作者｜畫畫

很多人對小米有一種慣性印象：輕，快，效率高，典型的互聯(lián)網(wǎng)基因。

過去十幾年，小米幾乎一直在用輕資產(chǎn)的方式打仗，不像蘋果那樣重，不像華為那樣死磕底層研發(fā)，不像特斯拉那樣重度迷戀超級工廠。

在雷軍帶領(lǐng)下的小米，更像一臺極度精密的效率機器。用供應(yīng)鏈、渠道、流量和輕巧的生態(tài)鏈模式，把硬件生意做到極致薄利，然后靠規(guī)模和互聯(lián)網(wǎng)服務(wù)賺錢。

但5月26日最新這份一季報，讓我有一個很直接的感覺：那個輕資產(chǎn)的小米模式，回不去了。

一

先看賬面數(shù)字。

數(shù)據(jù)顯示，2026年Q1財報總收入991億元，同比下降10.9%。經(jīng)調(diào)整凈利潤61億元，同比下降43.1%。智能電動汽車及AI等創(chuàng)新業(yè)務(wù)經(jīng)營虧損31億元。

刺眼的是節(jié)奏。2025年三季度，小米汽車剛首次實現(xiàn)季度盈利，賺了7億。四季度經(jīng)營收益11億元，全年好不容易扭虧為盈。然后2026年一季度，又掉回去了。

原因不復(fù)雜。第一代SU7本季停售，新一代到3月底才上市交付；YU7因產(chǎn)品周期交付量下滑；購置稅補貼削薄了單車收入；存儲和芯片全線漲價。交付量從上季度的14.5萬輛跌到8.08萬輛，環(huán)比幾乎腰斬。

翻開財報，利潤下滑尤為醒目。但我覺得這份財報真正值得看的不是利潤本身。

是利潤背后暴露出來的一種結(jié)構(gòu)性變化，小米正在從一家效率型公司，變成一家投入型公司。

二

過去的小米，很少打真正意義上的重資本消耗戰(zhàn)。

手機是代工模式。IoT生態(tài)鏈?zhǔn)瞧脚_參股模式。互聯(lián)網(wǎng)業(yè)務(wù)是典型的高毛利。即便后來沖高端，本質(zhì)也還是在原有體系里做產(chǎn)品升級，不需要重新平地起高樓。

但汽車不一樣，AI也不一樣。

這兩個賽道有一個共同的殘酷規(guī)律，它們是吞噬資金的無底洞，不僅需要長期、高頻、飽和式的巨量投入，而且在相當(dāng)長的一段時間內(nèi)，你看不到任何正向的回頭錢。

Q1財報里那個研發(fā)數(shù)字說明了一切：單季度90億，同比增長33.4%，研發(fā)人員超過26000人。

2025全年研發(fā)投入331億，幾乎等于全年經(jīng)調(diào)整凈利潤的392億。管理層給的指引更重：五年研發(fā)超2000億，三年AI至少600億。

這意味著小米開始同時養(yǎng)兩套體系。

一套是舊世界，手機、IoT、互聯(lián)網(wǎng)。負(fù)責(zé)拼命賺錢，提供現(xiàn)金流和維持體面的門面。另一套是新世界。汽車、AI、大模型、智能駕駛。負(fù)責(zé)瘋狂燒錢，負(fù)責(zé)去對賭未來和想象力。

這完全是一場資本的左右手互搏。

舊世界要效率、要周轉(zhuǎn)、要利潤率；新世界要耐心、要重資產(chǎn)、要容忍常態(tài)化的虧損。

同時踩下這兩個相反的油門，小米正在變成一家資本調(diào)度公司，用舊世界的血，去填新世界的坑。每一個季度，雷軍都在做極其驚險的內(nèi)部再分配。

這幾乎可以說是雷軍創(chuàng)業(yè)歷史上，第一次真正進入重資本的絞肉機。

三

再看供血端。

小米的現(xiàn)金奶牛是手機×AIoT板塊，一季度貢獻793億收入，整體毛利率22%。但這頭牛自己也在承壓。

手機出貨量同比跌了19.2%，單季出貨3380萬臺。毛利率從上季度的12.4%被壓到了10.1%，存儲芯片的漲價直接割走了最肥的一塊肉。

高端化的牌面雖然不錯，全球ASP同比升至每臺1310元，創(chuàng)了歷史新高；大陸高端機占比23.5%，但高端化短期的直接代價是賣得貴了、賣得少了、研發(fā)和營銷成本更高了，它還沒走到那個能靠規(guī)模效應(yīng)砸碎成本上升的臨界點。

