2025年，榮昌生物的業(yè)績(jī)足夠亮眼：公司營(yíng)業(yè)收入升至32.51億元，同比增長(zhǎng)89.36%；歸母凈利潤(rùn)達(dá)到7.10 億元，這兩項(xiàng)數(shù)據(jù)都創(chuàng)下了公司成立以來的最高記錄。

縱觀2025年的各項(xiàng)核心指標(biāo)，這家中國(guó)頭部創(chuàng)新藥公司所展現(xiàn)出來的，是一種罕見的創(chuàng)新效率：能夠在較短周期內(nèi)，把研發(fā)成果推進(jìn)到上市，把上市產(chǎn)品推入醫(yī)保和醫(yī)院，再推動(dòng)核心分子達(dá)成海外合作。

對(duì)創(chuàng)新藥企業(yè)而言，效率本身就是決定上限的壁壘。這個(gè)行業(yè)的競(jìng)爭(zhēng)，從來不只是分子之間的競(jìng)爭(zhēng)，更是組織協(xié)同能力的競(jìng)爭(zhēng)。

只有在更短的時(shí)間內(nèi)，用更低的試錯(cuò)成本，將源頭創(chuàng)新高效轉(zhuǎn)化為支持進(jìn)一步創(chuàng)新的現(xiàn)金流，才能在行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)中占據(jù)先發(fā)位置。

從這個(gè)角度而言，榮昌生物2025年的財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)爆發(fā)式增長(zhǎng)只是“冰山一角”，最為可貴的是，公司在商業(yè)化、BD交易、管線研發(fā)等多個(gè)核心環(huán)節(jié)，正在逐漸形成一個(gè)創(chuàng)新效率驅(qū)動(dòng)、成果價(jià)值導(dǎo)向的正向閉環(huán)。

1、漸入佳境的商業(yè)化效率

榮昌生物2025年的盈利，相比于2021年的那一次盈利，有本質(zhì)的不同。

2021年，公司更多的是依賴于一次性的BD首付款收入實(shí)現(xiàn)盈利，而2025年的收入結(jié)構(gòu)已經(jīng)徹底改寫：全年收入32.51億元，其中已上市創(chuàng)新藥的國(guó)內(nèi)銷售收入達(dá)到22.71億元，且保持連續(xù)4年高速增長(zhǎng)的趨勢(shì)；商業(yè)化銷售已成為支撐公司盈利的核心引擎。

這兩次盈利的差別，對(duì)于一家公司的發(fā)展無(wú)疑是至關(guān)重要的。

BD首付款收入，本質(zhì)上是偶發(fā)的，是一種事件驅(qū)動(dòng)下的價(jià)值兌現(xiàn)，并不是企業(yè)日常經(jīng)營(yíng)能力的穩(wěn)定體現(xiàn)。

相比之下，創(chuàng)新藥銷售收入則具有持續(xù)性和可累積性，背后對(duì)應(yīng)的是一整套經(jīng)營(yíng)體系的成熟運(yùn)轉(zhuǎn)和穩(wěn)健的現(xiàn)金流創(chuàng)造，這是公司進(jìn)入全新價(jià)值階段的顯著標(biāo)志。

從2021年首款產(chǎn)品上市，到公司國(guó)內(nèi)銷售額超過22億元，成為扭虧為盈的主要?jiǎng)恿υ矗@個(gè)不斷質(zhì)變的商業(yè)化進(jìn)程，榮昌生物只用了短短4年多的時(shí)間就完成了。

中國(guó)創(chuàng)新藥市場(chǎng)，從來不是一個(gè)只憑批文就能自然放量的市場(chǎng)。從產(chǎn)品獲批到形成規(guī)模化銷售，中間橫亙著一系列挑戰(zhàn)：醫(yī)保準(zhǔn)入、醫(yī)院準(zhǔn)入、醫(yī)患教育、處方習(xí)慣建立、渠道回款，等等。

