沉寂的醫藥賽道，又熱鬧了。

作者 | 渡塵

來源 |投資家（ID：touzijias）

沉寂的醫藥賽道，又熱鬧了。

在一眾醫藥電商巨頭為了盈利縮減開支、資本對互聯網醫療敘事逐漸祛魅的當下，一家百億級的獨角獸再次站到了聚光燈下。近日，那個藏在無數人手機里、復診找藥必用的“妙手醫生”背后母公司——北京圓心科技集團股份有限公司（簡稱“圓心科技”）終于再掀資本波瀾，又一次向港交所遞交了招股書。從2021年10月首次遞表算起，這已經是它第六次叩響上市大門。

在醫療圈，圓心科技是一個無法被忽視的存在，年營收沖破104億元，卻依然背負著4億元的年內虧損。為了拿到這張入場券，其估值已從巔峰期的275億元主動下調至約195億元。盡管身價“打折”，但其背后站著的騰訊、紅杉、啟明創投等頂級股東陣列，依然顯示出這家公司在資本眼中的特殊分量。

而這一切的操盤手，是低調的80后大佬——何濤。這位畢業于中央財經大學、曾任健一網CEO的“金融+醫藥”老兵，憑借精準的行業嗅覺，在2025年10月的《2025年胡潤百富榜》中，以110億元人民幣的財富位列榜單第647位。

一個從中財走出來的金融高材生，在醫藥電商最草莽的時代完成了原始積累，如今正帶著他的圓心科技站在IPO的終點線前。

一

離處方最近的地方，就是離錢最近的地方。

在中國的互聯網醫療圈，很多創業者喜歡講“顛覆”，講如何用線上的流量干掉線下的藥店。但出身中財、深諳金融邏輯的何濤非常清醒，在醫療這個極度垂直且受政策嚴管的賽道，流量是虛的，只有“場景”和“交付”是實的。

在2015年創立圓心科技之前，何濤已經是醫藥電商領域的頂尖玩家。在健一網任職期間，他僅用三年時間就將銷售額做到了3.8億元，主導了華源大藥房向互聯網的轉型。但在2014年末醫藥電商進入監管陣痛期時，他選擇了抽身而退。挺神奇的一幕發生了，何濤前腳剛離職，紅杉資本合伙人周逵后腳一個邀約電話，讓何濤重新回到了牌桌上。

很多人以為何濤會重操舊業深耕電商，但他卻走出了一條極具金融理性的差異化路徑，先搞線上問診“妙手醫生”，再迅速轉攻線下藥房。彼時，多數互聯網醫療項目都扎堆追逐線上流量、依靠燒錢補貼搶占市場，而出身中央財經大學的何濤，憑借敏銳的金融判斷早已看清，醫療的本質不在流量，而在處方。

中財帶給何濤的，不僅是財務上的敏感，更有一種資產配置的全局觀。他深知，醫療的核心資源永遠在三甲醫院手里，既然搶不走，那就當最好的“守門人”。醫療的核心資源——醫生、處方、患者，全部集中在三甲醫院。如果你不能在物理距離上貼近醫院，你所謂的“互聯網醫療”就永遠無法完成最后的閉環。

這種對“離處方最近”的執念，演變成了圓心科技極具攻擊性的藥房布局，在全國核心三甲醫院的300米范圍內，瘋狂落子。截至2025年底，圓心科技旗下的201家藥房中，有183家位于醫院1公里范圍內，147家更是直接貼在醫院300米的核心圈。在目前持有的201家藥房中，有183家位于醫院1公里范圍內，147家更是直接緊鄰醫院300米的核心圈。

這種布局，確保了圓心科技能夠第一時間，承接從醫院流出的高價值創新藥處方。這種“金融式”的嚴謹與“藥圈人”的敏銳，讓圓心科技在成立第一年就拿到了3150萬融資，在過去十一年間，圓心科技累計完成了11輪融資，總金額超過60億元。何濤用這筆錢在醫、藥、險三個維度同時布局，構建了一個龐大的閉環。目前，騰訊通過多個主體合計持股19.44%，紅杉系持股超過13%，啟明創投持股約5.06%。

這種“醫-藥-險”的閉環模式，聽起來符合商業邏輯，但落地布局又屬于重資產長線賽道。這也是為何手握扎實產業實力的何濤，在擁有百億身價的同時，六次推進港交所上市進程的核心原因。

