文 | 趕碳號(hào)科技

氫能似乎已經(jīng)跌落神壇了，至少不再像前幾年那樣炙手可熱。

一方面，公眾對(duì)氫能的認(rèn)知在不斷改變。我國(guó)氫能領(lǐng)域的權(quán)威專家劉科院士，就一直為此奔走呼號(hào)，他否定氫是終極能源，指出氫能儲(chǔ)運(yùn)成本高、易泄漏、封閉空間爆炸風(fēng)險(xiǎn)大，大規(guī)模建加氫站不經(jīng)濟(jì)、不現(xiàn)實(shí)。另一方面，氫能產(chǎn)業(yè)本身的商業(yè)化遙遙無(wú)期，這才是根本。

所以，頂著氫能第一股的億華通，自2020年IPO后，也一直虧損到現(xiàn)在，其虧損幅度不但沒(méi)有因?yàn)樾袠I(yè)發(fā)展與技術(shù)進(jìn)步有絲毫改善，反而墮入泥潭不能自拔。

億華通對(duì)于氫能產(chǎn)業(yè)的態(tài)度，比劉科院士更含蓄：它選擇了忍者神龜一樣，縮頭苦熬。

億華通T系列氫燃料電池發(fā)動(dòng)機(jī)

億華通的氫能藍(lán)圖，畫(huà)不動(dòng)了

投資者們現(xiàn)在如果回頭看，億華通當(dāng)年赴港IPO的成功，更像是一起精心策劃的偶發(fā)事件，而不是商業(yè)必然。

來(lái)自公司官網(wǎng)

直到今天，億華通的官網(wǎng)上仍然保留著四年前北京冬奧會(huì)時(shí)的榮光。

事實(shí)上，若是沒(méi)有2022年北京冬季奧林匹克運(yùn)動(dòng)會(huì)，估計(jì)就沒(méi)有億華通后來(lái)的成功上市。公司在2025年年報(bào)中還提到當(dāng)年北京冬奧會(huì)帶來(lái)的幸運(yùn)，“氫燃料電池汽車在冬奧會(huì)等賽事上的規(guī)模運(yùn)用”。因?yàn)楸本┒瑠W會(huì)，政府向億華通采購(gòu)了一批氫燃料電池系統(tǒng)，這才幫助億華通實(shí)現(xiàn)了規(guī)模化增長(zhǎng)。

官方信息顯示：北京2022年冬奧會(huì)&冬殘奧會(huì)期間，億華通累計(jì)為賽事配套交付了200 余臺(tái)（套）氫燃料電池發(fā)動(dòng)機(jī)系統(tǒng)，對(duì)應(yīng)配套200余輛氫燃料電池汽車，全部服務(wù)于北京、張家口兩個(gè)賽區(qū)的賽事交通保障，核心車型為12米、9 米燃料電池大巴，以及部分中巴車型。

再疊加以歐陽(yáng)明高院士為首的專家，為氫能背書(shū)吶喊，整個(gè)社會(huì)特別是資本市場(chǎng)，都對(duì)氫能表現(xiàn)出極大的興趣和熱情。趕碳號(hào)忽發(fā)奇想，如果劉科院士與歐陽(yáng)院士同時(shí)出現(xiàn)在一場(chǎng)論壇上，他們會(huì)不會(huì)產(chǎn)生激烈地辯論。

不管怎樣，我們后來(lái)才發(fā)現(xiàn)，資本市場(chǎng)對(duì)于氫能的熱情是有保質(zhì)期的！若要讓投資人對(duì)氫能保持熱情，就得有持續(xù)的刺激或者故事，至少要讓人看到氫能產(chǎn)業(yè)積極的變化。但是事實(shí)恰恰相反。氫能的商業(yè)化非常困難，遠(yuǎn)沒(méi)有想象中的快。連昔日選擇氫能的隆基綠能，現(xiàn)在也把第二增長(zhǎng)極轉(zhuǎn)移到了儲(chǔ)能上了。

面對(duì)氫能商業(yè)化遇冷、資本熱情退潮，氫能產(chǎn)業(yè)鏈代表企業(yè)們收縮戰(zhàn)線、聚焦核心、務(wù)實(shí)降本，調(diào)整業(yè)務(wù)戰(zhàn)略：