IoT和互聯(lián)網(wǎng)加在一起約350億收入，利潤結(jié)構(gòu)不錯，但體量撐不起大局。它們能穩(wěn)基本盤，對沖不了手機利潤下滑和汽車31億的窟窿。

老業(yè)務(wù)的輸血速度在變慢，新業(yè)務(wù)的傷口卻在撕大。

這個危險的剪刀差，接下來的幾個季度會變得越來越明顯。

四

小米的困境不是孤例。

把視線拉到字節(jié)跳動，會看到一個幾乎鏡像的故事。量級更大，下注更猛，只是因為字節(jié)沒有上市，所以這頭大象在轉(zhuǎn)向時，表面上看起來更安靜。

字節(jié)2024年全年營收約1.13萬億元，凈利潤約330億美元，凈利率21%。全球互聯(lián)網(wǎng)公司里，能同時做到這個規(guī)模和利潤率的，一只手?jǐn)?shù)得過來。

然后到了2025年，據(jù)36Kr與第一財經(jīng)報道，字節(jié)的賬面利潤在一夜之間承受了前所未有的戰(zhàn)略重壓。（延伸閱讀：）

原因極其集中：AI。

據(jù)第一財經(jīng)報道，2025年字節(jié)資本開支預(yù)算飆到約1600億元，900億買算力，700億建數(shù)據(jù)中心。2024年字節(jié)在AI上花了800億，幾乎頂BAT三家總和。到2025年又翻了一倍。

年初，字節(jié)CEO梁汝波全員會上的原話是，AI是比PC+Web更大的行業(yè)核心機遇。1600億花下去了，不是嘴上說說。

字節(jié)的老業(yè)務(wù)，抖音廣告、電商、TikTok，并沒有出問題。

2025年字節(jié)跳動國內(nèi)營收同比增幅約20%，海外營收同比增長近50%，后者占比從2024年的25%提升至三成以上，創(chuàng)歷史新高，其中TikTok電商業(yè)務(wù)是重要支撐。收入曲線還在往上拱，但利潤曲線在往下掉。

新賺的錢還沒焐熱，就被成批地送進了AI的熔爐里。

針對利潤下滑的報道，抖音集團副總裁李亮的回應(yīng)是，70%是國際會計準(zhǔn)則的數(shù)字，不反映實質(zhì)運營。

這話在會計口徑上成立。但它傳遞的真實信號是，字節(jié)內(nèi)部對賬面利潤的階段性收縮已經(jīng)做好了心理準(zhǔn)備。這是戰(zhàn)略投入期的必然代價，他們知道錢花在哪了，也知道短期內(nèi)別想看到回頭錢。

把兩家放在一起看。

小米：單季研發(fā)90億，汽車虧31億，手機毛利率10.1%，利潤同比跌43%。

字節(jié)：全年資本開支約1600億，利潤大幅承壓，老業(yè)務(wù)增速從30%+放緩到20%。

兩家的底層邏輯完全撞在了一起，新賽道瘋狂吞噬現(xiàn)金，老業(yè)務(wù)失去野生加速度，利潤在兩頭受氣。

五

這道題為什么尤其難？

新賽道的投入是一條單行道，不可逆。小米汽車好不容易跑到年交付41萬輛、全年扭虧，這個節(jié)骨眼你只要敢減速，就是把剛搶到手的生態(tài)位拱手讓人。

字節(jié)如果停止算力投入，大模型競賽的入場券直接當(dāng)場作廢。兩家都沒有“暫停一下喘口聲”的選項。

同時，競爭對手也在加速。小米面對的是比亞迪、理想、華為，沒有一個是缺錢缺產(chǎn)品的軟柿子。字節(jié)的AI對手是阿里、騰訊，外加一堆拿了幾十億美元、身段極靈活的大模型新貴。你停，別人可不會等著。

