【蘆哲&張佳煒】市場對地緣風險的定價仍然樂觀——海外周報20260329

蘆哲 S0600524110003

張佳煒 S0600524120013

韋祎 S0600525040002

王茁 S0600526010001

核心觀點

核心觀點：本周美伊沖突并未見有效的緩和跡象，戰爭局勢延續了前幾周的“前半周特朗普‘TACO’、后半周沖突升級”模式，全球資產走勢因而維持了高波動，美股大跌，油價中樞居高不下，黃金、白銀止跌反彈。市場預期方面，當前交易員預期美聯儲年內將有小幅加息預期，而根據最新彭博調查，分析師仍預期2026年內美聯儲將有一次降息。同時，分析師大幅上調26Q1美國增長預期、大幅下調了26Q2增長預期，并大幅上調未來幾個季度通脹預期。向前看，我們對美股仍偏悲觀，因當前市場尚未充分計價戰爭失控的尾部風險，即油價失控→美聯儲加息→美國衰退預期，屆時美股可能面臨非線性下跌風險。

大類資產：本周，美伊沖突延續了前幾周的“前半周‘TACO’、后半周沖突升級”模式，全球資產因而維持了高波動。周一，特朗普在社交媒體表示與伊朗在過去兩天進行了“富有成效”的對話，但隨著時間的推移，市場對于短期內達成和平協議、戰爭迅速平息的預期越來越悲觀，美股遭遇拋售，油價反彈。值得注意的是，在周五油價上漲、美股繼續下跌的同時，美債收益率并未繼續攀升，黃金、白銀同樣止跌反彈，這或表明市場正在部分交易衰退預期，但這一幅度并不顯著。

海外經濟：本周海外經濟基本面保持穩健，彭博美國經濟意外指數連續第二周反彈，歐元區經濟意外指數略有回落。市場預期方面，根據彭博在3月20—25日對79名經濟學家進行的月度問卷調查，分析師一致預期大幅下調了26Q2美國增長預期，上調未來幾個季度通脹預期和政策利率預期，但仍預期2026年內美聯儲將有一次降息。增長方面，分析師顯著上修26Q1美國增長預期，但同時大幅下修26Q2增長預期，對2026下半年增長預期變化不大，或表明市場對中東局勢和增長前景仍保持高度不確定性態度。

風險提示：伊朗局勢發展超預期；特朗普政策超預期；美聯儲降息幅度過大引發通脹反彈甚至失控；美聯儲維持高利率水平時間過長，引發金融系統流動性危機。

正文如下

1. 大類資產

本周（3月23日至3月29日），美伊沖突并未見有效的緩和跡象，戰爭局勢延續了前幾周的“前半周‘TACO’、后半周沖突升級”模式，全球資產走勢因而維持了高波動。周一，特朗普在社交媒體表示與伊朗在過去兩天進行了“富有成效”的對話，并將暫停打擊伊能源設施。盡管這一表態很快遭到伊朗方面的否認，但市場對和平談判的樂觀預期仍帶動美股上漲、油價大跌。隨后，美伊雙方各自提出和平談判條件，并對對方的表態予以強硬回應；與此同時，白宮計劃向中東增派更多兵力等消息令市場擔憂美國仍將在短期內升級沖突，因此，隨著時間的推移，市場對于短期內達成和平協議、戰爭迅速平息的預期越來越悲觀，美股遭遇猛烈拋售，油價反彈。尤其是，盡管周四特朗普再次稱將對伊朗的能源設施打擊行動暫停10天，但市場并不“買賬”，周五美股延續大跌。值得注意的是，在周五油價上漲、美股繼續下跌的同時，美債收益率并未繼續攀升，而是轉為下行，黃金、白銀同樣止跌反彈，這或表明市場正在部分交易衰退預期，但這一幅度并不顯著。

