最難的時(shí)刻，已經(jīng)過去。

美迪西：從虧損到盈利，只隔了一個(gè)季度

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美迪西2025年全年?duì)I收11.63億元，同比增長(zhǎng)12.08%，虧損也大幅收窄，歸母凈利潤(rùn)-1.68億元，減虧幅度接近一半。公司的運(yùn)營(yíng)情況也有所改善，經(jīng)營(yíng)現(xiàn)金流從-0.23億元變成了1.05億元。

而在2026開年的第一個(gè)季度，美迪西扭虧為盈，單季營(yíng)收3.65億元，同比增長(zhǎng)36.52%，環(huán)比也增長(zhǎng)了13.92%，歸母凈利潤(rùn)1561.54萬(wàn)元，扣非凈利潤(rùn)1087.63萬(wàn)元。

受創(chuàng)新藥驅(qū)動(dòng)的行業(yè)回暖，2025年國(guó)內(nèi)創(chuàng)新藥IND申請(qǐng)同比增長(zhǎng)13.7%，美迪西在這股風(fēng)種也抓住了機(jī)遇：

2025年美迪西完成了131個(gè)新藥項(xiàng)目的臨床申報(bào)審批，比上一年多了32個(gè)，增長(zhǎng)32.3%。合同負(fù)債在2026年一季度末達(dá)到11.42億元，比去年同期增長(zhǎng)超過50%。按這個(gè)拿單節(jié)奏，未來營(yíng)收更有保障了。2025年通過FDA、PMDA、匈牙利、墨西哥等多國(guó)GLP認(rèn)證后，海外客戶的拓展也取得了突破。

毛利率也在持續(xù)改善。2026年一季度，美迪西的綜合毛利率達(dá)到26.06%，同比提升了4.03個(gè)百分點(diǎn)，環(huán)比也提升了約2.5個(gè)百分點(diǎn)。一方面訂單量的增加，南匯園區(qū)開始呈現(xiàn)規(guī)模化效應(yīng)，單位固定成本明顯下降；其次是業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)的優(yōu)化，高毛利的ADC、小核酸等新興項(xiàng)目和臨床前研究業(yè)務(wù)占比提升，且訂單結(jié)構(gòu)看，臨床后期項(xiàng)目占比越來越高，單個(gè)項(xiàng)目的金額和毛利率都在往上走。

當(dāng)然，挑戰(zhàn)還在。臨床前CRO行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)激烈，局部?jī)r(jià)格競(jìng)爭(zhēng)可能長(zhǎng)期存在。整體來看，美迪西近年來一直在沖向海外，并取得一定進(jìn)展，但仍在爬坡階段。

圖源：百度百科

睿智醫(yī)藥：賬面虧損背后的主業(yè)韌性

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2025年，睿智醫(yī)藥營(yíng)收11.35億元，同比增長(zhǎng)16.96%，歸母凈利潤(rùn)1341.22萬(wàn)元，成功扭虧為盈。經(jīng)營(yíng)現(xiàn)金流達(dá)到19.05億元，同比增長(zhǎng)13.25%，現(xiàn)金流的大幅改善是全年最亮眼的地方。

去年7月睿智推出的限制性股票激勵(lì)計(jì)劃，取得了很大成效，直接推動(dòng)團(tuán)隊(duì)業(yè)績(jī)快速拉升。雖然沒有披露在手訂單總額，但從財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)能看出節(jié)奏——2025年末，應(yīng)收賬款賬面價(jià)值22.93億元，比期初增長(zhǎng)33.1%。合同資產(chǎn)從2025年末的9017.29萬(wàn)元降到2026年一季度末的4197.95萬(wàn)元，主要是部分長(zhǎng)期項(xiàng)目完成結(jié)算轉(zhuǎn)入應(yīng)收賬款，訂單交付效率提升。2025年經(jīng)營(yíng)現(xiàn)金流遠(yuǎn)超凈利潤(rùn)，回款能力明顯增強(qiáng)，訂單質(zhì)量在優(yōu)化。

