可靈狂奔，不敵基本盤松動，快手被什么拖累？

出品 | 智械島

作者 | 沈懷錚（上海）

快手在AI領域又有新動作。

工商信息顯示，一家名為北京米樂星科技有限公司的企業已完成注冊，注冊資本1000萬元，其經營范圍覆蓋人工智能基礎軟件開發、應用軟件開發、通用應用系統及行業應用系統集成服務等。

股權穿透后，這家公司由快手旗下的北京達佳互聯信息技術有限公司全資持有，快手在AI業務的組織架構上再落一子。

不久前，快手發布了2025年全年業績：全年營收1428億元，同比增長12.5%；經調整凈利潤206億元，同比增長16.5%。

旗下AI視頻模型可靈表現亮眼，2026年1月年化收入運行率已超3億美元，管理層預計2026年收入翻倍以上增長。

然而，財報發布次日，快手股價暴跌超14%，市值跌破2000億港元。一家年賺200億、AI業務高歌猛進的公司，為何市場依然投下否決票？

一邊是快手的AI業務高歌猛進、商業化持續兌現，另一邊是資本市場用腳投票、市值大幅縮水。

這種看似矛盾的局面，折射出快手當前的真實處境：可靈正在努力造血，但主業仍在失血。

本文將從可靈的真實商業化成色、AI對主營業務的賦能邊界、以及內外競爭格局三個層面，逐層拆解快手AI戰略的雙面性。

一、可靈的剪刀差

可靈是快手近年來最受關注的創新業務，也是米樂星等技術布局的底層能力來源。

從收入端看，可靈已跑通商業化閉環：2025年第四季度單季收入3.4億元，12月單月突破2000萬美元，年化收入運行率在2026年1月攀升至3億美元以上。如果2026年實現翻倍增長，可靈年收入將達20至30億元量級。

這個業績在全球AI視頻生成賽道中是處于第一梯隊的，同期Runway的年化收入運行率約為2.65億美元，可靈已基本持平甚至超越。

技術路線上，可靈選擇了多模態統一架構這一前瞻方向。

從2024年6月全球首發用戶可用的DiT模型，到2025年底推出O1、2.6、3.0系列，逐步實現了文字、圖像、視頻、音頻的全模態輸入輸出，并率先推出動作控制、音畫同出等功能。

商業化策略上，可靈聚焦B端和P端，約70%收入來自海外專業創作者與企業客戶，已服務超3萬家企業，并參與《太平年》等專業影視制作，先聚焦專業場景的打法，使其在專業用戶中建立了較深的粘性。

然而，收入端的亮眼無法掩蓋成本端的隱憂，投入產出之間的剪刀差才是市場焦慮的核心。

快手首席財務官金秉在業績會上披露，2026年集團資本開支預計達260億元，較2025年增加約110億元，主要用于可靈及其他大模型的算力支撐。

這里需要拆解兩個關鍵問題。

首先是折舊的隱性壓力。

根據財報信息，這些資本開支將按5年折舊，意味著260億元的投入在2026年當年轉化為約52億元的折舊成本，加上可能的研發費用增加，對利潤的侵蝕是數十億級別的。

而可靈2026年的收入增量樂觀估計約10至15億元（從2025年的約10億翻倍到20億以上），兩者之間存在明顯落差。

其次是推理成本的持續攀升。

視頻生成模型的推理成本遠高于文本模型。據行業分析，Sora單條10秒視頻生成成本約1.3美元，復雜場景可達33美元。

可靈雖通過工程優化降低了成本，但隨著用戶規模和生成量擴大（累計已超6億個視頻），推理成本將持續上行。

可靈的毛利率水平，快手在財報中并未披露，這本身就是一種信號。

二、AI為什么拉不動快手的增長曲線？

如果說可靈是快手的增量故事，那么AI對廣告、電商、內容生態的滲透則是存量優化的核心敘事。

從財報看，這一賦能確有成效，但需要冷靜評估其真實邊界。

在廣告端，AI的作用最為直接。

生成式推薦大模型與智能出價模型，直接帶動國內線上營銷收入提升約5%。AIGC營銷素材單季消耗達40億元，全自動投放產品在非電商營銷的消耗滲透率近80%。

這些數字說明，AI已經深度嵌入廣告的素材生產、智能出價、投放優化的全鏈路。

在電商端，AI的改造正在深化。端到端生成式檢索架構OneSearch驅動商城搜索訂單量提升約3%；訂單AI診斷幫助商家降低發貨前退款率；AI推薦模型從泛貨架擴展到全場景。

