??新博弈

文丨林一白

A股“人形機器人第一股”終于要來了。

近日，上交所正式受理宇樹科技科創板的IPO申請，公司離A股“人形機器人第一股”又近了一步。而自去年7月啟動IPO輔導到如今上交所正式受理，宇樹科技僅用了132天，創下硬科技企業高效通關新紀錄。

除了具身智能飛速發展的環境利好之外，宇樹科技的IPO之路如此順利，還得益于其亮眼的財務數據。2023年至2025年，宇樹科技的營收分別為1.5億元、3.9億元和17.08億元，凈利潤分別為-1114.51萬元、9450.18萬元和2.88億元，均實現大幅度增長。其中，在2025年，公司營收同比增長335.36%，扣非凈利潤更是高達6億元，暴增674.29%。

迅猛的增長勢頭下，宇樹科技此次上市擬募資42.02億元，分別用于具身模型、本體研發、新型產品、基地建設四個方面。公司同步披露的預先審閱環節的兩輪問詢回復，進一步揭開了宇樹科技的深層戰略和未來走向，這家借由春晚名聲大噪的明星企業，正在技術與資本的雙向助力下，大踏步邁向新的階段。

人形機器人收入占比過半

20億募資擬用于具身大模型研發

從宇樹科技的招股書來看，公司營收與凈利潤高速增長的過程中，伴隨著一個重要變化，也就是營收結構的改變。

2025年1月-9月，宇樹科技的人形機器人收入占比達到51.5%，首次超過四足機器人，成為公司第一大收入來源。不過，從宇樹科技披露的問詢回復信息來看，在報告期內，人形機器人跑出更大的收入占比，主要得益于其更高的銷售單價，盡管公司聲稱，其人形機器人在去年的出貨量達到5500臺，占據全球第一，但從消費市場的走向看，人形機器人的市場潛能還遠未釋放。

因為就當前的產品布局來看，宇樹科技的主要產品為四足機器人和人形機器人，兩者的應用領域都是科研教育、商業消費和行業應用三大方向。而從當前發展已經相對成熟的四足機器人的銷售表現來看，其核心市場呈現出從科研教育向商業消費、行業應用遷移的演變過程。

招股書及問詢回復數據顯示，2022年，公司自四足機器人在科研教育領域的收入占比接近70%，而到了2025年前三季度，這一數據則降至31.58%。同一時段內，四足機器人在商業消費和行業應用領域的收入占比分別增長到42.3%和26.12%，其中，商業消費領域的收入占比已經超過了科研教育。

值得注意的是，這一演變方向也在很大程度上預示著人形機器人未來的消費變化。2025年前三季度，宇樹科技人形機器人在科研教育的收入占比仍達到73.6%，其大規模商業化還未完全鋪開。

不過，從具身智能在今年年初的爆發勢頭來看，人形機器人撬動商業場景和行業應用市場，大概率只是時間問題，目前的難點還在于核心技術有待突破。宇樹科技在問詢函回復中也提到，機器人想要實現大規模商業化應用，最關鍵的還是“大腦”層面的具身大模型能力與“靈巧手”的精細耐用程度兩方面難題，其中最主要的技術難題還是全球范圍內具身大模型均處于早期發展階段，泛化能力不足。

基于這一行業性的“卡脖子”問題，宇樹科技接下來的一個發力重點也是具身大模型的研發。根據招股書中的數據，公司此次擬募資42億元，其中，有超20億元將用于智能機器人模型研發項目，是其最大的單項募投方向。

目前，宇樹科技在“世界模型-動作”（WMA）架構、“視覺-語言-動作”（VLA）兩大路線均有布局與投入，兩者也指向了提升人形機器人泛化能力的核心技術。宇樹科技稱，圍繞這兩大模型的研究，將著重優化模型在“場景泛化”、“指令泛化”、“動作泛化”、“任務泛化”的多維度泛化性能。今年年初，宇樹科技自研的工業級具身大模型UnifoLM-X1-0已在自有工廠中完成部署測試，任務是“自主完成關節電機裝配”。這些研發與落地嘗試，都將為人形機器人大規模商業化建立基礎。

卷毛利、卷產能

年銷售收入預計可達57億元

從產品層面看，人形機器人的前景確實是宇樹科技被看好的因素之一，但在更深層的維度，宇樹科技對資本市場更具說服力的還是其不斷走高的毛利率。

財報數據顯示，2022年至2025年前三季度，宇樹科技的毛利率從44.18%一路上漲至59.45%，逐漸與行業均值拉開差距。

這一點很難讓人忽視，因為具身智能產業當下還處在前期探索階段，虧損仍是普遍現象，行業比較主流的說法是，有80%的企業都在虧損。在這樣的整體背景下，宇樹科技能夠實現盈利并跑出如此高的毛利率，直觀反映出公司極致的成本控制能力和全棧自研形成的供應鏈優勢。在業內，宇樹科技甚至被稱為“成本狂魔”。