重塑科技砍掉非核心業(yè)務(wù)，聚焦商用車燃料電池系統(tǒng)，嚴(yán)控成本與研發(fā)投入，深耕公交、物流等剛需場(chǎng)景，放緩擴(kuò)張、優(yōu)先保現(xiàn)金流與訂單落地；

國(guó)氫科技聚焦PEM電解槽與核心材料國(guó)產(chǎn)化，綁定央企資源推進(jìn)氫能商用車規(guī)模化，沖刺科創(chuàng)板融資支撐降本擴(kuò)產(chǎn)；

氫晨科技從單一燃料電池拓展至海上制氫/PEM 電解槽新賽道，聚焦重卡等高價(jià)值場(chǎng)景。

氫能第一股億華通，似乎沒(méi)有找到新方向，至少在業(yè)績(jī)上反映出不少問(wèn)題：

（1）公司2025年?duì)I業(yè)收入為2.59億元，同比下降29.49%；歸母凈利潤(rùn)為-6.71億元，同比下降47.05%；扣非歸母凈利潤(rùn)為-7.28億元，同比下降33.44%。

（2）2026年一季度億華通實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)總收入1667.38萬(wàn)元，同比增長(zhǎng)58.40%，歸母凈利潤(rùn)-5104.34萬(wàn)元，虧損同比收窄45.12%。

（3）億華通上市后2020年、2021年、2022年、2023年、2024年、2025年這6年，累計(jì)虧損約 17.21 億元。

虧損越來(lái)越多！但是億華通的運(yùn)氣很不錯(cuò)，總能抓住有利時(shí)機(jī)融資續(xù)命。

公開(kāi)資料顯示：億華通2020年8月4日IPO融資13.5億元，2021年定增融資2億元，合計(jì)融資了15.51億元。

2023年H 股IPO，募資總額9.82億港元； 2025年H股配售增發(fā)募資1.97億港元。綜上，億華通歷史資本市場(chǎng)募集總額合計(jì)約30.16億元。但是，億華通的凈資產(chǎn)到2025年年末時(shí)只有19.28億元了。

因?yàn)槿谫Y夠密集，融的錢夠多，所以億華通即使連年虧損，它的負(fù)債率也不高。但是，沒(méi)有業(yè)績(jī)支撐，投資人只能用腳投票，公司股票從最高的127.02元，一度跌至18.54元。

主要靠政府采購(gòu)的生意

億華通的主營(yíng)業(yè)務(wù)是燃料電池系統(tǒng)。

燃料電池系統(tǒng)/發(fā)動(dòng)機(jī)系統(tǒng)/動(dòng)力系統(tǒng)是指燃料電池汽車中的儲(chǔ)氫發(fā)電復(fù)合系統(tǒng)，由電堆、空氣供給系統(tǒng)、氫氣供給系統(tǒng)、冷卻系統(tǒng)、控制系統(tǒng)、車載儲(chǔ)氫系統(tǒng)、DC/DC等一系列部件構(gòu)成。這是一臺(tái)燃料電池汽車/氫燃料電池汽車最核心的部分。

目前看，氫燃料電池車很難獨(dú)立實(shí)現(xiàn)商業(yè)化，要靠各種補(bǔ)貼來(lái)支持，同時(shí)還存在加氫等難題。因此氫燃料電池車在應(yīng)用上非常受限。應(yīng)用場(chǎng)景一般集中在公交領(lǐng)域、環(huán)衛(wèi)、城市物流配送、冷鏈運(yùn)輸、渣土運(yùn)輸、大宗貨物運(yùn)輸?shù)龋诖啊犭娐?lián)供等新領(lǐng)域也有示范項(xiàng)目。

總之，現(xiàn)在氫能就是一個(gè)場(chǎng)景一個(gè)場(chǎng)景地開(kāi)發(fā)，一個(gè)項(xiàng)目一個(gè)項(xiàng)目地做。沒(méi)有商業(yè)性，企業(yè)做得好不好，主要全依賴政策扶持。

億華通的業(yè)務(wù)清晰地展示了這一點(diǎn)。

公司在2025年銷售了545輛氫車，只有2022年銷售量的三分之一。為什么銷售量會(huì)萎縮得這么厲害呢？

首先，2022年冬奧會(huì)對(duì)億華通的銷量形成了刺激。后面就再?zèng)]有這樣的重大利好了。

其次，億華通面臨著同行的激烈競(jìng)爭(zhēng)。這不是臆斷。億華通2025年報(bào)是這么說(shuō)的：“行業(yè)整體面臨市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)加劇、產(chǎn)品價(jià)格承壓等發(fā)展挑戰(zhàn)。”在本來(lái)增長(zhǎng)就有限的市場(chǎng)里，億華通還在被同行搶份額 。