全周來看，全球股指多數大跌，MSCI全球、發達和新興市場指數普跌，其中韓國KOSPI指數、納斯達克和標普500分別跌5.92%、4.91%、3.23%，跌幅居前；受油價居高不下和緊貨幣預期持續的影響，債券普遍下跌，美元指數上漲。而受前半周戰爭局勢緩和、以及前幾周超跌情緒修復影響，本周白銀、銅和黃金等貴金屬震蕩收漲，金、銀結束了連續三周的大跌。向前看，我們對美股仍偏悲觀，因當前市場尚未充分計價戰爭失控的尾部風險，即油價失控→美聯儲加息→美國衰退預期；若未來幾周中東局勢進一步失控、或陷入持久戰，風險資產可能面臨非線性下跌風險。

2. 海外經濟

2.1 本周回顧

本周海外經濟基本面保持穩健。受好于預期的首申失業金、地區聯儲調查數據等的提振，彭博美國經濟意外指數連續第二周反彈，其中通脹意外指數上行幅度高于增長意外指數。彭博歐元區經濟意外指數略有回落，主因3月多數成員國的調查與經濟指數整體偏弱。

流動性方面，本周雖然和平談判消息一度提振市場情緒，但伊朗的強硬回應、以及雙方再度升級的地面打擊令中東局勢前景仍然具有高度不確定性。受此影響，油價中樞居高不下，Brent原油周五再度飆升至112美元/桶以上。本周，歐央行行長拉加德表示，“如有必要將在任何一次會議上加息”。截至最新，聯邦基金期貨預期美聯儲截至9月加息概率為23%，掉期市場顯示交易員預期4月歐央行加息概率為52%，并充分定價至6月有1次加息。受長債利率攀升、股市大跌影響，美國金融條件本周大幅收緊。

2.2 分析師預期

根據彭博在3月20—25日對79名經濟學家進行的月度問卷調查，分析師一致預期大幅下調了26Q2美國增長預期，上調未來幾個季度通脹預期和政策利率預期，但仍預期2026年內美聯儲將有一次降息。

具體來看，增長方面，分析師顯著上修26Q1美國增長預期，但同時大幅下修26Q2增長預期，當前分析師一致預期26Q1—27Q1美國GDP季環比年率增速分別為2.4→1.8→1.9→2.0→2.0%，即預期26Q1美國GDP環比增速仍有望在寬財政的脈沖下反彈，但部分受中東戰爭帶來的高油價和緊貨幣預期拖累，預期26Q2美國增長將顯著走弱；同時，對2026下半年增長預期變化不大，或表明市場對中東局勢和增長前景仍保持高度不確定性態度。

通脹方面，分析師大幅上修2026年通脹預期，最新分析師一致預期26Q1—27Q1美國PCE同比增速分別為2.93→3.2→3.0→2.86→2.56%，相較上月預測大幅提升。貨幣政策方面，最新分析師一致預期美聯儲將在9月16日FOMC會議上降息25bps，隨后保持利率不變至2027年4月。而相應地，交易員對于年內貨幣政策預期顯著更為悲觀，預計年內有小幅（約25%）的加息預期。

3.風險提示

伊朗局勢發展超預期；特朗普政策超預期；美聯儲降息幅度過大引發通脹反彈甚至失控；美聯儲維持高利率水平時間過長，引發金融系統流動性危機。

以上為報告部分內容，完整報告請查看《市場對地緣風險的定價仍然樂觀——海外周報20260329》

東吳宏觀蘆哲團隊介紹

蘆哲

首席經濟學家

研究所聯席所長

蘆哲博士現任，東吳證券首席經濟學家、董事總經理、研究所聯席所長。證券業協會首席經濟學家專業委員，中國首席經濟學家論壇理事。

曾任職于世界銀行（華盛頓總部）、華泰證券等機構。在JIMF、《世界經濟》、《金融研究》等發表多篇學術作品。第五屆鄧子基財經研究獎得主 ，并榮獲新財富、水晶球、金牛獎等多項資本市場獎項。

清華、人大、央財等多所大學專業研究生導師和EMBA教授。

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