不過，今年一季度營(yíng)收雖延續(xù)了增長(zhǎng)，達(dá)到2.67億元，同比僅增長(zhǎng)2.08%（可能激勵(lì)措施助推進(jìn)訂單快增后進(jìn)入平緩拉動(dòng)期）；歸母凈利潤(rùn)虧了1815.65萬(wàn)元，同比下滑373.36%。好在，去掉去年推出的限制性股票激勵(lì)計(jì)劃攤銷的2874萬(wàn)元，一季度歸母凈利潤(rùn)其實(shí)是1058.35萬(wàn)元，同比增長(zhǎng)59.34%，扣非凈利潤(rùn)更是增長(zhǎng)了672.24%。主業(yè)盈利能力在明顯提升。

毛利率方面，2025年整體毛利率28.61%，其中CRDMO業(yè)務(wù)毛利率28.28%。毛利率偏低的核心原因是產(chǎn)能利用率不足，江蘇啟東新廠還在建設(shè)和爬坡階段，2025年固定資產(chǎn)折舊4.89億元，長(zhǎng)期待攤費(fèi)用攤銷4.62億元。

今年一季度毛利率進(jìn)一步降到22.15%，除了行業(yè)季節(jié)性因素，低毛利項(xiàng)目占比階段性提升也是原因。但睿智去年新承接的多個(gè)創(chuàng)新藥研發(fā)生產(chǎn)項(xiàng)目，在今年則有望帶動(dòng)整體毛利率回升。

從業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)看，CRDMO還是睿智的絕對(duì)核心，2025年這塊業(yè)務(wù)營(yíng)收11.21億元，占總營(yíng)收的98.8%，2025年研發(fā)費(fèi)用5984.17萬(wàn)元，重點(diǎn)布局生物藥、ADC、寡核苷酸等前沿新分子領(lǐng)域，同時(shí)在美國(guó)、歐洲等地設(shè)立分支機(jī)構(gòu)，海外收入占比保持在較高水平。收購(gòu)上海睿智形成的15.01億元商譽(yù)已經(jīng)全額計(jì)提減值，未來不再有商譽(yù)減值風(fēng)險(xiǎn)，輕裝上陣的睿智可以更專注主業(yè)。

同步正在拓展微生態(tài)營(yíng)養(yǎng)及醫(yī)療業(yè)務(wù)，2025年?duì)I收880.01萬(wàn)元，規(guī)模還小，但54.94%的毛利率遠(yuǎn)高于CRDMO業(yè)務(wù)。2025年新設(shè)的弘元康生物、弘元康電商等子公司，進(jìn)一步完善了微生態(tài)產(chǎn)品的研產(chǎn)銷布局。

簡(jiǎn)而言之，睿智2025年扭虧為盈是個(gè)重要節(jié)點(diǎn)，主業(yè)的經(jīng)營(yíng)韌性已驗(yàn)證。未來隨著啟東基地產(chǎn)能釋放、項(xiàng)目結(jié)構(gòu)優(yōu)化、微生態(tài)業(yè)務(wù)放量，盈利能力有望穩(wěn)步提升。

昭衍新藥：訂單翻倍，安評(píng)龍頭復(fù)蘇

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在CRO行業(yè)集體承壓的2025年，昭衍新藥因生物資產(chǎn)公允價(jià)值變動(dòng)備受爭(zhēng)議。去年全年?duì)I收16.58億元，同比下降17.87%，歸母凈利潤(rùn)卻逆勢(shì)增長(zhǎng)302.4%，達(dá)到2.98億元。凈利潤(rùn)大增主要來自生物資產(chǎn)公允價(jià)值變動(dòng)收益，全年這項(xiàng)收益達(dá)5.14億元。猴子的漲價(jià)讓昭衍的財(cái)報(bào)有了超預(yù)期的表現(xiàn)，而主營(yíng)業(yè)務(wù)作為基本盤，表現(xiàn)得仍十分低迷。