榮昌生物能夠在較短周期內(nèi)，跨過這些層層疊加的現(xiàn)實(shí)障礙，說明公司商業(yè)化體系的建設(shè)速度、執(zhí)行力度和組織協(xié)同效率，都處于行業(yè)領(lǐng)先的水準(zhǔn)。

截至2025年12月31日，榮昌生物自身免疫商業(yè)化團(tuán)隊(duì)約900人，已完成超過1200家醫(yī)院藥品準(zhǔn)入；腫瘤商業(yè)化團(tuán)隊(duì)約500人，已完成超過1050家醫(yī)院藥品準(zhǔn)入。

合計(jì)來看，兩條產(chǎn)品線對(duì)應(yīng)的商業(yè)化隊(duì)伍已達(dá)到約1400人，準(zhǔn)入醫(yī)院總數(shù)在2000家以上，榮昌生物已經(jīng)在國(guó)內(nèi)市場(chǎng)成功搭建出一個(gè)橫跨自免與實(shí)體瘤兩大核心賽道、初具規(guī)模效應(yīng)的雙引擎商業(yè)化網(wǎng)絡(luò)。

這套商業(yè)化體系在完成規(guī)模化覆蓋的同時(shí)，正在顯露出更為重要的效率優(yōu)勢(shì)。

2025年，泰它西普銷售量225.50萬(wàn)支，同比增長(zhǎng)47.92%，維迪西妥單抗銷售量30.19 萬(wàn)支，同比增長(zhǎng)27.31%，在核心產(chǎn)品顯著放量的同時(shí)，并沒有出現(xiàn)成本膨脹的現(xiàn)象，銷售費(fèi)用率反而同比下降了6.9%。

這是一個(gè)非常積極的基本面趨勢(shì)。

創(chuàng)新藥的商業(yè)化，最怕的其實(shí)不是前期投入有多大，而是投入無(wú)法沉淀為可長(zhǎng)期復(fù)用的基礎(chǔ)性能力，榮昌生物顯然已經(jīng)成功規(guī)避了這個(gè)商業(yè)化進(jìn)程中最大的陷阱。

2025年的銷售費(fèi)用率與銷售額的此消彼長(zhǎng)，說明榮昌生物的商業(yè)化體系已經(jīng)越過最昂貴的前期投入階段，開始進(jìn)入效率不斷優(yōu)化、邊際產(chǎn)出持續(xù)改善的收獲期，商業(yè)化能力正在內(nèi)化為公司的競(jìng)爭(zhēng)壁壘之一。

隨著更多的適應(yīng)癥和產(chǎn)品的獲批，這套日益成熟的商業(yè)化體系，將成為榮昌生物長(zhǎng)期的護(hù)城河。

2、爆發(fā)式的BD效率

2025年的業(yè)績(jī)爆發(fā)，除了創(chuàng)新藥銷售額的歷史性突破，公司對(duì)外BD交易也有巨大的貢獻(xiàn)。

自2025年到2026年1月，榮昌連續(xù)完成三筆對(duì)外BD授權(quán)：

其一，RC18（泰它西普）授權(quán)給Vor Bio公司，交易方案包括4500萬(wàn)美元首付款、8000萬(wàn)美元認(rèn)股權(quán)證、最高41.05億美元里程碑和高個(gè)位數(shù)到兩位數(shù)銷售分成；

其二，RC28-E授權(quán)給Santen China（參天中國(guó)），權(quán)益覆蓋大中華區(qū)及多個(gè)亞洲市場(chǎng)，榮昌獲得2.5億元人民幣首付款、最高5.2億元開發(fā)注冊(cè)里程碑、最高5.25億元銷售里程碑及分級(jí)提成；

其三，RC148授權(quán)給AbbVie（艾伯維），榮昌保留大中華區(qū)權(quán)益，協(xié)議包括6.5億美元首付款、最高49.5億美元里程碑及雙位數(shù)分級(jí)銷售提成。

在短時(shí)間內(nèi)密集達(dá)成3筆對(duì)外BD交易，即使放在中國(guó)創(chuàng)新藥行業(yè)BD交易極為活躍的當(dāng)下，仍然是一個(gè)高難度的任務(wù)。

