沖刺“智能眼鏡第一股”，XREAL著急等風來

撰文 | 禾禾

編輯 | 楊勇

題圖 | 豆包AI

智能眼鏡賽道終于要跑出一家上市公司了？

4月初，XREAL正式向港交所遞交了招股書，準備沖擊“智能眼鏡第一股”。從2017年成立之初到中途調轉方向把重心放在海外市場，經過在AR眼鏡領域的多年深耕，XREAL逐漸成長為全球AR眼鏡市場中的龍頭；數據顯示，以銷售收入來計算XREAL已經連續四年登頂全球AR眼鏡市場，累計出貨量超百萬臺。

不過就是這樣一個行業龍頭，仍然面臨著不少的現實挑戰，從2023~2025年間累計虧損超20億、公司90%以上的營收依賴硬件銷售、行業競爭加劇對垂直玩家造成的沖擊等。

好在XREAL目前已經有了多重應對措施，只是這一切的前提都建立在資金支持上。

01、連續四年拿下全球第一

XREAL在成立之初，有著絕對亮眼的光環。

創始人徐馳2007年從浙江大學畢業后，前往美國在明尼蘇達大學獲得了電子工程博士學位。起初和大部分留學高材生的發展路徑類似，畢業后成功進入英偉達工作，此后又加入了當時在硅谷小有名氣的AR公司Magic Leap。

工作期間，徐馳注意到包括谷歌和微軟等在內的美國各大科技巨頭先后推出消費級的AR眼鏡產品，于是2017年徐馳辭職回國并拉上自己的浙大同學一起創辦了XREAL。

2019年，XREAL正式推出首款消費級AR眼鏡Light系列，只是當時的影響力并不算大。彼時由于國內消費者對于AR眼鏡的接受度并不算高，2020年XREAL選擇和海外運營商進行合作，走出海路線。

圖源：XREAL官方微博

2022年XREAL卷土重來，推出更加輕便且售價更低的Air系列，79克的重量和普通墨鏡之間并沒有太大區別，很快就成為了消費市場中的爆款。在亞馬遜等國際平臺上，憑借亮眼的性能表現和綜合的用戶體驗，XREAL的產品迎來爆發式增長，銷售范圍覆蓋全球40多個國家和地區。

據艾瑞咨詢所發布的數據顯示，以銷售收入計算，2022~2025年間XREAL連續四年成為全球AR眼鏡市場的銷量第一名，2025年的市場占有率高達27%，其中有超過70%的營收都來自于海外市場。截止到2025年底，XREAL的智能眼鏡產品累計銷量超過百萬臺。

結合本次沖擊上市所發布的招股書來看，2023~2025年間，XREAL的營收分別為3.9億、3.94億和5.16億，2025年營收同比增長超過30%，毛利率更是近乎翻倍，從2023年的18.8%增長到2025年的35.2%。

圖源：XREAL招股書

區分不同的產品線來看，更加高端的One系列正在通過逐步增長取代入門級Air系列對營收的貢獻。2025年中高端產品線One系列哪怕平均售價達3196元、幾乎是入門款的兩倍，仍然在一年時間內賣出了11.14萬臺。

乘著AR眼鏡的熱潮，XREAL從成立之初開始便融資不斷。2017年獲得包括順為資本、愛奇藝等投資機構的融資，此后又陸續收到紅杉資本、阿里、中金等機構的投資，今年初獲得D輪融資后，自成立到現在累計完成12輪融資，自身估值已經提升到10億美元。

之所以能夠在全球AR眼鏡市場取得如此亮眼的表現，技術創新是基礎，不過更加重要的是對海外市場的把控。

相較而言，海外市場對AR眼鏡的接受度更高，XREAL正是抓住了這一契機，在國際社媒平臺進行不遺余力的營銷。以2025年的營收數據為例，美國是XREAL在全球的第一大市場，1.9億元的營收在總營收中的貢獻度高達36.9%，日本和歐洲市場的占比分別維持在14%左右。

02、行業龍頭，仍深陷泥潭

誠然，XREAL已經是全球規模最大的AR眼鏡品牌，只是在一系列亮眼表現的背后仍然面臨著不少挑戰。虧損始終是橫亙在XREAL面前最直接的問題，這也是品牌當下著急沖擊上市融資的核心原因。

招股書顯示，2023~2025年間XREAL分別虧損8.82億、7.09億和4.56億，過去三年時間累計虧損超過20億元；反觀公司的現金流狀況，截止到2025年底，現金及等價物只有6000多萬。

客觀來說，過去幾年公司的毛利率已經從2023年的18.8%增長到2025年的35.2%。毛利率始終在增長之中，為何公司還是深陷虧損無法自拔呢？

圖源：XREAL官方微博

根據招股書所披露的信息，核心原因可以歸結為三個方面：一是優先股等非現金公允價值的變動，通常估值越高，虧損越大；二是相對較高的研發開支；三是市場推廣和營銷支出。

非現金公允價值的變動不必多說，研發開支方面，2023~2025年間公司的研發支出分別為2.16億、2.04億和1.83億，在總營收中的占比分別為55.3%、51.8%和35.5%。

