出品 | 創業最前線

作者 | 星空

編輯 | 王亞靜

美編 | 邢靜

審核 | 頌文

當“摩爾定律”逐漸逼近物理極限，算力焦慮席卷全球半導體產業時，先進封裝技術悄然站上了時代的風口。在后摩爾時代，它被視為延續芯片性能神話的最后一塊拼圖。

在這個風口上，一家來自南京的半導體封測行業獨角獸——江蘇芯德半導體科技股份有限公司（以下簡稱：芯德半導體），在2026年5月8日二次遞表，再次邁入了港交所IPO的考場。

表面上看，這是一家備受小米、OPPO、聯發科等產業巨頭青睞，技術全面覆蓋2.5D/3D前沿領域的明日之星；但招股書也暴露出其光鮮背后的窘迫：主營業務深陷虧損泥潭，近三年累計虧損超12億元，約29.65億元的贖回負債更是如“達摩克利斯之劍”高懸頭頂。

當獨角獸的光環散去，這家公司真正的挑戰已浮出水面。

1、長電舊部聯手打造獨角獸公司，市占率僅0.6%

芯德半導體的起點并不低，其創業故事開篇就寫滿了跨界與速度。

公司創始人張國棟現年47歲，他2001年畢業于東南大學英語專業，并非芯片科班出身。

2003年，張國棟進入江陰長電先進封裝有限公司（以下簡稱：長電先進）工作，這家公司是A股上市公司長電科技的全資子公司。張國棟在長電先進一干就是十六年，2019年曾以公司總經理的身份出席過德州儀器卓越供應商獎的活動。離職創業前，張國棟已經是長電先進的董事。

2020年9月，張國棟與出身長電科技的潘明東聯手，在南京浦口創立了芯德半導體。此后也有多位在長電系工作過的人員加入芯德半導體。如：芯德半導體的副總經理劉怡、龍欣江、張中以及首席財務官方亞萍等高管。

從外語專業到芯片封測，從職業經理人到獨角獸創始人，張國棟的跨界路徑在半導體這個技術壁壘極高的行業里并不常見。

不過，這并未影響芯德半導體的成長速度：公司成立不到6年，已經完成了多輪融資，投資方包括小米系持股的小米長江、OPPO創始人陳明永控制的巡星投資、聯發科控制的Gaintech、以及上市公司龍旗科技等，融資總額超23億元。

若據2025年9月最后一次股權轉讓的價格計算，公司估值已經達到55.46億元。

IPO前，小米長江產業基金持股2.61%、巡星投資持股1.14%、Gaintech持股0.31%。張國棟、潘明東、劉怡以及寧泰芯、寧浦芯共同組成單一最大股東集團，合計持股24.95%。

此外，南京芯聚、南京浦口產業投資、揚州龍投、紫金先進、南京人才科創基金等機構組成的“江蘇省實體”合計持股13.16%。以此可以看出，當地政府對半導體產業的支持。

但資本敘事與產業地位之間，仍存在著一道裂縫。

（圖 / 招股書）

根據弗若斯特沙利文的數據，按2024年收入計算，芯德半導體在中國通用用途OSAT（委托半導體封裝與測試）企業中排名第七，市場份額僅為0.6%，而行業前五名的市場份額共計64%，可見市場集中度頗高，芯德半導體在行業內的存在感相對較小。

2、3年累虧超12億，高端業務營收不足25萬

從財務數據來看，更能直觀看到芯德半導體經營上所面臨的壓力。

招股書顯示，2023年至2025年，芯德半導體分別實現營收5.09億元、8.27億元、10.12億元，復合年增長率達41%，增長勢頭可謂迅猛。

然而，同期公司的凈虧損分別達3.59億元、3.77億元、4.83億元，三年累計虧損高達12.19億元；經調整凈虧損（非國際財務報告準則計量）分別為2.66億元、2.38億元、2.74億元。

可見，芯德半導體營收狂奔的另一面，是利潤的持續“失血”。

（圖 / 招股書）

另據芯德半導體在招股書中披露，預計2026年將繼續錄得虧損。主要原因是，揚州生產基地在2025年7月開始運營，折舊及攤銷以及其他固定成本有所增加，而產能尚未充分利用，從而對盈利產生下行壓力。

在毛利率表現方面，2023年至2025年，芯德半導體的毛利分別為-1.96億元、-1.67億元、-1.82億元；毛利率持續為負，分別為-38.4%、-20.1%、-18.0%。這意味著，芯德半導體尚未跨越盈虧平衡點，規模擴張暫未轉化為盈利。

對此，芯德半導體公司則表示：“虧損幅度的持續顯著收窄，充分體現了產能爬坡帶來的規模效應及生產效率的穩步提升。”關于毛利率轉正的具體時間點，該公司暫未透露。

（圖 / 招股書）

作為一家高新技術企業，芯德半導體也做了全技術布局。

招股書稱公司是國內通用用途OSAT八強中，僅有的四家集齊2.5D/3D（含FOCT-R/S/L、TGV）、WLP、BGA、LGA、FC-QFN等先進封裝類別技術能力的企業之一。

其中，2.5D/3D封裝可以說是目前先進封裝賽道的“皇冠明珠”，它是AI芯片，高性能計算機的核心封裝方案，在全球市場供不應求。以此來看，芯德半導體的技術布局已經觸及行業前沿。

（圖 / 芯德半導體的2.5D/3D封裝產品（圖源：招股書））

盡管芯德半導體在招股書中表示，2025年，其2.5D/3D產品已具備量產能力，但該年度公司2.5D/3D先進封裝產品的收入僅為24.4萬元，即高端業務的收入占總收入的比例不足0.03%，幾乎可以忽略不計。對于相關業務的進展情況，芯德半導體向「創業最前線」透露，正在積極推進客戶導入的認證流程。