單筆交易的觸發(fā)或許存在偶然性，但連續(xù)完成三次交易，其中一定有更深層次的必然性因素：公司從分子發(fā)現(xiàn)、臨床推進(jìn)到交易設(shè)計(jì)的平臺(tái)化創(chuàng)新與組織化BD能力已成熟運(yùn)轉(zhuǎn)。

除了落地效率的高效，榮昌生物這3筆BD交易最值得注意的地方，是交易質(zhì)量維持在極高的水準(zhǔn)：公司成功地根據(jù)不同成熟度、不同賽道、不同臨床價(jià)值的管線特點(diǎn)，設(shè)計(jì)出高度差異化的合作方案，把三款管線分別用最合適的方式，授權(quán)給了最合適的合作方。

在創(chuàng)新藥行業(yè)里，資產(chǎn)價(jià)值從來不是靜態(tài)的，最終結(jié)果既取決于分子本身，也取決于誰(shuí)來開發(fā)、在哪個(gè)市場(chǎng)推進(jìn)、用什么樣的臨床策略和交易結(jié)構(gòu)去兌現(xiàn)，榮昌生物的BD策略顯然充分考慮到了這一點(diǎn)，并把BD授權(quán)拆解成可管理、可預(yù)期、可復(fù)制的過程。

RC18對(duì)應(yīng)的是全球自免疾病賽道的擴(kuò)張機(jī)會(huì)，需要的是戰(zhàn)略高度聚焦、愿意把“全部身家”壓上去的承接方，Vor Bio公司這種以RC18為核心支點(diǎn)重塑公司戰(zhàn)略方向的合作方，簡(jiǎn)直是為RC18量身打造。

RC28-E屬于眼科領(lǐng)域?qū)？瀑Y產(chǎn)，其價(jià)值兌現(xiàn)高度依賴眼科醫(yī)生網(wǎng)絡(luò)、區(qū)域準(zhǔn)入和專科商業(yè)化能力，參天在這一賽道幾乎擁有獨(dú)一無(wú)二的優(yōu)勢(shì)。

RC148則是具有改寫賽道潛力的全球性戰(zhàn)略資產(chǎn)，需要艾伯維這種頭部跨國(guó)藥企來操盤，才能支撐其在PD-1/VEGF這個(gè)競(jìng)爭(zhēng)激烈的熱門賽道的深度開發(fā)與快速推進(jìn)，同時(shí)艾伯維明確表示將大力推進(jìn)RC148與其在研的其他腫瘤管線的聯(lián)用，這也將進(jìn)一步放大RC148的商業(yè)價(jià)值。

以上三筆交易，都指向這樣一個(gè)原則：高效率BD的標(biāo)志，并不只是抬高首付款，而是更強(qiáng)調(diào)提升整筆交易的長(zhǎng)期價(jià)值實(shí)現(xiàn)概率。

也就是說，榮昌生物的BD，絕非奉行簡(jiǎn)單的價(jià)高者得策略，而是選擇最有可能把一項(xiàng)在研管線資產(chǎn)持續(xù)做大的合作伙伴，這會(huì)直接影響后續(xù)里程碑兌現(xiàn)概率和銷售分成天花板。

在這個(gè)過程中，榮昌生物所體現(xiàn)出的，是在合作伙伴篩選、管線資產(chǎn)分層和交易方案設(shè)計(jì)等多個(gè)維度都高度成熟的BD交易能力。

3、持續(xù)優(yōu)異的研發(fā)效率

無(wú)論是銷售端的持續(xù)放量，還是BD交易的集中爆發(fā)，本質(zhì)上決定這些后端環(huán)節(jié)走向的，是研發(fā)端的效率與質(zhì)量。

2025年的榮昌生物，其研發(fā)體系呈現(xiàn)出一種更具產(chǎn)業(yè)成熟特征的運(yùn)轉(zhuǎn)狀態(tài)：多個(gè)管線并行推進(jìn)，多個(gè)關(guān)鍵節(jié)點(diǎn)相繼兌現(xiàn)，創(chuàng)新成果開始以更高效率、更高質(zhì)量的方式集中釋放。

