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2026年5月6日，可孚醫(yī)療（01187.HK）正式登陸港交所主板。此次公司共發(fā)行2700萬股H股，募資約10.62億港元。

這家2021年登陸深交所創(chuàng)業(yè)板的家用醫(yī)療器械公司，成為首家在港股IPO的家用醫(yī)療設(shè)備類企業(yè)，也是繼邁瑞、微創(chuàng)之后，又一家構(gòu)建"A+H"雙資本平臺的醫(yī)療器械公司。

時(shí)間點(diǎn)值得注意。就在上市前一周，可孚剛剛披露了2026年一季報(bào)——營收首次單季突破10億元大關(guān)，同比增長37.22%；扣非歸母凈利潤0.94億元，同比增長36.88%。

在行業(yè)整體承壓背景下，可孚交出了一份逆勢增長的成績單。這究竟是并購驅(qū)動下的階段性增長，還是一個(gè)值得持續(xù)觀察的結(jié)構(gòu)性變化？

# 業(yè)績拆解：從"前低后高"到"開門紅"

先看2025年全年。可孚醫(yī)療全年?duì)I收33.87億元，同比增長13.56%；歸母凈利潤3.72億元，同比增長19.20%，均創(chuàng)上市以來新高。

但全年數(shù)據(jù)掩蓋了節(jié)奏上的劇烈波動。上半年?duì)I收14.96億元，同比下滑4.03%，歸母凈利潤1.67億元，同比下滑9.51%。轉(zhuǎn)折發(fā)生在下半年，尤其是Q4單季營收達(dá)到9.90億元，歸母凈利潤1.11億元，同比分別增長34.79%和86.17%，幾乎以一己之力拉動了全年增長。

這種"前低后高"的走勢，既有行業(yè)需求回暖的因素，也跟公司2025年年中完成的兩筆并購（上海華舟、香港喜曼拿）納入合并報(bào)表直接相關(guān)。

進(jìn)入2026年，一季報(bào)的成色明顯更好。10.12億元的單季營收已經(jīng)超過2025年Q4的9.90億元，成為公司有史以來最高的單季收入。管理層將增長歸因于三點(diǎn)：核心醫(yī)療健康品類銷量大幅提升、線上渠道強(qiáng)勁發(fā)力、以及并購子公司并表貢獻(xiàn)。

但幾個(gè)數(shù)字需要同步關(guān)注：

• 銷售費(fèi)用3.53億元，同比增長54.50%，增速顯著高于營收的37.22%。這意味著每多賺1塊錢收入，公司在銷售端的投入強(qiáng)度在加大。線上業(yè)務(wù)擴(kuò)張和并購并表是主要原因，但銷售費(fèi)用率攀升的趨勢若持續(xù)，將直接壓縮利潤空間。

• 經(jīng)營活動現(xiàn)金流凈額1.03億元，同比下降6.81%。營收增長近四成，經(jīng)營現(xiàn)金流反而縮水，說明回款節(jié)奏沒有跟上收入確認(rèn)的速度，應(yīng)收賬款較年初增長5.86%至4.29億元，需要留意。

• 短期借款9.12億元，較年初增長58.61%。銀行短期信用借款的大幅增加，疊加財(cái)務(wù)費(fèi)用由負(fù)轉(zhuǎn)正（同比+198.12%），意味著公司正在加杠桿運(yùn)營。好消息是總資產(chǎn)69.13億元對應(yīng)資產(chǎn)負(fù)債率仍在可控范圍，但財(cái)務(wù)成本的上升趨勢是確定的。

簡而言之：增長是扎實(shí)的，但這不是一份"躺賺"的成績單，而是一份用真金白銀的營銷投入和資產(chǎn)負(fù)債表擴(kuò)張換來的增長。費(fèi)效比能否持續(xù)優(yōu)化，是接下來幾個(gè)季度的關(guān)鍵觀察點(diǎn)。

行業(yè)調(diào)整期里，可孚為什么還能增長？要理解可孚這份成績單的含金量，必須把它放回行業(yè)里看。

中國家用醫(yī)療器械行業(yè)正處于后疫情周期的深度調(diào)整期。2020到2022年，血氧儀、制氧機(jī)、霧化器、電子體溫計(jì)等產(chǎn)品經(jīng)歷了一輪需求爆發(fā)，相關(guān)上市公司業(yè)績和估值同步創(chuàng)出歷史新高。但從2024年開始，疫情紅利消退、庫存壓力釋放、終端價(jià)格承壓，行業(yè)整體進(jìn)入下行通道。

看幾組同行數(shù)據(jù)：魚躍醫(yī)療2025年?duì)I收79.55億元雖同比微增5.14%，但歸母凈利潤14.82億元同比下降17.94%，2026年一季度營收繼續(xù)同比下滑2.69%，凈利潤下滑31.44%。三諾生物2025年?duì)I收46.59億元微增4.87%，但歸母凈利潤僅0.93億元，同比暴跌71.61%。怡和嘉業(yè)2024年?duì)I收下滑24.85%，凈利潤下滑47.74%。就連全球家用血壓計(jì)龍頭歐姆龍，2024財(cái)年銷售也下降了2.6%。

在這樣的行業(yè)環(huán)境下，可孚是少數(shù)同時(shí)實(shí)現(xiàn)"營收增長+毛利率提升+凈利潤增長"三項(xiàng)指標(biāo)共振向上的公司。這不是靠運(yùn)氣，背后有幾個(gè)結(jié)構(gòu)性原因：