第三，更重要的原因，這個(gè)行業(yè)根本沒(méi)有商業(yè)化，幾乎所有訂單都與政府補(bǔ)貼相關(guān)。

從直接數(shù)據(jù)來(lái)看，億華通直接拿到的補(bǔ)貼并不多。從2020年到2025年，億華拿到的政府補(bǔ)助只有1.52億元。

但是，億華通的客戶都是靠補(bǔ)貼買氫燃料電池車的。簡(jiǎn)單地說(shuō)，客戶拿政府補(bǔ)貼去買“高價(jià)”的氫燃料電池車。此外，客戶還會(huì)獲得加氫補(bǔ)貼等。

直接客戶和間接客戶拿到補(bǔ)貼了，可以給億華通；若是不能及時(shí)拿到補(bǔ)貼就會(huì)拖欠；或是拿的補(bǔ)貼少，就要減少采購(gòu)。

億華通自己總結(jié)：“氫燃料電池車終端用戶的共同點(diǎn)是付款周期長(zhǎng)，受行業(yè)補(bǔ)貼退坡、地方財(cái)政緊張影響，客戶付款能力下降。”因此，公司有可能會(huì)大幅度計(jì)提信用減值損失。

2025年的資產(chǎn)減值損失較上年同期增加8,949.65萬(wàn)元，主要系公司依據(jù)最新出臺(tái)的氫能行業(yè)政策，基于會(huì)計(jì)謹(jǐn)慎性原則對(duì)報(bào)告期內(nèi)相關(guān)資產(chǎn)組加大計(jì)提減值準(zhǔn)備所致。

各地政府補(bǔ)貼、補(bǔ)貼力度各不相同，有的一臺(tái)車補(bǔ)貼只有二三萬(wàn)，而根據(jù)去年濟(jì)南的政策，一臺(tái)重卡最高補(bǔ)貼金額高達(dá)49萬(wàn)元。而更早期，有的地方政府補(bǔ)貼超過(guò)一百萬(wàn)元。

億華通稱：“如后續(xù)行業(yè)政策繼續(xù)調(diào)整（如保有量目標(biāo)、補(bǔ)貼標(biāo)準(zhǔn)等關(guān)鍵參數(shù)變動(dòng)），進(jìn)而導(dǎo)致公司虧損態(tài)勢(shì)存在延續(xù)的可能。”

其實(shí)，近幾年業(yè)績(jī)不佳正是因補(bǔ)貼退坡或退坡可能。

舉例如下：

重慶?2026年1月正式廢止《重慶市氫燃料電池汽車產(chǎn)業(yè)發(fā)展指導(dǎo)意見(jiàn)》，原定2025年目標(biāo)（1500輛氫車、15座加氫站）僅完成約30%。對(duì)此，官方解釋為“適應(yīng)現(xiàn)階段氫能產(chǎn)業(yè)發(fā)展實(shí)際情況”。

2025年11月，2025年佛山氫能源公交車閑置事件引發(fā)了對(duì)廣東佛山市氫能政策的質(zhì)疑。

有媒體報(bào)道：“為推行氫能源產(chǎn)業(yè)發(fā)展，佛山五區(qū)總共采購(gòu)了將近一千臺(tái)的氫能源公交車，但其中未明確退役的989臺(tái)氫能源公交車?yán)铮瑢?shí)際運(yùn)營(yíng)上限車輛可能不足1/3。”

“每臺(tái)氫能源公交采購(gòu)價(jià)在110萬(wàn)至200萬(wàn)元不等，相當(dāng)于同尺寸的公交車貴了將近30%，但使用成本太高導(dǎo)致車輛閑置率奇高，不少車輛甚至長(zhǎng)期停放在路邊”。

北京昌平、廣州、寧波、嘉興等地雖在2025年3月后仍發(fā)布新補(bǔ)貼細(xì)則，但重點(diǎn)轉(zhuǎn)向核心技術(shù)攻關(guān)、首臺(tái)套設(shè)備獎(jiǎng)勵(lì)和加氫站建設(shè)，而非整車購(gòu)置補(bǔ)貼。