而老業(yè)務(wù)的減速又是結(jié)構(gòu)性的。

手機全球出貨量死死卡在存量時代，短視頻廣告紅利也在收斂。這些老業(yè)務(wù)不會垮，但也絕不可能突然爆發(fā)一波增長來替新業(yè)務(wù)兜底。

退不了，停不了，補不上。

兩家最大的區(qū)別不在業(yè)務(wù)，在透明度。

字節(jié)不上市。利潤跌可以不解釋、不拆細(xì)項、不面對股價波動。梁汝波說All in AI，員工和投資人只能選擇信或不信。這是非上市公司的結(jié)構(gòu)性特權(quán)。

小米上市了。利潤只要一跌，當(dāng)天就要出報表、開電話會、去高頻回應(yīng)分析師每一個挑剔的追問。那筆200億港元的回購，其實就是雷軍在對市場說一句話：請再給我?guī)讉€季度。

但本質(zhì)上，這兩位超級操盤手的決策是一樣的：忍受短期的難看，去賭長期的終局。只是一個必須在聚光燈下裸奔，一個可以關(guān)起門來落子。

雷軍選擇的不是防守。200億回購不是在說我要省錢了，恰恰相反，他在向市場宣告，錢會繼續(xù)花，但我相信這些錢最終會變成無法被逾越的壁壘。

今天的小米已經(jīng)沒有回頭路。

汽車不能停，AI不能停，智能駕駛不能停。一旦停下來，小米就會被瞬間打回純手機公司的估值邏輯。而全球資本市場對一家純硬件代工、高毛利互聯(lián)網(wǎng)故事到頭的手機公司，想象力已經(jīng)極其有限。

六

小米這份財報真正的信號，不是利潤下滑。

小米終于結(jié)束了少年時代，開始步入重資產(chǎn)大公司的深水區(qū)。

過去十幾年，小米最擅長的是用輕打贏別人，輕資產(chǎn)、輕庫存、輕組織。但AI和汽車是典型的重工業(yè)。算力、研發(fā)、制造，每一步都會越來越沉重。

全球范圍內(nèi)，真正成功過一邊養(yǎng)舊世界一邊燒新世界這個模式的公司，極少。蘋果成功過，iPhone恐怖的利潤養(yǎng)了十年的汽車與MR試錯。亞馬遜成功過，電商的現(xiàn)金流撐起了AWS從零到萬億基礎(chǔ)設(shè)施的跨越。

但絕大多數(shù)公司會在這個轉(zhuǎn)折期失血過多：老業(yè)務(wù)增長變慢、新業(yè)務(wù)遲遲無法自養(yǎng)、資本市場的耐心徹底耗盡，最后陷入雙線焦慮。

小米手上有2206億現(xiàn)金儲備。字節(jié)憑著萬億營收和全球利潤機器，同樣彈藥充沛。在硬科技的終極戰(zhàn)場上，問題從來不是有沒有錢，問題是時代留給它們的時間，到底還夠不夠。

小米手上有2206億現(xiàn)金儲備。字節(jié)不披露具體數(shù)字，但憑借萬億營收和全球利潤機器，彈藥不缺。問題從來不是有沒有錢，問題是時間夠不夠。

【版面之外】的話：

翻了一下小米過去五年的研發(fā)數(shù)字：2021到2025年，累計投了1055億。接下來五年的計劃是2000億。

第一個五年，小米從手機公司變成了造車公司。第二個五年，它想從造車公司變成AI公司。

每一次把自己變重，都是一次跳崖式的生死對賭。上一次雷軍跳下去，安全落地了。

這一次呢？沒人知道。

但今天的小米，已經(jīng)沒有退路可以走了。