在內容生態端，AI提升了分發效率。多模態大模型Keye-671B和新標簽系統TagNex，讓內容理解從淺層標簽走向深層用戶動機，帶動了用戶時長和留存率的提升。

然而，這些增效是否足以扭轉基本盤的放緩？答案是否定的。

第一個原因：AI優化的是轉化率，而不是流量池本身。

2025年第四季度，快手月活同比增速降至0.7%，創上市以來新低；日活環比流失約800萬。

當用戶規模見頂，AI再精準也無法憑空創造新的流量。這就好比一個漏斗，AI可以把漏斗壁打磨得更光滑，但漏斗入口的大小已經固定。

第二個原因：AI無法改變用戶結構的下沉瓶頸。根據QuestMobile數據，快手高價值用戶約7000萬，占比僅15.5%，在六大主流平臺中墊底。

品牌廣告主更看重用戶消費力，AI優化的是點擊率和轉化率，無法改變誰在看這一根本問題。

這也是為什么快手廣告增速為12.5%，始終低于抖音（據業內估算20%以上）的核心原因之一。不是技術不行，而是用戶畫像決定了品牌溢價的物理上限。

第三個原因：AI賦能的邊際效益正在遞減。

2025年全年，快手線上營銷收入增速為12.5%，較2024年的20.1%明顯下滑。盡管AI貢獻了約5個百分點的增量，但整體增速依然在下行通道中，當能優化的都優化了，收入不增長，利潤也就到頂了。

這組矛盾直接映射到估值上：市場給予快手僅9至10倍市盈率，而非高增長科技公司應有的倍數。

本質上，快手已被視為一家增長趨緩但能賺錢的成熟公司，而非AI驅動的成長股。

米樂星等新公司實體的成立，是快手試圖將AI能力向更多行業輸出以打開新空間的信號，但這需要時間驗證，短期內無法改變主業的結構性困境。

三、快手AI的非對稱戰爭

AI視頻生成賽道的窗口期正在關閉，快手并非唯一的玩家。

字節跳動的Seedance 2.0帶來了最直接的沖擊。

2026年2月上線后迅速走紅，被業內稱為AI視頻生成的DeepSeek時刻。據第三方數據，春節期間月活約4500萬，是可靈同期（約1200萬）的近4倍。

值得一提的是，Seedance深度融入字節生態，上線即夢AI、豆包，并于3月登陸剪映海外版CapCut，首批覆蓋巴西、印尼、泰國等市場。

要知道可靈約70%收入來自海外，這意味著雙方將正面交鋒，可靈的先發優勢正在被快速追趕。

阿里的HappyHorse也悄然入局。2026年4月，由前可靈技術負責人張迪帶隊的HappyHorse-1.0在Artificial Analysis榜單上排名前列，且開放了可商用的開源版本。

快手在AI人才爭奪中處于守勢。可靈核心技術人員張迪離職后回歸阿里，迅速帶隊做出競品；可靈基礎大模型負責人也被曝離職。

核心人才的頻繁流失，暴露了快手在留住頂尖AI人才方面的挑戰。

與字節、阿里相比，快手的AI戰略呈現出資源受限下的非對稱競爭特征。

更根本的問題在于，快手AI的雙重屬性正遭遇資本市場的估值困境。

市場對MiniMax、智譜等純AI公司給予較高的市銷率估值，卻對快手這類平臺加AI的混合體沿用傳統的市盈率框架。

可靈雖然增速亮眼，但其收入體量在快手總營收中占比不足1%，短期內無法改變公司的估值錨點。

只要市場仍將快手視為短視頻平臺而非AI公司，其估值就難以獲得系統性重估。

四、結語

回到開篇的問題：一家年賺200億、AI業務年化收入運行率超3億美元的公司，為何股價暴跌？

答案并不復雜。市場的擔憂集中于三個方面：

第一，可靈的收入增長能否覆蓋不斷膨脹的算力成本？Sora的倒下令這一問號更加醒目。第二，AI對主業的賦能能否真正扭轉用戶見頂、電商減速的趨勢？目前的數據指向了相反的結論。第三，在字節和阿里的夾擊下，可靈的先發優勢還能維持多久？窗口期正在收窄。

這三個問題，本質上是一個問題：快手的AI戰略，究竟是驅動公司走向下一個十年的核心引擎，還是一個需要主業持續輸血、卻遲遲無法獨立造血的吞金獸？

技術終歸只是工具。無論是可靈還是快手主業，最終比拼的仍是兩件事：能否把商家服務好，以及能否讓用戶用得滿意。

資本市場需要的不只是AI故事，而是這個故事能否兌現為可持續的利潤增長。在這一點上，快手還沒有給出令人信服的答案。

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