招股書及問詢回復中披露的信息顯示，目前，對于電機、減速器、編碼器等核心零部件，公司均已實現自研自產，除選裝較高規格的外購激光雷達或靈巧手外，宇樹科技外購部件采購成本占總成本的比例僅約為14%—18%。

而高毛利與可觀的商業潛能掛鉤。此前，新博弈曾在《》一文中詳細分析過，由于技術復雜、研發成本高、落地周期不確定等因素，在現階段，具身智能與資本市場的關系呈現出鮮明的“訂單式投資”的特征。即押注具身智能的資本覆蓋到大量車企、能源公司、制造企業、互聯網大廠等有資本實力和實際需求的大型企業，隨著技術成熟，這些前置投資很可能逐步轉為后續訂單。

事實上，盡管人形機器人的大規模商業化還未完全鋪開，但在現有的技術水平下，相關的產品需求已在釋放，宇樹科技在招股書中指出，2025年前三季度，公司人形機器人產銷率超過95%，基本實現了滿產滿銷。

在這樣的發展走向下，“卷產能”成為具身智能企業推動商業化落地的又一重要方向。宇樹科技的募資用途也在印證這一點，公司除了將20億元用于具身模型研發之外，其余近22億的用途都與技術提升、產品開發和基地建設相關，而這些都指向了產能提升。

根據宇樹科技披露的信息，公司將嘗試從兩個方面著手，一個是啟動產線自動化改造項目，形成“關節模組全自動生產+機器人整機人機協作裝配”的生產模式。另一個是擴大生產基地，借助“智能機器人制造基地建設項目”實現產能擴充，宇樹科技預計，該項目達產后，將實現人形機器人年產能7.5萬臺、四足機器人年產能11.5萬臺，年銷售收入可達57億元。

賽道愈發擁擠

超20家企業已明確上市計劃

不過需要注意的是，在宇樹科技高歌猛進的同時，具身智能賽道也迎來了更多玩家。

回過頭看，宇樹科技早期的發力重心是在海外市場。招股書數據顯示，2022年至2024年，宇樹科技境外收入占比始終保持在55%以上。轉折出現在2025年，宇樹科技的人形機器人亮相春晚，集中爆發的聲量迅速拓展了公司在境內市場的認知。受此帶動，2025年前三季度，宇樹科技境內收入占比已經達到60%以上。

但基于公司整體的收入增長，宇樹科技的境外收入占比雖然降低，但仍保持著三位數的同比增速。這也意味著，宇樹科技在保持海外市場優勢的同時，成功打開國內市場，形成雙線布局。

而在這個過程中，國內具身智能產業也在經歷著急速變化。一如2025年春晚的舞臺上，只有宇樹科技一家人形機器人企業，而到了2026年春晚便增長至4家。這一轉變從側面反映出具身智能賽道的競爭愈發激烈。

據新博弈不完全統計，今年以來，已有智平方、松延動力、銀河通用、星動紀元等多家企業拿到10億量級以上的融資。另外，除了宇樹科技，還有樂聚機器人、優艾智合機器人、云深處、斯坦德機器人、珞石機器人、阿童木機器人、迦智科技、仙工智能等20多家企業已明確上市計劃。顯然，宇樹科技之后，國內市場將開啟一場集中的具身智能企業上市潮。

一邊是行業正在迅速養成一批百億估值獨角獸及多個上市玩家，另一邊，互聯網大廠們也在具身大模型的研發上積極落子，甚至不少具身智能企業的產品中都已接入大廠的大模型。

在這樣的局面下，上交所也對宇樹科技未來的市場占位提出疑慮。問詢函回復中，公司給出的答案是，相較新能源汽車、人工智能企業等跨界入局企業及其他專業化創業企業，公司在核心技術、數據獲取、供應鏈管理、應用場景實踐、客戶培育等方面具有優勢，不會降低市場影響力。

但這一回復的說服力還有待驗證，畢竟在當下的具身智能市場，任何技術突破都有可能顛覆行業格局。就像宇樹科技最開始嶄露頭角，也是在缺少資本支持的情況下，靠技術突破打開海外市場。行業對技術的依賴，使得更多變數存在，也創造了更多彎道超車的機會。如今，宇樹科技上市只是一個開始，擺在公司面前的將是一個更加激烈的新戰場。

新博弈（ID：newgametheory）原創

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