第一，產(chǎn)品結(jié)構(gòu)的"去疫情化"做得比較徹底。

可孚的呼吸支持類產(chǎn)品（霧化器、制氧機(jī)等）收入從2023年的4.55億元萎縮到2025年的2.65億元，占比從15.9%降至7.83%——這塊典型的疫情受益業(yè)務(wù)已經(jīng)大幅縮水。但與此同時(shí)，康復(fù)輔具類收入從7.18億元增長到12.44億元，占比從25.2%升至36.71%，成為第一大業(yè)務(wù)板塊。健康監(jiān)測類增長20.08%，中醫(yī)理療及其他增長35.14%，多品類形成梯次增長格局。相比疫情期間爆發(fā)式增長的呼吸類產(chǎn)品，康復(fù)輔具需求更受老齡化驅(qū)動，周期屬性更弱。

第二，整體毛利率持續(xù)提升。

公司整體毛利率已從41.1%提升至51.7%，三年提升超過10個(gè)百分點(diǎn)。高毛利品類占比提升、自有品牌議價(jià)能力增強(qiáng)，以及規(guī)模效應(yīng)釋放，共同推動了盈利能力改善。

第三，定制生產(chǎn)（OEM/ODM）悄然起勢。

這部分業(yè)務(wù)從2023年的0.64億元增長至2025年的2.85億元。雖然毛利率低于自有品牌，但訂單穩(wěn)定性更強(qiáng)，也意味著可孚的制造能力開始獲得B端客戶認(rèn)可。

不過，增長背后同樣存在隱憂。

2025年公司銷售費(fèi)用達(dá)到11.58億元，同比增長19%，銷售費(fèi)用率提升至34.2%。可孚的增長在很大程度上仍依賴電商渠道和營銷投入，一旦流量成本繼續(xù)提升，利潤端會首先承壓。

# 港股落地："A+H"背后的全球化邏輯

一家已經(jīng)在A股上市、持續(xù)盈利分紅的公司，為什么還要赴港上市？

答案還是全球化。

2024年，可孚境外收入僅5915萬元，占比不到2%；到了2025年，境外收入達(dá)到2.99億元，同比增長405%，占比提升至8.82%。

不過，這種增長主要來自并購。

上海華舟本身具備較高海外收入占比，香港喜曼拿則擁有港澳渠道資源，兩筆收購直接拉升了海外收入規(guī)模。

與此同時(shí)，可孚還與飛利浦達(dá)成戰(zhàn)略合作，獲得血糖、血壓等七大核心品類在大中華區(qū)的獨(dú)家品牌授權(quán)，進(jìn)一步補(bǔ)強(qiáng)高端健康監(jiān)測產(chǎn)品布局。

港股上市，本質(zhì)上是在為下一階段全球化擴(kuò)張搭建資本平臺。

PHIP資料顯示，“全球拓展”是募資核心方向。對于可孚而言，港股平臺的意義主要在于：

一是提升跨境并購與海外融資能力；

二是增強(qiáng)國際資本市場認(rèn)知度；

三是為未來全球業(yè)務(wù)擴(kuò)張建立長期資本支撐。

但必須看到，目前海外收入增長更多仍由并購驅(qū)動，海外業(yè)務(wù)的真實(shí)有機(jī)增長能力，還有待進(jìn)一步驗(yàn)證。

# 研發(fā)轉(zhuǎn)型：從渠道驅(qū)動到研發(fā)驅(qū)動？

除了全球化，可孚近兩年也開始強(qiáng)調(diào)研發(fā)與智能化能力建設(shè)。

2026年2月，可孚智能研究院成立，圍繞算法、硬件與數(shù)據(jù)融合布局AI能力，并計(jì)劃推出內(nèi)部大模型1.0版本。公司也在助聽器、智能呼吸設(shè)備等方向推進(jìn)智能化產(chǎn)品布局。

但財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)也顯示出另一面：公司研發(fā)費(fèi)用從2023年的1.14億元下降至2025年的0.87億元，研發(fā)費(fèi)用率從4.0%下降至2.6%。雖然2026年一季度研發(fā)投入同比回升17.27%，但整體投入規(guī)模仍不算高。

這意味著，可孚當(dāng)前更像是在采取“輕研發(fā)”路線——通過合作、參股與重點(diǎn)產(chǎn)品布局切入智能化方向，而不是走重資產(chǎn)研發(fā)路徑。

這種模式的優(yōu)點(diǎn)是資本效率更高、風(fēng)險(xiǎn)更可控；但長期來看，技術(shù)壁壘積累速度是否足夠，仍需要時(shí)間驗(yàn)證。

結(jié)語

可孚醫(yī)療用了不到一年時(shí)間，從宣布赴港到完成掛牌，速度并不慢。2025年“前低后高”的業(yè)績曲線，加上2026年一季度的強(qiáng)勁增長，也為港股上市提供了不錯(cuò)的數(shù)據(jù)基礎(chǔ)。

但真正的考驗(yàn)才剛剛開始。

過去幾年，可孚在行業(yè)調(diào)整周期里展現(xiàn)出了較強(qiáng)的多品類運(yùn)營能力、自有品牌毛利率優(yōu)勢以及電商渠道效率，這些能力幫助公司實(shí)現(xiàn)了逆勢增長。

但這個(gè)增長樣本能否持續(xù)，取決于公司接下來能否把現(xiàn)有產(chǎn)品矩陣和渠道能力，真正轉(zhuǎn)化為海外市場份額、更穩(wěn)定的研發(fā)投入，以及不依賴高強(qiáng)度營銷投放的內(nèi)生增長。

從湘江到香江，可孚完成了資本平臺的擴(kuò)展。下一階段更值得觀察的，仍然是全球化落地與盈利質(zhì)量。

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