春節(jié)的煙火氣剛散，打工人的“減肥焦慮”便如期而至。

“每逢佳節(jié)胖三斤”的調(diào)侃背后，是千億級體重管理市場的再度沸騰。據(jù)Report Linker發(fā)布的《全球體重管理行業(yè)報告》數(shù)據(jù)，2021年至2027年間，中國體重管理市場預計年均增長10.6%，2027年將達到926億美元。

在健身房排隊、輕食外賣爆單的同時，資本市場的目光也鎖定了一家名為“西子健康”的運動營養(yǎng)健康企業(yè)。

在2025年的前9個月里，湖南西子健康集團股份有限公司（以下簡稱：西子健康）通過在抖音平臺賣能量棒、蛋白粉等產(chǎn)品，掘金超16億元，是國內(nèi)運動健身營養(yǎng)品領(lǐng)域里當之無愧的“商業(yè)黑馬”。其旗下品牌fiboo、谷本日記等是眾多健身愛好者、年輕白領(lǐng)及健康生活方式追隨者購物車中的常客。

直播間的瘋狂種草，讓西子健康一路狂奔。2026年年初，西子健康正式向港交所遞交上市申請，中信證券擔任獨家保薦人。

作為一個從抖音直播間里“爆”出來的品牌，西子健康的發(fā)家史有著獨屬于流量時代的商業(yè)魅力，但在亮眼的營收數(shù)據(jù)背后，99%的收入依賴線上渠道、研發(fā)投入不足1%等弊端也難以忽視。

平臺生態(tài)的變化、流量成本的上漲，都是挑戰(zhàn)。想要在資本市場站穩(wěn)腳跟，帶著“網(wǎng)紅品牌”標簽的西子健康，更是有不少硬仗要打。

湖南小伙逆襲，從代理商到頭部玩家

西子健康的故事，是一場代理商轉(zhuǎn)向自有品牌的逆襲史。

與大眾印象中的“一夜爆紅”不同，西子健康實際上已經(jīng)成立了十三年。其實控人、董事長劉健偉是一名“85后”，出生于1985年，畢業(yè)于湖南工程職業(yè)技術(shù)學院，2017年在香港大學取得整合實效管理研究生文憑。

在成立西子健康之前，劉健偉并未顯示出有深厚的運動營養(yǎng)行業(yè)經(jīng)驗。

2013年8月，西子健康的前身湖南西子電商品牌管理有限公司在長沙成立，2013年至2020年，公司主要從事運動健康產(chǎn)品的代理業(yè)務，積累了品牌管理經(jīng)驗和供應鏈資源。

不過，代理商業(yè)務的本質(zhì)上還是為別人“打工”，增長天花板清晰可見——缺乏自主定價權(quán)，利潤空間有限，業(yè)務穩(wěn)定性高度依賴客戶訂單波動。

為了打破代理商業(yè)務的瓶頸，劉健偉選擇向自有品牌進行轉(zhuǎn)型。

2021年，西子健康推出首個自有品牌fiboo，定位為“女性運動健康營養(yǎng)品牌”，主打功能性軟糖、代餐等產(chǎn)品。其明星產(chǎn)品“晚安膠原蛋白軟糖”等，憑借精準的“零食化營養(yǎng)補充”定位和社交平臺KOL的廣泛種草，迅速在年輕女性群體中打開市場。

彼時，經(jīng)歷了居家辦公的消費者對于運動、養(yǎng)生等健康需求正在爆發(fā)。fiboo經(jīng)營的主戰(zhàn)場抖音平臺，也處于正式成立電商部門、推出“抖音小店”不足一年的紅利周期上，潛力驚人。

橫空出世的fiboo踩中了抖音電商紅利和運動保健需求爆發(fā)的雙重風口，迅速成為爆款，fiboo的成功，給了西子健康加速布局自有品牌矩陣的底氣。2022年，西子健康再推出天然輕營養(yǎng)品牌谷本日記；2024年3月上線運動營養(yǎng)品牌FoYes；2025年4月再推“Z世代”潮流運動營養(yǎng)品牌Hot Rule。

西子健康招股書數(shù)據(jù)顯示，fiboo、谷本日記、FoYes分別在上線31個月、20個月、15個月內(nèi)銷售額破5億元；新晉品牌Hot Rule僅數(shù)月成交額便超6000萬元。

品牌爆款打造效率不斷提升的背后，除了西子健康成熟的品牌孵化能力，也離不開整個行業(yè)的加速崛起。

2024年6月，國家衛(wèi)健委等部門印發(fā)“體重管理年”活動實施方案，力爭通過三年左右時間，實現(xiàn)體重管理支持性環(huán)境廣泛建立，全民體重管理意識和技能顯著提升，健康生活方式更加普及，全民參與、人人受益的體重管理良好局面逐漸形成，部分人群體重異常狀況得以改善。

踩中了行業(yè)發(fā)展東風的西子健康，業(yè)績一路狂飆。2023年至2025年前三季度，西子健康營收分別達14.47億元、16.92億元、16.09億元；同期凈利潤分別為0.94億元、1.49億元、1.18億元。

自有品牌貢獻營收占比也從2023年的42.4%攀升至2025年前三季度的97.3%，徹底擺脫了對代理業(yè)務的依賴。按弗若斯特沙利文的數(shù)據(jù)，2024年西子健康運動營養(yǎng)食品零售額排名全國第三。

