【東吳蘆哲】3月份新增貸款與社融或均同比少增——量化經濟指數周報-20260406

蘆哲 S0600524110003

李昌萌 S0600524120007

王洋 S0600524120012

核心觀點

周度ECI指數：從周度數據來看，截至2026年4月5日，本周ECI供給指數為50.06%，較上周回升0.01個百分點；ECI需求指數為49.88%，較上周回升0.01個百分點。從分項來看，ECI投資指數為49.90%，較上周環比持平；ECI消費指數為49.69%，較上周環比回升0.03個百分點；ECI出口指數為50.19%，較上周回落0.01個百分點。

月度ECI指數：從4月第一周的高頻數據來看，ECI供給指數為50.06%，較3月回升0.04個百分點；ECI需求指數為49.88%，較3月回升0.01個百分點。從分項來看，ECI投資指數為49.90%，較3月回落0.01個百分點；ECI消費指數為49.69%，較3月回升0.03個百分點；ECI出口指數為50.19%，較3月回落0.01個百分點。

經濟高頻數據：

生產：工業生產保持較高景氣度，伊朗沖突短期影響相對有限。本周主要行業開工率多數仍保持環比回升的態勢，且整體景氣度高于去年同期。伊朗沖突的影響主要體現在化工和部分高能耗領域，3月高耗能行業PMI錄得48.9%，較2月回升1.1個百分點，但仍處于榮枯線以下。

消費：商品零售降幅有所收窄，服務消費仍是主要發力點。根據乘聯會發布的最新數據， 3月份乘用車零售環比（+60.0%）出現明顯改善，同比增速錄得-15%，較1-2月同比-18.9%的降幅有所收窄，而上周家電零售環比也多數錄得明顯改善，商品零售整體景氣度有所改善。服務消費方面，4月3日商務部等9部門印發《服務消費提質惠民行動2026年工作方案》，將進一步在服務消費供需兩端發力，釋放服務消費潛力。

地產：30大中城市商品房成交面積同比高增。本周30大中城市商品房成交面積錄得293.30萬平米，同比增長39.77%，其中一線城市和三線城市分別同比增長75.07%和68.04%。從趨勢來看，今年3月30大中城市商品房銷售面積季節性改善幅度明顯強于去年，而同比降幅也從1-2月份的-24.4%大幅收窄至3月份的-5.0%。

出口：3月出口將保持較強韌性。3月 PMI 新出口訂單分項環比大幅回升 4.1 個百分點，為除價格指標外回升幅度最大的指標，絕對值達到過去兩年最高水平，或部分反映出伊朗沖突下我國對部分原油依賴國已形成出口替代。此外，人工智能投資熱對全球貿易需求的拉動仍在進一步體現，3月韓國出口錄得48.3%的同比高增，對我國相關產業鏈中間品的需求亦會存在明顯提振。

物價：伊朗沖突推動制造業價格回升。3月PMI主要原材料購進價格指數和出廠價格指數分別回升9.1個百分點和4.8個百分點，反映出伊朗沖突已經形成了階段性的輸入性通脹壓力。而考慮到目前價格回升更多是供給擾動而非需求明顯回暖，因此原材料價格上漲或對中下游制造業企業利潤空間形成一定擠壓。

整體來看，3月份經濟供需兩端均呈現邊際修復的態勢，與3月PMI數據的指向相一致，一季度經濟大概率錄得“開門紅”。但值得注意的是，伊朗沖突對于生產和出口的擾動仍未完全體現，需進一步關注4-5月份工業生產和出口等經濟數據的走勢。

ELI指數：截至2026年4月5日，本周ELI指數為-0.68%，較上周回升0.06個百分點。我們預計2026年3月份新增貸款與社融均同比少增。從季節投放規律看，3月份處于貸款投放旺季，2023年至2025年人民幣貸款季節性增長3.54萬億元，然而我們預計2026年3月份新增貸款或同比少增，并且由于政府債券融資強度低于去年同期，也導致新增社會融資規模或同比少增：（1）2026年3月票據利率相比去年同期繼續回落，從國股銀票轉貼現利率看，3月份3個月期票據利率均值為1.3918%，相比去年同期回落8個bp，6個月期票據利率均值為1.1645%，相比去年同期回落0.06個百分點，同時銀行體系3個月期和6個月期同業存單利率分別較去年同期下降48和46bps，負債端利率較資產端利率更大幅度下行，顯示3月份銀行體系主動負債意愿較低、資產端擴張或放緩，我們預計2026年3月新增人民幣貸款3.03萬億元，相比去年同期少增約6,000億元，與2024年3月份新增規模基本一致；（2）2026年3月政府債券發行強度與凈融資規模同比少增，根據Wind統計數據顯示，2026年3月份包括國債和地方政府債在內的政府凈融資9,629億元，相比去年同期政府債融資同比少增5,126億元，受政府債融資和新增貸款同比少增的影響，我們預計2026年3月社會融資規模新增4.8-5.0萬億元，相比2025年3月社融新增5.90萬億的水平同比少增，我們預計社融存量增速或下滑至7.90%。2026年3月31日人民銀行在貨幣政策委員會第一季度例會上強調，一方面保持流動性充裕，使社會融資規模、貨幣供應量增長同經濟增長、價格總水平預期目標相匹配，我們預計一季度社會融資規模增速8.0%的水平仍然高于名義GDP增速，充分滿足實體經濟融資需求；另一方面，強調引導大型銀行發揮金融服務實體經濟主力軍作用，推動中小銀行聚焦主責主業，指引銀行體系繼續加強對擴大內需、科技創新、中小微企業等重點領域的金融支持，繼續淡化指標量的影響。