首先，是泰它西普（RC18）和維迪西妥單抗（RC48）這兩款已上市核心品種繼續(xù)擴(kuò)展邊界。

泰它西普在中國(guó)已獲系統(tǒng)性紅斑狼瘡（SLE）、重癥肌無(wú)力（MG）、類風(fēng)濕關(guān)節(jié)炎（RA）三項(xiàng)適應(yīng)癥上市許可；其中2025年5月MG適應(yīng)癥獲批上市，2025年底MG適應(yīng)癥被納入國(guó)家醫(yī)保目錄，SLE適應(yīng)癥則再次成功續(xù)約。

此外，泰它西普在IgA腎炎和干燥綜合征的Ⅲ期研究，都已經(jīng)成功達(dá)到研究終點(diǎn)，并且提交了上市申請(qǐng)。

2026年泰它西普的獲批適應(yīng)癥將增加到5項(xiàng)，商業(yè)化想象空間將進(jìn)一步提升。

但是這遠(yuǎn)非全部的預(yù)期。目前泰它西普治療眼肌型MG、結(jié)締組織病相關(guān)間質(zhì)性肺疾病的III期臨床已經(jīng)啟動(dòng)，公司后續(xù)還在規(guī)劃自身免疫性腦炎、小兒SLE、小兒IgA腎病、膜性腎病等多個(gè)Ⅲ期臨床。

泰它西普這款廣譜性的自免疾病治療大藥，目前還看不到其商業(yè)化的天花板。

維迪西妥單抗在2025年的進(jìn)展同樣顯著，在向更大適應(yīng)癥空間和更前線治療位置推進(jìn)。

2025年，維迪西妥單抗最大的進(jìn)展出現(xiàn)在一線尿路上皮癌（UC）治療：聯(lián)合特瑞普利單抗一線治療UC的Ⅲ期研究RC48-C016，在中期分析中同時(shí)達(dá)到PFS與OS兩大主要終點(diǎn)，相關(guān)的研究成功發(fā)布于《新英格蘭醫(yī)學(xué)雜志》，并于2025年7月遞交該適應(yīng)癥的上市申請(qǐng)。

一旦上述適應(yīng)癥獲批，不僅有望改變UC一線治療的格局，也為維迪西妥單抗的持續(xù)商業(yè)化放量增加了全新的動(dòng)能。

此外，在一線治療HER2表達(dá)局部晚期或轉(zhuǎn)移性胃癌和新輔助治療HER2表達(dá)肌層浸潤(rùn)性膀胱癌（MIBC）這兩個(gè)適應(yīng)癥上，維迪西妥單抗與特瑞普利單抗的聯(lián)合療法，也在2025年都讀出了新的積極數(shù)據(jù)，發(fā)展前景非常值得期待。

尚未上市的在研管線中，RC148是2025年最值得關(guān)注的變量。

年報(bào)顯示，這一靶向PD-1/VEGF的雙特異性抗體，已經(jīng)于2025年8月獲國(guó)家藥監(jiān)局藥品審評(píng)中心授予突破性治療藥物資格，用于治療非小細(xì)胞肺癌。

截至報(bào)告期末，RC148在國(guó)內(nèi)有6項(xiàng)臨床試驗(yàn)已經(jīng)開展或者獲批，其中包括一線治療NSCLC等多個(gè)重磅適應(yīng)癥。

更重要的是，RC148聯(lián)合化療二線治療NSCLC的Ⅲ期研究IND和聯(lián)合化療治療多種實(shí)體瘤的Ⅱ期研究IND，均獲得美國(guó)FDA批準(zhǔn)。

這意味著，RC148在2025年，正式成為進(jìn)入全球關(guān)鍵注冊(cè)臨床試驗(yàn)的中后期資產(chǎn)。

更早期的管線梯隊(duì)建設(shè)，同樣碩果不斷：RC278這款靶向CDCP1的新型ADC于2025年7月獲得CDE批準(zhǔn)開展I/II期臨床；RC288這款靶向PSMA/B7H3的雙抗ADC則已進(jìn)入IND準(zhǔn)備階段。