進(jìn)入2026年一季度，主營(yíng)業(yè)務(wù)（實(shí)驗(yàn)室服務(wù)）仍在虧損，利潤(rùn)全靠猴來補(bǔ)，實(shí)驗(yàn)室服務(wù)及其他業(yè)務(wù)貢獻(xiàn)的凈利潤(rùn)是-2846.11萬(wàn)元。好在主業(yè)虧損收窄，且從訂單看，更好的改善近在眼前——一季度昭衍新簽訂單金額約9.1億元，同比增長(zhǎng)111.6%。截至報(bào)告期末，在手訂單累計(jì)約31億元，同比增長(zhǎng)40.9%，不僅遠(yuǎn)超行業(yè)平均增速，也創(chuàng)下了公司近兩年來的單季新簽訂單新高。

訂單爆發(fā)不是偶然的：一方面是行業(yè)修復(fù)帶動(dòng)需求增加；另一方面得益于昭衍在安評(píng)領(lǐng)域的實(shí)力。昭衍擁有國(guó)內(nèi)最全的GLP資質(zhì)，覆蓋從藥物發(fā)現(xiàn)到上市前的全流程安評(píng)服務(wù)，能承接各類復(fù)雜的創(chuàng)新藥項(xiàng)目，客戶粘性極強(qiáng)。充足的在手訂單已經(jīng)鎖定了公司未來2-3年的業(yè)績(jī)基本盤。

毛利率的變化反映了行業(yè)周期的底部特征和公司的成本優(yōu)勢(shì)。2025年公司整體毛利率20.75%，比2024年的28.39%明顯下滑，主要是行業(yè)價(jià)格戰(zhàn)和產(chǎn)能利用率不足的雙重影響。2026年一季度毛利率20.54%，跟2025年全年基本持平——說明價(jià)格競(jìng)爭(zhēng)還在繼續(xù)，但毛利率已經(jīng)觸底。

在現(xiàn)在這個(gè)實(shí)驗(yàn)猴荒的周期，昭衍是國(guó)內(nèi)少數(shù)實(shí)現(xiàn)實(shí)驗(yàn)動(dòng)物完全自給自足的CRO企業(yè)，這也就意味著動(dòng)物價(jià)格的波動(dòng)對(duì)公司采購(gòu)的支出基本無影響，還能在實(shí)驗(yàn)動(dòng)物價(jià)格回升時(shí)獲得額外收益。隨后期產(chǎn)能利用率的提升，毛利率有望逐步回升。

挑戰(zhàn)當(dāng)然也有：生物資產(chǎn)公允價(jià)值的波動(dòng)會(huì)影響短期利潤(rùn)，行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)加劇可能延緩毛利率修復(fù)速度，海外業(yè)務(wù)拓展需要時(shí)間和持續(xù)投入。但拐點(diǎn)已經(jīng)出現(xiàn)，訂單的爆發(fā)式增長(zhǎng)是行業(yè)復(fù)蘇最有力的證明。憑借自身在安評(píng)領(lǐng)域塑造的核心壁壘，昭衍主業(yè)可持續(xù)改善。這家安評(píng)龍頭已經(jīng)穿越了行業(yè)周期的底部，站在了新一輪增長(zhǎng)的起點(diǎn)上。

結(jié)語(yǔ)

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三家新藥CRO用各自的方式證明，最難的時(shí)刻已經(jīng)過去，集體走出“低谷”——毛利率修復(fù)有的還滯后，訂單已集體蹭蹭向上。當(dāng)然，新藥CRO的競(jìng)爭(zhēng)激烈，局部?jī)r(jià)格競(jìng)爭(zhēng)可能長(zhǎng)期存在，各家仍需加固競(jìng)爭(zhēng)壁壘。

參考來源：

[1] 蓋德視界觀察

[2] 藥企財(cái)報(bào)

制作策劃

策劃：Adelos / 審核校對(duì)：Jeff

撰寫編輯：Adelos / 封面圖來源：網(wǎng)絡(luò)

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