出品|圓維度

2026年3月31日，曾沖刺深交所創(chuàng)業(yè)板IPO的北京數(shù)聚智連科技股份有限公司向港交所主板遞交上市申請，華興資本為獨家保薦人。這家脫胎于藍色光標（300058.SZ）、2022年9月即已創(chuàng)業(yè)板過會的公司，在長達近兩年未提交注冊后，于2024年7月主動撤回申請。此番轉(zhuǎn)戰(zhàn)港股，公司定位為“技術(shù)驅(qū)動的全鏈路品牌運營商”，但招股書披露的多項數(shù)據(jù)，讓這一敘事面臨多重考驗。

業(yè)績坐上過山車，現(xiàn)金流由正轉(zhuǎn)負

數(shù)聚智連近三年業(yè)績波動劇烈。2023年營收15.93億元、凈利潤8048萬元；2024年國內(nèi)電商品牌運營收入下滑，營收降至13.79億元，凈利潤驟降88.6%至917萬元，毛利率跌破20%。2025年公司緊急開辟海外電商品牌運營新賽道，海外業(yè)務收入從零躍升至3.51億元、占比達21.8%，推動整體營收反彈至16.08億元，凈利潤回升至4340萬元。

但這一反彈付出了沉重代價。2025年經(jīng)營性現(xiàn)金流由正轉(zhuǎn)負，從2023年的1.28億元驟降至-1.41億元，同比下滑340%，賬面現(xiàn)金也從2.13億元砍半至9646萬元。公司解釋稱，海外業(yè)務擴張導致采購量大幅增加，形成了“增收不增現(xiàn)”的尷尬局面。

買斷經(jīng)銷壓垮現(xiàn)金流，關聯(lián)交易待厘清

數(shù)聚智連以“商品銷售”為主要模式，本質(zhì)上是買斷式經(jīng)銷商——從品牌方一次性采購商品、自擔庫存風險。報告期內(nèi)，存貨余額從2.05億元攀升至3.51億元，存貨周轉(zhuǎn)天數(shù)從64天拉長至93天，資金周轉(zhuǎn)效率持續(xù)下滑。

更值得關注的是，2025年公司向北京一凌宸飛科技有限公司采購2.19億元，該公司法定代表人杜萍對數(shù)聚智連開展海外電商業(yè)務的子公司存在間接持股，構(gòu)成關聯(lián)交易。但招股書對杜萍的背景及雙方合作起始時間披露極為有限。關聯(lián)交易的公允性與透明度，預計將成為監(jiān)管問詢的核心焦點。

股權(quán)分散、控制權(quán)認定存疑

數(shù)聚智連股權(quán)結(jié)構(gòu)高度分散。董事長兼CEO熊鯤直接持股16.72%，通過員工持股平臺華新藍創(chuàng)控制11.98%，合計控制28.7%投票權(quán)。藍色光標持股5.35%，險峰旗云持股6%，其余股東持股均在5%上下。

一個耐人尋味的細節(jié)是：在創(chuàng)業(yè)板IPO時，公司認定熊鯤為控股股東、實際控制人；但在港股招股書中，熊鯤及華新藍創(chuàng)僅被認定為“單一最大股東集團”。前后表述不一，可能引發(fā)港交所對公司治理結(jié)構(gòu)的追問。此外，藍色光標曾在2020年以5.62元/股向鄧保軍等5人轉(zhuǎn)讓股份，價格明顯低于同期外部股東增資價格，這一“七折交易”曾被深交所問詢。

此外，品牌客戶流失風險同樣不容忽視。創(chuàng)業(yè)板IPO時期，歐樂B、雅培兩大客戶貢獻收入一度超過總營收的一半。2020年雅培在合作九年后停止與數(shù)聚智連的合作，成為當年收入下滑的重要誘因。對少數(shù)核心客戶的過度依賴，始終是懸在頭上的達摩克利斯之劍。

從創(chuàng)業(yè)板過會撤回到港股遞表，數(shù)聚智連試圖借海外新賽道重寫增長故事。但業(yè)績波動、現(xiàn)金流告急、關聯(lián)交易疑云與股權(quán)分散等問題若不能得到充分解答，其港股上市之路或?qū)⒃俅蚊媾R嚴峻考驗。