工業(yè)和信息化部、財(cái)政部、國(guó)家發(fā)展改革委在2026年3月16日聯(lián)合發(fā)布的《關(guān)于開(kāi)展氫能綜合應(yīng)用試點(diǎn)工作的通知》中，明確提出了量化的考核目標(biāo)：到2030年，終端用氫平均價(jià)格降至25元/千克以下，力爭(zhēng)在部分優(yōu)勢(shì)地區(qū)降至15元/千克左右；全國(guó)燃料電池汽車保有量較2025年翻一番，力爭(zhēng)達(dá)到10萬(wàn)輛。既然了有了具體的要求，各個(gè)地方政府在申報(bào)綜合應(yīng)用試點(diǎn)時(shí)，也許會(huì)更謹(jǐn)慎一些吧。

業(yè)務(wù)收縮，連研發(fā)的錢也省了

很多科創(chuàng)企業(yè)同樣是連年虧損，但是投資人并不擔(dān)心，反而很有信心，重要原因就是投資人可以看到企業(yè)營(yíng)收利潤(rùn)在未來(lái)的倍增計(jì)劃，看得見(jiàn)希望。

億華通的營(yíng)收規(guī)模同樣也是萎縮的。

財(cái)報(bào)顯示，億華通在2023年?duì)I業(yè)收入達(dá)到8億元的高峰，此后就一直下降。剛剛過(guò)去的2025年?duì)I收只有2.58億元了，這差不多回到了2017年的水平。

讓趕碳號(hào)比較失望和擔(dān)憂的是，作為一家氫能公司，億華通的研發(fā)投入在持續(xù)減少。

2025年年報(bào)顯示：報(bào)告期內(nèi)研發(fā)投入總額較上年同期減少55.62%，主要系報(bào)告期內(nèi)公司優(yōu)化研發(fā)項(xiàng)目管理，減少新研發(fā)領(lǐng)域及方向的研究，整體研發(fā)投入同比下降。

公司在2025年報(bào)中解釋稱：“公司本期研發(fā)投入資本化比重較上年同期減少7.75個(gè)百分點(diǎn)，主要系報(bào)告期內(nèi)公司根據(jù)行業(yè)環(huán)境變化和產(chǎn)品技術(shù)路線評(píng)估，對(duì)前期資本化的研發(fā)項(xiàng)目進(jìn)行審慎復(fù)核，根據(jù)《企業(yè)會(huì)計(jì)準(zhǔn)則》相關(guān)規(guī)定，公司認(rèn)為個(gè)別項(xiàng)目未來(lái)無(wú)法形成持續(xù)經(jīng)濟(jì)效益，不再滿足資本化確認(rèn)條件，故在本期將相關(guān)開(kāi)發(fā)支出轉(zhuǎn)入研發(fā)費(fèi)用，導(dǎo)致研發(fā)投入資本化比重下降。”

來(lái)自2025年年報(bào)；單位：元

億華通雖然仍然保持著23.91%的高研發(fā)比例，但是研發(fā)人員數(shù)量卻明顯在下降。2023年時(shí)還有346人，2024年年末有156人，而剛剛發(fā)布的2025年年報(bào)顯示，研發(fā)人員數(shù)量只剩下94人了。

公司解釋：“報(bào)告期內(nèi)，公司研發(fā)人員占比從22.03%降至19.50%。這一調(diào)整是公司持續(xù)應(yīng)對(duì)市場(chǎng)環(huán)境變化和經(jīng)營(yíng)壓力，進(jìn)一步深化成本優(yōu)化策略的重要舉措。公司對(duì)研發(fā)項(xiàng)目進(jìn)行了更加精準(zhǔn)的戰(zhàn)略聚焦，旨在將有限資源集中投入到最具戰(zhàn)略價(jià)值和市場(chǎng)前景的核心研發(fā)方向，持續(xù)提升研發(fā)效率和資源利用效率。”

數(shù)據(jù)顯示：億華通2024年研發(fā)人員平均薪酬超過(guò)40萬(wàn)元，到了2025年就只有20.4萬(wàn)元。可以說(shuō)，億華通現(xiàn)在的薪酬對(duì)研發(fā)人員缺乏吸引力。

億華通是沒(méi)錢搞研發(fā)了，還是認(rèn)為現(xiàn)在在研發(fā)上高投入，難以產(chǎn)生理想的經(jīng)濟(jì)效益呢？

尾聲

什么時(shí)候氫能才能迎來(lái)全面商業(yè)化呢？《2026年中國(guó)氫能產(chǎn)業(yè)發(fā)展白皮書(shū)》預(yù)測(cè)的是2031-2035年。