2025年，榮昌生物研發(fā)端的另一個(gè)顯著變化，是底層技術(shù)平臺(tái)的不斷拓展與升級(jí)。

目前，公司已形成包括抗體融合蛋白平臺(tái)、ADC平臺(tái)、雙特異性抗體平臺(tái)、雙特異性抗體ADC平臺(tái)和PR-ADC平臺(tái)在內(nèi)的一整套核心技術(shù)體系；其中，ADC平臺(tái)方面，公司正圍繞新一代毒素、連接子和定點(diǎn)橋接技術(shù)展開探索，目標(biāo)是打造安全性和有效性更優(yōu)的下一代ADC。

從長(zhǎng)遠(yuǎn)看，研發(fā)平臺(tái)決定了公司產(chǎn)出下一代核心資產(chǎn)的效率。榮昌生物在2025年對(duì)研發(fā)平臺(tái)這一核心基礎(chǔ)設(shè)施的迭代與升級(jí)，無(wú)疑將進(jìn)一步夯實(shí)公司的競(jìng)爭(zhēng)壁壘，提升未來的發(fā)展空間。

在研發(fā)端成果顯著的同時(shí)，榮昌生物的研發(fā)成本并沒有水漲船高，反而出現(xiàn)了下降：公司在2025年的研發(fā)費(fèi)用為12.2億，相比于上一年度下降了20.85%。

對(duì)此，公司在年報(bào)中給出的解釋，一是由于部分管線在BD之后，后期研發(fā)費(fèi)用由合作伙伴承擔(dān)；二是公司主動(dòng)的研發(fā)管線的優(yōu)化。

不盲目地用更高的費(fèi)用去堆更多的項(xiàng)目，而是用更清晰的取舍策略，以臨床價(jià)值與市場(chǎng)價(jià)值為核心導(dǎo)向，去換取更高質(zhì)量的產(chǎn)出成果，這是榮昌生物在戰(zhàn)略端不斷成熟的表現(xiàn)。

年報(bào)還顯示，公司研發(fā)人員由926人降至864人，研發(fā)人員薪酬合計(jì)也明顯下降，但三大研發(fā)中心仍在高效運(yùn)行，核心平臺(tái)仍在持續(xù)完善。這意味著公司絲毫沒有放松研發(fā)能力建設(shè)，而是在盡量壓縮無(wú)效消耗，提高單位產(chǎn)出效率。

對(duì)于中國(guó)創(chuàng)新藥企業(yè)而言，這種變化的意義非常重大。因?yàn)樾袠I(yè)真正的分水嶺，從來都不是誰(shuí)花錢更多，而是誰(shuí)能把錢花出更高的效率。榮昌生物2025年研發(fā)費(fèi)用下降背后，真正值得關(guān)注的，正是這種轉(zhuǎn)化效率的顯著上升。

4、結(jié)語(yǔ)

在創(chuàng)新藥產(chǎn)業(yè)深度發(fā)展的當(dāng)下，創(chuàng)新固然是生物醫(yī)藥企業(yè)賴以生存的底線，但真正決定企業(yè)長(zhǎng)期發(fā)展走向與最終勝負(fù)的核心變量，已悄然更替為高效的創(chuàng)新轉(zhuǎn)化率。

復(fù)盤榮昌生物的2025年，無(wú)論是商業(yè)化銷售的歷史性突破，還是BD交易的高頻變現(xiàn)，乃至臨床管線研發(fā)的硬核推進(jìn)，本質(zhì)上都是對(duì)“創(chuàng)新效率”二字的極致工業(yè)化演繹。

這種建立在系統(tǒng)性底層能力之上的效率躍升，正在將榮昌生物從一家本土領(lǐng)先的創(chuàng)新藥企業(yè)，締造為具備國(guó)際競(jìng)爭(zhēng)力的全球創(chuàng)新藥市場(chǎng)參與者。