風險提示：美國關稅政策仍有不確定性；政策出臺力度低于市場預期；房地產改善的持續性待觀察。

正文如下

1 本周雙指數概覽

1.1 ECI指數：警惕伊朗沖突對供需兩端造成的擾動

從周度數據來看，截至2026年4月5日，本周ECI供給指數為50.06%，較上周回升0.01個百分點；ECI需求指數為49.88%，較上周回升0.01個百分點。從分項來看，ECI投資指數為49.90%，較上周環比持平；ECI消費指數為49.69%，較上周環比回升0.03個百分點；ECI出口指數為50.19%，較上周回落0.01個百分點。

從4月第一周的高頻數據來看，ECI供給指數為50.06%，較3月回升0.04個百分點；ECI需求指數為49.88%，較3月回升0.01個百分點。從分項來看，ECI投資指數為49.90%，較3月回落0.01個百分點；ECI消費指數為49.69%，較3月回升0.03個百分點；ECI出口指數為50.19%，較3月回落0.01個百分點。

1.2 ELI指數：我們預計2026年3月份新增貸款與社融均同比少增

截至2026年4月5日，本周ELI指數為-0.68%，較上周回升0.06個百分點。

我們預計2026年3月份新增貸款與社融均同比少增。從季節投放規律看，3月份處于貸款投放旺季，2023年至2025年人民幣貸款季節性增長3.54萬億元，然而我們預計2026年3月份新增貸款或同比少增，并且由于政府債券融資強度低于去年同期，也導致新增社會融資規模或同比少增：（1）2026年3月票據利率相比去年同期繼續回落，從國股銀票轉貼現利率看，3月份3個月期票據利率均值為1.3918%，相比去年同期回落8個bp，6個月期票據利率均值為1.1645%，相比去年同期回落0.06個百分點，同時銀行體系3個月期和6個月期同業存單利率分別較去年同期下降48和46bps，負債端利率較資產端利率更大幅度下行，顯示3月份銀行體系主動負債意愿較低、資產端擴張或放緩，我們預計2026年3月新增人民幣貸款3.03萬億元，相比去年同期少增約6,000億元，與2024年3月份新增規模基本一致；（2）2026年3月政府債券發行強度與凈融資規模同比少增，根據Wind統計數據顯示，2026年3月份包括國債和地方政府債在內的政府凈融資9,629億元，相比去年同期政府債融資同比少增5,126億元，受政府債融資和新增貸款同比少增的影響，我們預計2026年3月社會融資規模新增4.8-5.0萬億元，相比2025年3月社融新增5.90萬億的水平同比少增，我們預計社融存量增速或下滑至7.90%。2026年3月31日人民銀行在貨幣政策委員會第一季度例會上強調，一方面保持流動性充裕，使社會融資規模、貨幣供應量增長同經濟增長、價格總水平預期目標相匹配，我們預計一季度社會融資規模增速8.0%的水平仍然高于名義GDP增速，充分滿足實體經濟融資需求；另一方面，強調引導大型銀行發揮金融服務實體經濟主力軍作用，推動中小銀行聚焦主責主業，指引銀行體系繼續加強對擴大內需、科技創新、中小微企業等重點領域的金融支持，繼續淡化指標量的影響。

2 本周高頻數據概覽

2.1 工業生產：工業生產：4月初工業生產延續回暖態勢

開工率方面，本周主要行業開工率各有升降。其中本周汽車全/半鋼胎開工率分別為70.71%和77.66%，分別環比回落0.04個百分點和0.58個百分點；本周PTA開工率錄得81.22%，環比回升1.32個百分點，較2025年同期回升0.74個百分點；本周鋼廠高爐開工率錄得83.09%，環比回升2.04個百分點，較2025年同期回落0.06個百分點。

庫存和產量方面，本周六港口煉焦煤庫存合計266.23萬噸，環比回升5.25萬噸；上周主要鋼廠建筑鋼材庫存錄得299.90萬噸，環比回落23.30萬噸；本周建筑鋼材企業螺紋鋼產量錄得207.10萬噸，環比回升9.23萬噸。