隨著制氫技術(shù)成熟、核心裝備降本及產(chǎn)業(yè)鏈協(xié)同優(yōu)化，氫氣市場(chǎng)將逐步降低政策依賴，成為具有獨(dú)立商業(yè)吸引力的新興市場(chǎng)，中國(guó)將逐步承擔(dān)技術(shù)輸出與標(biāo)準(zhǔn)制定的角色。此階段，市場(chǎng)參與主體更豐富、基礎(chǔ)設(shè)施覆蓋持續(xù)擴(kuò)大、商業(yè)模式多元?jiǎng)?chuàng)新，逐步形成“技術(shù)支撐-產(chǎn)能提升-需求增長(zhǎng)-成本下降”的自循環(huán)。

氫能技術(shù)的突破靠誰(shuí)呢？究竟是要坐等氫能商業(yè)化的來(lái)臨呢，還是要努力爭(zhēng)取這一天早日到來(lái)？不同的策略，將決定公司是否能率先其它企業(yè)吃到氫能紅利。

顯然，億華通選擇了坐等。正如上所述，億華通現(xiàn)在連研發(fā)的錢都在砍了，更不要說(shuō)具體的氫能項(xiàng)目了。

公司募投項(xiàng)目進(jìn)展不及預(yù)期，實(shí)際上也能省下不少資金。比如，“燃料電池綜合測(cè)試評(píng)價(jià)中心”項(xiàng)目，公司認(rèn)為現(xiàn)已建成的研發(fā)綜合測(cè)試中心能夠有效支撐目前公司各項(xiàng)核心環(huán)節(jié)的產(chǎn)品性能自主測(cè)試工作，但受近兩年宏觀經(jīng)濟(jì)環(huán)境、補(bǔ)貼政策等多因素綜合作用影響，燃料電池市場(chǎng)整體景氣度有所下滑，公司經(jīng)營(yíng)壓力持續(xù)攀升，為此公司相應(yīng)調(diào)整了整體研發(fā)布局，進(jìn)一步集中有限研發(fā)資源于產(chǎn)品性能優(yōu)化及成本控制等方面。

此外，近年來(lái)行業(yè)內(nèi)第三方檢測(cè)資源及標(biāo)準(zhǔn)完善等均已獲較大發(fā)展，導(dǎo)致市場(chǎng)需求出現(xiàn)升級(jí)分化現(xiàn)象，繼續(xù)按照預(yù)定規(guī)模投入項(xiàng)目建設(shè)的必要性可能相應(yīng)降低，同時(shí)也無(wú)法契合公司當(dāng)前經(jīng)營(yíng)現(xiàn)狀及近期發(fā)展需求。

綜上，經(jīng)綜合評(píng)估客觀經(jīng)濟(jì)環(huán)境、行業(yè)發(fā)展趨勢(shì)及公司目前經(jīng)營(yíng)情況等因素后，公司審慎決定終止“燃料電池綜合測(cè)試評(píng)價(jià)中心項(xiàng)目”。其他募投項(xiàng)目也存在資金節(jié)余情況。

公司的創(chuàng)始人張國(guó)強(qiáng)2013年進(jìn)入中國(guó)科學(xué)院大學(xué)管理科學(xué)與工程專業(yè)攻讀博士學(xué)位，師承中國(guó)科學(xué)院院士、新能源動(dòng)力系統(tǒng)領(lǐng)域泰斗歐陽(yáng)明高。張國(guó)強(qiáng)創(chuàng)立億華通，實(shí)踐了導(dǎo)師團(tuán)隊(duì)的科研成果，又準(zhǔn)確地把握住了冬奧會(huì)的契機(jī)，一戰(zhàn)成名。可能對(duì)億華通來(lái)說(shuō)，時(shí)代的機(jī)遇遠(yuǎn)比自身的努力更重要吧。

看完億華通的“發(fā)家史”和經(jīng)營(yíng)戰(zhàn)略，趕碳號(hào)有一種錯(cuò)覺(jué)，億華通的真正能力是把握機(jī)會(huì)的能力，而不是像很多在科創(chuàng)領(lǐng)域默默耕耘創(chuàng)業(yè)的科學(xué)家那樣。