二

如果說何濤的人物底色是“穩”，那么圓心科技在2025年的表現，則可以用“狠”來形容。

過去數年，為進一步擴大營收規模，圓心科技引入了大量的藥品批發業務。該板塊雖能帶來可觀流水體量，但盈利空間相對有限，這類規模增速亮眼的業務，階段性拉低了企業整體毛利水平，也讓外界對公司盈利結構，形成了一定的認知偏差。

如果說前五次遞表，更更多是順勢嘗試、穩步推進，那第六次再戰港交所，明顯是做了一輪徹底的戰略調整。翻看最新財報，能發現一個很有意思的變化，圓心科技的營收增速慢下來了，2025年總營收為103.76億元，同比增幅不足2%。但在資本市場看來，這恰恰是積極信號——何濤收縮了粗放式的規模擴張，砍掉低效業務，專心深耕更賺錢、更有價值的核心業務。

首先，何濤狠心砍掉了低毛利的藥品批發業務，因為他意識到，單純的“搬運工”沒有前途，必須深耕創新藥。招股書顯示，圓心科技的藥品批發客戶從2023年的12.95萬家，在短短兩年內銳減至7.96萬家。這種主動的“戰略撤退”，直接導致公司批發服務收入占比大幅下降。但與此同時，圓心科技在“高毛利、高壁壘”的創新藥零售領域瘋狂加碼。

2025年，圓心線下藥房銷售中，創新藥的占比已經攀升至70%，處方藥占比更是高達92%。這種轉型帶來的直接反饋是，2025年圓心科技整體毛利率反彈至9.9%，創下近三年新高。這在毛利薄如紙的醫藥零售界，已經是一個難得的漲幅。

更重要的是，公司的經營性現金流在2025年歷史上首次實現了轉正，凈流入達1.38億元。這意味著，何濤已經用事實證明了圓心科技的自我造血能力。所謂的虧損4億，更多是由于前期擴張帶來的行政開支和研發投入，而非業務本身的結構性虧損。

更具想象力的是政策層面的紅利。近年來，醫保局頻繁出臺政策規范外配處方，這對于圓心這種長期扎根在醫院門口、合規性極高的頭部連鎖來說屬于利好，隨著醫保結算權限向零售藥店開放，圓心的那幾百家“院邊店”，將從簡單的藥店變成醫保支付的延伸窗口。

三

但資本市場的助力，從來都不會無條件兜底。

尤其是當你站在一個營收百億，卻尚未實現全面盈利的十字路口。

對于吃瓜群眾和投資者來說，最感興趣的一點莫過于，為什么要把估值從275億砍到195億？在創投圈，下調估值通常被視為一種無奈。但如果結合圓心科技賬面僅剩1.23億元現金的現狀，這種的行為，更像是一場深謀遠慮的資本博弈。

除了業務轉型，最現實的壓力來自于時間。公司成立至今，騰訊、紅杉等老股東已經陪跑近十年，老股東們的陪跑周期已近極限。在當下的資本環境下，估值下調80億，與其說是委曲求全，不如說是作為金融老兵的“以退為進”，用更務實的價格，換取確定性的入場券。

但他顯然不想只做一個“賣藥的”，還勾勒了一個更宏大的敘事，AI賦能的“醫-藥-險”閉環。截至2026年3月，圓心上線的“源泉”患者管理大模型已管理了150萬名精準重疾患者，留存率高達67%。同時，它的保險科技平臺“圓心惠保”管理保費規模突破了203億元。

何濤的邏輯非常精妙，用線下藥房獲取精準的重疾數據（醫+藥），再通過保險解決患者“買藥貴”的痛點（險），中間用AI提升理賠效率。如果這套閉環能徹底跑通，圓心賺的就不再是微薄的藥價差，而是高溢價的技術服務費。

當然，2025年的減虧數據，雖給了他“臨門一腳”的底氣，但隱憂依然存在。目前圓心賬面上的現金及現金等價物僅剩1.23億元。在面對阿里健康、京東健康等千億級巨頭的降維打擊時，這點“余糧”顯得并不寬裕。此外，醫保外配處方流轉的政策細節、以及線上醫保支付的試點推廣，都可能對圓心苦心經營的“院邊店”護城河產生沖擊。

這場持續近六年的IPO長跑，對于何濤來說，是職業生涯的一次終極答卷。從2001年從中央財經大學畢業一頭扎進藥圈，到如今帶領百億規模的圓心科技沖刺港股，他見證了互聯網醫療從PPT敘事到如今必須拿出現金流支撐的劇變。

港交所的大門，正在等待這位80后大佬最后的跨越。

你覺得這個年營收百億、身價百億、卻下調了80億估值的“藥圈大佬”，能在這第六次沖刺中，給資本市場帶來真正的驚喜嗎？