從默默無名的代理商，到賽道的頭部玩家，西子健康僅用了不到五年的時間。

押注線上渠道，直播間成“印鈔機”

西子健康的崛起，離不開線上渠道，更離不開抖音直播間。

據(jù)西子健康招股書披露，2023年至2024年及2025年前9個月，公司線上渠道實現(xiàn)收入分別為約14.33億元、16.73億元及15.92億元，分別占比99.4%、98.9%及98.9%。

線上渠道不僅是西子健康的收入大頭，也是其宣傳推廣的主要平臺。招股書披露，公司在小紅書累計發(fā)布超1萬篇種草筆記，在抖音發(fā)布原創(chuàng)短視頻超3.5萬條，相關(guān)話題瀏覽量累計超36億次。

抖音渠道對于西子健康的重要性也逐漸凸顯，營收占比從2023年的45.5%大幅攀升至2025年前三季度的62.8%。

招股書中披露，截至報告期，西子健康搭建了超過110人的內(nèi)部直播團隊，已完成超過1萬場直播，店鋪粉絲沉淀超380萬。2025年抖音渠道GMV中，自營直播貢獻率超過93%，直播間無疑就是西子健康最大的“印鈔機”。

直播電商的“貨找人”邏輯，使得新產(chǎn)品迅速觸達潛在消費者，也讓西子健康迅速成為“行業(yè)黑馬”。

不過，硬幣的另一面是，難以忽略的渠道集中度風險。平臺規(guī)則的每一次調(diào)整，流量成本的每一次拉升，都可能對西子健康的銷售運營造成巨大波動。

這些隱患已經(jīng)在西子健康逐年遞增的銷售費用開支中顯現(xiàn)。

2023年至2024年及2025年前9個月，公司銷售費用開支分別約4.73億元、7.51億元及7.56億元，銷售費用率由32.7%升至44.4%及47.0%。這意味著，西子健康每實現(xiàn)1元收入，就需要投入近0.47元的營銷費用。

另外，西子健康營銷投入的邊際效益正呈現(xiàn)遞減趨勢。2024年及2025年前三季度，西子健康的銷售費用增速分別是58.8%、31.2%，同期營收增速分別為16.9%、23.0%，公司營收增速顯著低于銷售費用增速，“燒錢換流量”的特征愈發(fā)明顯。

抖音渠道成就了西子健康的規(guī)模躍遷，卻未必能護佑它的資本之路。站在港交所門前，更嚴苛的監(jiān)管標準之下，資本市場認可與否，仍需打上一個問號。

從“網(wǎng)紅”到“長紅”，上市只是起點

想在資本市場站穩(wěn)腳跟，西子健康需要展現(xiàn)出更堅實的業(yè)務實力和成長潛力。

此次尋求港股IPO，西子健康明確表示，募集資金將用于品牌建設、新產(chǎn)品研發(fā)、供應鏈能力提升及數(shù)字化建設等方向。為了打破過度依賴線上渠道的困境，西子健康還將通過精品超市、連鎖便利店、區(qū)域分銷商及健身主題零售業(yè)態(tài)，補齊線下渠道布局。

相比之下，2010年就登陸創(chuàng)業(yè)板的湯臣倍健在藥店等傳統(tǒng)渠道占據(jù)絕對優(yōu)勢，北交所上市企業(yè)康比特則與數(shù)千家健身房、馬拉松賽事等建立了深度合作關(guān)系。

西子健康雖然品牌聲量大，但在研發(fā)技術(shù)壁壘上，也與同行們存在一定差距。

以康比特為例，其2024年研發(fā)支出的3262.49萬元，占其總收入的3.14%。西子健康在2024年的研發(fā)投入僅為1212.2萬元，占公司總收入的0.7%。這一比例遠低于行業(yè)平均水平，與“營養(yǎng)健康科技型公司”的定位存在明顯落差。

另一方面，西子健康在生產(chǎn)環(huán)節(jié)上的短板同樣亟待解決。

目前，西子健康采用輕資產(chǎn)運營模式，主要產(chǎn)品依賴第三方制造商。招股書中也坦承，公司無法完全掌控供應商提供成品的品質(zhì)，亦無法完全控制其制造及包裝過程。截至招股書的最后實際可行日期，西子健康僅在湖南長沙市有一座生產(chǎn)設施。

黑貓投訴平臺上，關(guān)于西子健康四大品牌的投訴已達數(shù)百條，涉及產(chǎn)品異物、發(fā)霉變質(zhì)、虛假宣傳等問題。對于一家主打“健康”概念的企業(yè)而言，任何一次食品安全風波，都足以摧毀品牌多年積累的品牌信任。

不過，西子健康所在的運動營養(yǎng)細分賽道仍處于增長紅利期，這為其優(yōu)化調(diào)整提供了一定的時間窗口。

在全民體重管理熱度之下，“減重經(jīng)濟”消費熱潮正在應需而起。從“吃”來講，代餐、體重管理保健食品成長空間巨大；從“練”來講，以蛋白粉為代表的運動營養(yǎng)產(chǎn)品也將迎來增量。據(jù)灼識咨詢預計，我國健身群體人數(shù)將在2027年達到4.64億人，為后續(xù)運動營養(yǎng)市場的持續(xù)增長提供了廣闊的需求基礎。

對于西子健康而言，上市不是終點，而是一場更為殘酷考試的起點。未來，西子健康的發(fā)展不能只靠直播間的“家人們”，更要靠產(chǎn)品力、品牌力和供應鏈實力。