來源丨深藍財經(jīng)

撰文丨王鑫

在業(yè)績雷面前，一切“小作文”都是虛的。

昨晚，機器人減速器大牛股中大力德給市場澆了一盆冷水。

2025年年報顯示，公司全年營收10.41億元，同比微增6.61%；歸母凈利潤6270.60萬元，同比下滑13.57%。扣非凈利潤僅4647.56萬元，降幅更是擴大到20.27%。

這也是中大力德連續(xù)第二年凈利潤下降。

而過去兩年，恰是人形機器人產業(yè)熱度最高的兩年。股價一度暴漲5倍的中大力德，交出了一份如此難看的成績單，真金白銀的業(yè)績面前，“小作文”吹出的泡沫碎了。

更讓7.22萬股民不解的是，業(yè)績暴雷時，公司竟然準備花180萬收購一家0收入、0利潤、剛剛成立的韓國公司。

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風口上的“減速器明星”，股價暴漲

在人形機器人的敘事里，中大力德從來不缺故事。

這家寧波企業(yè)，創(chuàng)始于1998年，是國內少有的同時掌握RV減速器、諧波減速器、行星減速器三大精密減速器核心技術的公司。

減速器是什么？機器人的“關節(jié)”，一些研報指出占整機成本30%左右，是人形機器人量產的最大瓶頸之一。

小作文的邏輯很簡單，人形機器人要爆發(fā)，減速器需求井噴，中大力德作為國產替代的種子選手，業(yè)績必然起飛。

客戶名單也確實亮眼。年報里提到的終端客戶包括智元機器人、傅利葉，這兩家都是國內人形機器人的頭部玩家。還有諾力股份、杭叉集團、三一國際等工業(yè)場景的大戶。

而在小作文里，中大力德客戶覆蓋了從宇樹科技、優(yōu)必選、智元、小鵬到特斯拉的人形機器人全陣營。

例如，有小作文指出，中大力德是宇樹行星減速器的核心供應商，產品占宇樹采購量的63%。，2025年鎖定訂單金額達到32億元。

疊加券商研報反復強調“人形機器人產業(yè)化加速”，資金聞風而動。

過去兩年，中大力德的股價從低點到高點暴漲超過5倍，把市場預期打滿了。

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比業(yè)績“打臉”更扯，花百萬買殼公司？

結果呢？年報一出，全露餡了。

全年凈利潤從三季報的微增變成下降，第四季度歸母凈利潤僅550萬元，同比暴跌64.8%。

扣非凈利潤更骨感。非經(jīng)常性損益中政府補助達2036.91萬元，占歸母凈利潤的32.48%，扣非后主業(yè)盈利能力降幅遠超表觀數(shù)據(jù)。

一個有意思的細節(jié)是，此前光大證券、華龍證券等機構預測中大力德全年凈利潤將達到0.90億元及以上，同比預期增超24%。最終實際只有0.63億元，差了將近3000萬元。

翻開財報，幾個數(shù)字很扎眼。

費用全面侵蝕利潤。全年營收只增了6.61%，結果銷售費用4825.85萬元，同比增長19.41%；管理費用8105.32萬元，同比增長22.73%。研發(fā)費用反而略微下滑，從6384.95萬元降至6295.65萬元。

存貨從去年底的2.56億飆到3.17億，存貨跌價準備計提了1518.8萬元，比去年多了60%以上。說白了，生產出來的東西賣不動，或者賣不上價。

應收賬款1.25億，同比增長23.76%，壞賬準備也在增加。

經(jīng)營活動現(xiàn)金流凈額3072萬元，比去年銳減85%。賬面利潤本就薄，真金白銀進來的更少。

最騷的操作在年報發(fā)布當晚。

4月15日，公司在發(fā)布業(yè)績前，率先公告要收購一家叫 “株式會社PM”的韓國公司39%股份，交易對價3.9億韓元。數(shù)字看著唬人，換算成人民幣——約180萬元。

股民的評論一針見血：“發(fā)業(yè)績前發(fā)個這種收購，100多萬的收購，想抵消業(yè)績的雷？做夢吧。”

仔細看，擬收購的這家韓國公司，營收、凈利潤均為0，成立日期也很新，2026 年 2 月 11 日。相當于用180萬買一個零收入、剛成立的公司來“撐場面”。

中大力德出海的故事是真的，泰國子公司2025年確實開始貢獻收入，11.4萬元。全年境外收入合計0.93億元，同時還計劃在德國和越南開設子公司。但這個時間點拋出海外收購的煙霧彈，意圖太明顯了。

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不止一家，賺吆喝不賺錢

中大力德的業(yè)績miss不是孤例。整個機器人產業(yè)鏈，從下游到上游，都在經(jīng)歷“預期爆表、現(xiàn)實骨感”的尷尬。

下游主機廠，宇樹科技2025年純人形機器人出貨量全球第一，但也僅僅超過5500臺。優(yōu)必選2025年仍然虧損，全尺寸具身智能人形機器人只賣了1079臺。優(yōu)必選和車企簽的大單，年交付量不過幾百臺級別。

上游零部件，三花智控，熱管理龍頭，2025年機器人業(yè)務貢獻的收入幾乎可以忽略不計。中馬傳動，做變速器和齒輪的，首次全年虧損580萬元。

綠的諧波，諧波減速器龍頭，2025年前三季歸母凈利潤增長近六成，是為數(shù)不多業(yè)績上修的公司。但與此同時，公司毛利率從上年同期的39.53%降至36.60%。反映出行業(yè)仍處投入期、價格戰(zhàn)、低毛利、低回報階段，遠未到批量盈利拐點。

高盛年初發(fā)了一份關于人形機器人的深度研報，指出目前人形機器人的真實AI能力仍需驗證，并預計2026年全球出貨量5.1萬臺，2027年出貨7.6萬臺。

盡管較2025年1.5-2萬臺實現(xiàn)數(shù)倍躍升，但遠低于市場預期的50萬臺。

高盛認為要等到2032年全球人形機器人出貨量才有可能達到50.2萬臺。真正的商業(yè)化放量，至少要等到2027-2030年。現(xiàn)在的階段，連“從0到1”都沒走完。

宇樹的機器人在春晚翻跟頭，確實酷炫，但那是科研和表演場景。特斯拉的Optimus，馬斯克喊了幾年“明年量產”，年年往后推。優(yōu)必選的工業(yè)用人形機器人，即便拿了比亞迪、蔚來的訂單，一年幾百臺的量，能撐起多大的產業(yè)鏈？

沒有下游的真實訂單，中游的減速器、電機、驅動器賣給誰？

這就是中大力德業(yè)績連續(xù)miss的底層邏輯。市場炒的是2030年的預期，公司交的是2025年的卷子，中間差了整整一個量產周期。

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結語

中大力德不是沒有未來。人形機器人是長坡厚雪的賽道，這一點沒人懷疑。減速器作為核心零部件，國產替代的空間巨大，技術壁壘也擺在那里。

但問題在于，股價已經(jīng)把未來多年的故事提前price in了。當業(yè)績一次次證偽預期，估值回歸就是必然。所以去年四季度以來，公司的股價一路回調。

對于投資者來說，需要分清楚兩件事：產業(yè)的長期趨勢，和股價的短期節(jié)奏。前者是真的，后者可能是陷阱。

在真正的量產訂單到來之前，所有的暴漲，都可能是紙面富貴。

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