（圖 / 招股書）

2023年至2025年，芯德半導體的研發費用率也在逐年降低，分別為15.05%、11.33%、8.51%。研發費用率下降，部分原因是營收規模快速擴張帶來的分母效應，但值得警惕的是2025年其研發開支金額為8616.6萬元，同比減少8.1%。

這也使得芯德半導體面臨雙重挑戰：一方面，高端業務尚未形成規模收入，2.5D/3D封裝的技術成熟度和客戶導入進度仍待驗證，何時成為新的增長引擎尚需觀察；

另一方面，研發費用率持續走低，后續技術迭代與工藝優化能否跟上行業節奏，同樣值得關注。若未來不能維持一定的研發投入強度、加快2.5D/3D產品從量產能力到規模化收入的轉化，公司在快速演進的封裝市場中或面臨技術追趕壓力，進而影響其長期競爭格局的構建。

對此，芯德半導體解釋稱：“2025年研發開支略有下降，主要是由于揚州芯粒設施的研發活動處于新項目啟動流程中，但公司研發人員從2023年的約260人增長至2025年的283人，仍持續保持研發的高投入。研發開支的波動主要取決于研發項目的階段性特征，屬于行業正常現象。”

3、贖回負債已增至29億，需警惕擴產拖累盈利

如果說虧損是芯德半導體的“顯性問題”，那么贖回負債則是更隱蔽的風險。

招股書顯示，截至2025年12月31日，公司的贖回負債規模已達29.65億元。這一數字源于公司在IPO前向投資者發行的含贖回權的融資工具——若公司未能在2028年12月31日前完成上市，投資者有權要求贖回，從而觸發大規模資金外流。

贖回負債直接導致公司凈資產為負，截至2025年底，公司負債凈額為12.32億元。

（圖 / 招股書）

招股書解釋，相關贖回權將在上市后終止，贖回負債將轉換為權益，無需公司支付任何現金清償。這意味著，上市成功與否，直接關系到這筆巨額負債的處置方式。一旦上市失敗或延期，贖回壓力將直接沖擊公司現金流，公司或將面臨嚴峻的流動性壓力。

此外，盡管贖回負債短期內不會觸發贖回條件，但芯德半導體在招股書中也坦言，與股份相關的贖回負債的持續應計利息，以及為激勵關鍵人員而產生的大量以股份為基礎的付款開支，均對公司的獲利造成了沉重負擔。

2023年至2025年，芯德半導體的贖回負債利息分別為6649.9萬元、1.03億元、1.25億元，這也是公司財務成本中占比最大的一筆費用。

（圖 / 招股書）

更棘手的是，處于虧損泥潭且公司產能利用率并不飽和，芯德半導體仍計劃推進擴產。

招股書披露，2025年，南京生產基地的設計產能約為64.11億件、實際產量為54.16億件，利用率約為84.5%；揚州生產基地從2025年7月投產至2025年12月31日，設計產能約為6272萬件、實際產量為4327萬件，利用率約為69%，仍處于產能爬坡初期。

（圖 / 招股書）

即便如此，公司仍在2025年6月底宣布在南京開工建設總投資55億元的人工智能先進封測基地。其在招股書中也表示，IPO后至2030年12月31日，公司計劃將部分募投資金用于建設生產基地、購置生產設備等。

目前，先進封裝行業正處擴產競賽階段，芯德半導體跟進擴產具備戰略必要性，否則將錯失AI算力浪潮下的技術與產能卡位機會。

但短期盈利壓力也將會隨著擴產而顯著放大：揚州基地產能未滿已推高折舊，南京55億元新基地及后續擴產將進一步抬升公司的固定成本。當前芯德半導體的毛利率持續為負、高端封裝商業化緩慢，管理層仍需平衡擴產節奏與盈利目標，嚴控資本開支，加速產能爬坡與客戶導入，避免虧損持續擴大。

對于公司是否有明確的盈利時間表，以及擴產對公司扭虧為盈會有多大影響等問題，芯德半導體回復「創業最前線」稱：“當前的階段性虧損主要是為搶占‘后摩爾時代’先進封裝高地而進行的前瞻性投入。2026年預期虧損則主要受新產線投產初期的折舊壓力影響，但這屬于結構性升級的必要階段。”

其進一步表示，公司已在GPU、光模塊、高端AI電源管理芯片等前沿領域取得重大突破，并與頭部企業建立戰略合作，擴產是為了抓住全球先進封測市場的歷史性機遇。公司經調整EBITDA已從2023年的虧損4680萬元轉為2024年的盈利5980萬元，并于2025年進一步增至8390萬元，體現出核心業務已具備“造血能力”，擴產將加速這一良性循環。

對芯德半導體而言，此時沖刺港交所IPO既是融資的重要選擇，也是破解困局的機會。但IPO不是萬能良藥，無論能否成功上市，公司都需直面三大核心挑戰：高端技術的商業化突破、財務風險控制以及擴產節奏理性化。

芯德半導體的二次遞表，本質上是一場與時間、資本耐心、自身商業模式的賽跑。未來半年，港交所的聆訊結果將是值得關注的關鍵信息；而更長的周期里，市場真正關心的只有一個問題：當資本熱度褪去，這家“長電舊部”創辦的半導體封測獨角獸公司，能否用盈利證明自己的實力。

*注：文中題圖及未署名圖片來自攝圖網，基于VRF協議。