本文為食品內參原創

作者丨李歡歡 編審丨橘子??????????????????????????????????

曾被市場視為“小而美”零食標桿的甘源食品，在2025年經歷了極具挑戰的一年。所有品類的銷售單價均在上漲，公司投入了巨額費用進行渠道變革和品牌塑造，但效果尚未顯現。最終，產品賣不動，導致業績“雙殺”。

大品類急速縮水，全品類銷售遇冷

在連續四年錄得收入雙位數增長后，甘源食品在2025年栽了個大跟頭——自上市以來首次出現營收、凈利潤雙降的局面，凈利潤更是近乎腰斬。

根據日前披露的最新年報，2025年甘源食品實現營業收入20.96億元，同比下滑7.15%；實現歸母凈利潤2.08億元，同比驟降44.59%；實現扣非凈利潤1.90億元，同比下滑44.27%。

三大核心指標同步受挫的背后，是甘源食品全品類商品集體銷售遇冷，尤其是第一大品類綜合果仁及豆果系列收入和銷量均出現高雙位數下滑。與此同時，作為其渠道基本盤的經銷模式，2025年營收同樣錄得雙位數下滑，公司整體業績因此受到嚴重沖擊。

先來看產品端。2025年，甘源旗下綜合果仁、青豌豆、蠶豆等五大系列產品幾乎全部陷入銷量疲軟的困境。其中，第一品類綜合果仁及豆果系列全年營收同比下滑18.62%至5.74億元；全年銷量更是同比下滑27.41%至1.69萬噸。值得一提的是，綜合果仁系列的營收和銷量降幅均為全品類最大，成為拖累整體業績的禍首。

眾所周知，甘源食品曾靠“青豌豆、蠶豆、瓜子仁”老三樣在全國打響品牌，但從2021年起，隨著其芥末味夏威夷果在山姆會員店成為爆款，公司開始重點布局風味堅果賽道。而綜合果仁及豆果系列也不負眾望，成為甘源食品新的增長引擎。

財報顯示，2022年—2024年，甘源食品的綜合果仁及豆果系列營收增速分別為29.27%、32.16%、39.80%，體量也從2021年的2.95億元逐年上升至2024年的7.05億元，并于2022年超越核心產品青豌豆系列，成為公司第一大收入來源。

連續幾年的高速增長為何在2025年以來了個急剎車？關于綜合果仁及豆果系列業績下滑的原因，甘源食品并未在財報中做過多解釋，但華創證券在研報中提到，銷量下滑系“高基數下公司主動砍掉部分長尾低毛利產品，以及來自會員超市的部分風味堅果訂單減少影響”。

除了綜合果仁系列，甘源的瓜子仁系列2025年營收同比下降6.46%至2.82億元；銷量同比下降7.17%至1.28萬噸。包括花生、膨化及烘焙零食等在內的其他系列營收同比下滑6.76%至4.09億元，銷量下滑11.59%至1.83萬噸。

好在，另一大核心品類豌豆系列勉強穩住了陣腳，年營收同比增長1.09%至5.3億元；銷量同比微增0.3%至2.46萬噸。雖然增速有限，但是公司傳統基本盤中相對穩固的部分。蠶豆系列2025年營收2.78億元，與2024年基本持平，但銷量出現了5.86%的下滑。

不難發現，甘源食品的所有品類要么收入下滑幅度小于銷量下滑幅度，要么收入增幅大于銷量增幅，抑或是營收增而銷量降，這些表現均指向一個問題——產品均價在上漲。

根據甘源食品近兩年的財報數據測算，從2024年到2025年，綜合果仁及豆果系列每千克的銷售單價從30.21元漲到了33.86元，青豌豆系列從21.38元漲到了21.54元，瓜子仁系列從21.92元漲到了22.09元，蠶豆系列從23.39元漲到了24.93元，其他系列則從21.05元漲到了22.39元。由此可見，甘源食品在2025年對全線產品實現了提價，只是漲幅有所不同。

渠道基本盤松動，燒錢換不來增長

事實上，過去幾年，甘源食品重倉會員店等高勢能渠道推出高客單價商品帶動銷售額上漲，本質上就是一種提價的方式。只是，從2025年的表現來看，這種通過提升客單價、開拓新渠道提振業績的做法，效果在遞減。

當產品價格普遍上漲，又沒有足夠多的高勢能渠道來承接銷量，自然就賣不動。值得一提的是，過去幾年，甘源食品雖然借助會員店、量販零食等新渠道實現了業績快速增長，但其最大的收入來源還是經銷渠道。而過去的2025年，因為產品越來越難賣，甘源食品的國內經銷商流失了不少。

財報顯示，截至2025年末，甘源的經銷商總數為3578家，較2024年末的3732家凈減少154家。但事實上，剔除新增的48家海外經銷商，甘源食品2025年在國內凈減少的經銷商數量總計202家。

從甘源食品管理層此前在投資者交流等對外活動上的發言來看，經銷商的流失，尤其是2025年上半年經銷商減少600多家，有公司主動收縮的原因。2025年上半年，甘源食品清理了部分低效產品和部分尾部經銷商，試圖優化產品和渠道結構，但代價沉重，上半年經銷渠道收入縮水近兩成，到了下半年也沒有出現好轉。

2025年全年，甘源食品經銷渠道收入從上年的19.27億元銳減至15.85億元，同比下滑17.74%，縮水額高達3.42億元，該渠道的收入占比從85.36%降至75.62%。與此同時，電商和直營板塊雖然表現亮眼——前者同比增長35.77%至3.25億元，后者同比增長101.94%至1.63億元，但兩個板塊的增量之和遠不足以抵消經銷渠道的缺口，導致2025年總營收較2024年少了1.61億元。

還有一個值得關注的點，2025年，甘源食品的經銷收入降幅（-17.74%）遠超經銷商數量降幅（-4.13%），說明單個經銷商貢獻的平均年收入在下滑，產品在終端的動銷情況或許并不理想。

費用投入產出比也印證了這一點。財報顯示，2025年，甘源食品的銷售費用高達3.71億元，同比增加8429萬元，增幅29.51%，銷售費用率從12.67%上升至17.69%。

在銷售費用明細中，促銷推廣費從1.04億元增至1.63億元，增幅55.86%，是銷售費用增長的最大單項。另外，廣告費、會務費、辦公費及其他等都有較大的增幅。這些都是公司在產品及品牌推廣方面的投入，只可惜這些投入并沒有有效提振營收，反而吞噬了公司利潤，導致公司凈利潤近乎腰斬。

2025年，甘源食品的整體毛利率為34.75%，同比微降0.71個百分點，但凈利率卻從2024年的16.67%大幅降至9.91%，減少了6.76個百分點，扣非凈利率的降幅也超過了6個百分點。

曾幾何時，甘源食品一直憑借高于同行的毛利率和凈利率，被稱為零食行業最會賺錢的公司。如今，隨著過往依賴的產品和渠道紅利消退，公司也不得不砸大量費用來拉動銷售。

在年報中，甘源食品提到2026年的重點工作依然是加大品牌建設、優化渠道、產品創新等。就剛剛披露一季度業績而言，效果初現。今年一季度，其營收同比增長22.51%至6.18億元，凈利潤同比增長25.73%至0.66億元，扣非凈利潤同比增長28.98%至0.59億元。

該季度業績好轉或來自渠道的拓展，亦或是市場投入費用的轉化，增長態勢能否延續至全年仍需時間驗證。長遠來看，甘源食品需要一場從渠道驅動到產品驅動的根本性轉變。