巨額的研發支出無疑能夠推動做出更好的產品創新，例如截止到2025年底XREAL已經擁有481項專利，超過一半都是發明專利。這能夠在一定程度上幫助自身形成強有力的護城河，只不過對現金流產生了較大的吞噬效應。

營銷推廣方面，2023~2025年間XREAL銷售及分銷費用分別為2.14億、1.43億和1.31億，在總營收中的占比分別為54.9%、36.3%和25.4%。

不可否認，銷售費用正在逐年下滑，然而單從絕對值來看并不算低。核心原因在于公司2020年所作出的重大決策是拓展海外市場，線上通過國際社媒平臺合作各大KOL進行種草推廣、線下搭建本地化團隊，這還不包括合作的各大分銷商，如此具有針對性的營銷策略在開支方面自然少不了。

就目前而言，公司正在想方設法做出改變，畢竟虧損已經有所收窄。研發支出和營銷推廣費用在總營收中的占比正逐年下滑，甚至為了盡快實現盈利，公司高管在薪酬方面也進行了約40%左右的下調，創始人徐馳在2025年的薪酬只有79萬。

“勒緊褲腰帶”或許能夠在一定程度上緩解自身的現金流壓力，不過更嚴峻的挑戰在于公司對單一硬件品類的過度依賴和幾乎陷入停滯的出貨量。

圖源：XREAL官方微博

結合招股書所披露的信息不難發現，XREAL是一家以 AR眼鏡銷售為代表的硬件公司，僅2025年硬件銷售在總營收中的占比就高達92.2%。雖說公司作為行業龍頭，在市場份額方面有著獨特的領先優勢，不過仍然面臨著眼下和未來的現實挑戰。

短期的困境在于旗下AR眼鏡產品銷量幾乎陷入停滯。招股書顯示，2023~2025年間XREAL的AR眼鏡銷量分別為13.72萬臺、12.49萬臺和13.37萬臺，盡管產品結構逐漸從入門級轉向中高端系列，只是過去三年的銷量方面幾乎原地踏步。

未來的挑戰是XREAL較為依賴對AR眼鏡等硬件設備的銷售，一旦產品創新后勁不足或競爭對手們在技術迭代方面有進一步突破，可能會給自身造成致命打擊。畢竟眼下整個科技賽道在AI的加持下，堪稱日新月異。

03、上市，能守住龍頭地位嗎？

眾所周知，XREAL本次沖擊港交所上市，首先要解決的就是資金問題。畢竟對整個AR眼鏡行業來說，目前仍然需要靠資金的推動來維系品牌發展。

不過這并不意味著即便XREAL最終上市成功，就能夠守住自身的龍頭地位。事實上，隨著整個行業的持續發展，AR眼鏡的競爭正日趨激烈。

據IDC所發布的數據，2025年全球AR眼鏡市場的累計出貨量為1280萬臺，同比增長26%，國內市場的增速則高達107%；預計到2029年全球智能眼鏡市場的出貨量將突破4000萬臺，中國市場的復合增長率高達55.6%。在此背景下無數科技巨頭紛紛涌入，除了最開始和XREAL前后腳推出相關產品的雷鳥創新、Rokid以外，蘋果、Meta、華為、小米等科技巨頭紛紛加碼布局。

圖源：IDC咨詢

對消費級AR眼鏡來說，隨著涌入的科技巨頭越來越多，市場格局勢必會發生一定的變化。

巨頭公司通常能夠通過其他業務所提供的穩定現金流和成熟的供應鏈體系來將AR眼鏡的整體成本控制在某個水平線以下，對主打 AR眼鏡這一細分品類的垂直玩家如XREAL而言，顯然是劣勢所在。

如前瞻產業研究院所發布的預測，2025年全球AR眼鏡的平均售價相較于2023年已經下降了15%，巨頭公司強大的成本控制能力勢必會將這一價格繼續下壓。反觀主要依賴通過第三方供應商采購光學模塊等原材料的XREAL，議價能力不足可能很難直接參與到未來的這場價格戰中。

圖源：XREAL官方微博

基于此，XREAL的首要策略是選擇和谷歌進行強綁定。

一方面公司計劃在今年推出價格更低的全新一代Air系列產品“ Project Helen.”，將旗下AR眼鏡推向更為大眾的市場；另一方面具有高技術水平的新一代旗艦產品“ Project Aura”將會把谷歌的 AI大模型及Android XR整合在內，新產品將主打AI助手和娛樂終端兩手抓的市場定位，走更加開放的生態路線。

其次，為了擺脫向外界銷售硬件產品這個單一營收渠道的過度依賴，XREAL同時還在探索軟件訂閱的商業模式。2025年公司的企業服務營收為4030萬元，盡管在總營收中的占比還比較低，不過這一業務的毛利率高達60%。

更不用說XREAL還在無錫建設了一座2萬平米的自有光學模組工廠，試圖擺脫對第三方供應商的依賴，提升自身在成本端的控制能力。

一系列的動作表明XREAL顯然不想只做一家銷售硬件設備的廠商，建設更加全面的生態，才是公司在未來能夠長期留在牌桌上的底氣。要做到這些無疑需要大量的資金支持，在自身造血能力還不夠充足的前提下，著急上市融資也就不足為奇了。