負荷率方面，3月27日沿海七省電廠負荷率均值錄得76.43%，環比回升2.43個百分點，較2025年同期回升6.00個百分點。

2.2 消費：商品零售景氣度有所回暖

乘用車消費方面，3月31日乘用車當周日均銷量錄得81520輛，較2025年同期回落10269輛。根據乘聯會發布的最新數據，3月1-31日乘用車市場零售錄得165.7萬輛，同比2025年同期下降15.0%，環比上月同期增長60.0%，其中新能源車市場零售錄得78.4萬輛，同比2025年同期下降21.0%，環比上月同期增長69.0%。

家電消費方面，3月23日-3月29日主要家電銷額環比有所回暖，根據商務部發布的相關數據，今年1至3月汽車以舊換新銷售額達到2286.9億元，家電以舊換新、數碼和智能產品購新銷售額則達到2044.8億元。

人員流動方面，本周航班執飛率均值為83.45%，環比回落3.97個百分點，較2025年同期回落3.06個百分點。地鐵日均客運量錄得6919.83萬人，環比回落1412.64萬人，較2025年同期回落1179.55萬人。

票房方面，本周票房收入錄得3.07億元，環比回升0.08億元，較2025年同期回升0.89億元；本周觀影人次錄得785.32萬人，環比回升66.29萬人，較2025年同期回升246.38萬人。

2.3 投資：基建實物工作量明顯弱于去年同期

基建投資方面，2026年4月1日石油瀝青裝置開工率錄得19.30%，環比持平上周，較2025年同期回落7.40個百分點；2026年4月3日全國水泥發運率錄得32.73%，環比回落0.12個百分點，較2025年同期回落10.02個百分點。2026年3月27日螺紋鋼和建材表觀需求分別錄得225.30萬噸和317.15萬噸，分別環比回升17.40萬噸和24.60萬噸。

房地產投資方面，上周100大中城市供應土地占地面積錄得896.68萬平方米，環比回升1.26%；本周30大中城市商品房成交面積錄得293.30萬平方米，環比回升38.00%；本周19城二手房成交面積錄得294.23萬平方米，環比回落4.17%。

2.4 出口：3月出口增速或有所放緩

出口價格方面，本周上海/中國出口集裝箱運價指數分別錄得1854.96點和1184.70點，分別環比回升28.19點和45.66點；本周波羅的海干散貨指數均值錄得2027.00點，環比回升12.60點。

出口數量方面，韓國3月出口總額同比增速錄得48.30%，較2月回升19.30個百分點，較2025年同期回升45.50個百分點。國內方面，2026年3月23日-2026年3月29日監測港口累計完成貨物吞吐量錄得25203.00萬噸，環比回落0.81%。本周二十大港口離港船舶數量錄得25203艘，環比回升360艘，較去年同期回落1904艘。

2.5 通脹：食品價格延續回落

食品方面，本周豬肉平均批發價錄得15.34元/公斤，環比回落0.51元/公斤；本周28種重點監測蔬菜平均批發價錄得4.63元/公斤，環比回落0.20元/公斤。

貴金屬方面，本周現貨黃金價格錄得4639.35美元/盎司，環比回升135.20美元/盎司；本周現貨白銀價格錄得70.99美元/盎司，環比回升3.19美元/盎司。

基本金屬方面，本周LME銅、鋁期貨結算價分別錄得12147.0美元/噸和3505.0美元/噸，分別環比回升101.0美元/噸和213.0美元/噸；本周螺紋鋼期貨結算價錄得3100元/噸，環比回落21元/噸。

原油方面，本周布倫特原油期貨結算價錄得109.03美元/桶，環比回落3.16美元/桶。

2.6 流動性：本周貨幣凈回籠1702億元

公開市場操作方面，本周央行進行3040.0億元逆回購操作，有4742.0億元逆回購到期，當周貨幣凈回籠1702.0億元。

受到政策及資金面變化影響，本周7天shibor利率小幅回落，從周初的1.4180%回落至周末的1.3380%；本周10年期國債收益率小幅回升，從周初的1.8174%回升至周末的1.8176%。

3. 本周政策一覽

4. 風險提示

美國關稅政策仍有不確定性；政策出臺力度低于市場預期；房地產改善的持續性待觀察。

以上為報告部分內容，完整報告請查看《3月份新增貸款與社融或均同比少增——量化經濟指數周報-20260406》

東吳宏觀蘆哲團隊介紹

蘆哲

東吳證券首席經濟學家

研究所聯席所長

蘆哲博士，現任東吳證券首席經濟學家、董事總經理、研究所聯席所長。中國證券業協會首席經濟學家專業委員，中國首席經濟學家論壇理事。

曾任職于世界銀行（華盛頓總部）、華泰證券等機構。在JIMF、《世界經濟》、《金融研究》等發表多篇學術作品。第五屆鄧子基財經研究獎得主 ，并多次榮獲新財富、水晶球、金牛獎等多項資本市場獎項。

同時兼任清華、人大、央財等多所大學專業研究生導師和EMBA教授。

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