開始支撐價格、收入重新匹配住房、庫存回到合理區(qū)間時，市場自然會給出答案。

對于判斷“何時見底”，與其執(zhí)著于某一個時間點(diǎn)，不如看清這三條底層邏輯正在同步發(fā)生變化的方向。

而這，恰恰是2026年之后最值得關(guān)注的地方。

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