來源：市場資訊

（來源：鳳羽財經）

當時泡泡瑪特股價從339.8港元的高點一路往下砸，二手市場原價594的Labubu坐坐派對從1478跌回632，99塊的單只款跌破原價，閑魚上一搜一大把。我說，只要是工業品，就沒有真正的收藏價值。

我當時還說了，泡泡瑪特的最佳做法就是趁著還有熱度趕緊拉銷售額，出貨變現。

但有人不這么想，這個人叫段永平。

去年下半年，LABUBU全球爆火的時候，段永平公開說："看不懂這家公司10年后的樣子"，"不會做他們的投資"。

這話說得很段永平。他不碰自稱看不懂的東西，早年不碰互聯網，后來不碰加密貨幣，看不懂就不碰，這是他"Right business, Right people, Right price"三條鐵律里的第一條。

然后呢？2026年1月，他說"這家公司確實蠻厲害"。

3月，正式改口，發帖收回"不投資"言論，用"速度×時間"來解釋自己的邏輯轉變；

4月中旬，通過賣出看跌期權建倉，宣布"泡泡瑪特保險公司正式開張"；

5月7日，自曝"清倉中國神華，全部換成泡泡瑪特"；

5月25日，以均價150港元增持982萬股，耗資約14.7億港元；

5月27日，泡泡瑪特披露權益變動——段永平，持股5.69%，成為第二大股東。

從"看不懂"到"二股東"，不到一年，你品，你細品。很多人說段永平變了，背叛了自己的原則。

我看，他沒變。段永平的投資邏輯是"看不懂就不碰，看懂了就下重手"。

他當年看不懂蘋果，后來看懂了，買成了第一大持倉；他看不懂特斯拉，到現在也沒買。這不是矛盾，這是一以貫之。

先說Right business。

泡泡瑪特2025年總營收371.2億，同比增長184.7%；經調整凈利潤130.8億，同比增長284.5%；毛利率72%。

72%的毛利率是什么概念？茅臺的毛利率大概91%，可口可樂大概60%，星巴克大概57%。

泡泡瑪特一個賣塑料玩偶的，毛利率比星巴克還高十幾個點。

這背后是定價權。你有定價權，才有高毛利；有高毛利，才能扛周期、抗風險、扛競爭。

再看復購率，55.7%。超過一半的消費者會回頭再買，這叫成癮性。

段永平最看重的商業模式特征就是"復購"，他買蘋果，看的是用戶黏性；買茅臺，看的是社交剛需。泡泡瑪特的復購率，放在消費品里是頂級水平。

所以Right business這條，他過了自己那一關。

再說Right people。

段永平對王寧評價很高："王寧對商業的理解好像比Jobs還要強一點點"，"還那么年輕，還能至少好好干25年以上"，"這個復利是嚇人的"。

拿王寧比喬布斯，666。段永平不是那種隨口拍馬屁的人，他見過史玉柱，見過丁磊，見過黃崢，他評價創始人的眼光，是被時間驗證過的。

泡泡瑪特起家的時候，沒人看好。一個賣盲盒的，能有多大出息？當年融資的時候，幾乎所有投資機構都看不上，覺得這是個小生意。

但王寧就認準了這條路。不追風口，不講故事，就是搞產品、搞IP、搞渠道。LABUBU火了之后，德銀的報告說泡泡瑪特把Labubu產能從月均1000萬只提到月均5000萬只，趁熱鋪貨，不要讓黃牛賺差價，相當的懂流民博弈。

這不是我去年說的"趕緊變現"嗎？段永平看中的，大概也是這種流民博弈高手的風格。

最后說Right price。

泡泡瑪特股價從339.8港元跌到150港元附近，回撤超過54%。

段永平買的時候，市值大約1800億人民幣，對應2025年130.8億的經調整凈利潤，市盈率不到14倍。

14倍PE買一個營收增速184%、利潤增速284%的公司，段永平管這叫"合理的價格"。

而且他不是直接買股票，他先賣出看跌期權。

這說明啥？說明他覺得150港元左右就是底了，就算再跌，他也愿意接。賣出Put意味著他愿意在更低的價格買入，他不怕跌。

用"泡泡瑪特保險公司"這個說法，一語雙關：賣Put收權利金，相當于給市場提供保險，收保費；同時如果股價真的跌下來，他就按約定價格接貨。

進可攻，退可守。這一手，段永平玩了多少年了。

現在說說問題，段永平看對了不等于泡泡瑪特沒問題。

2026年一季度，整體收益同比增長75%—80%，但去年同期的增速是165%—170%，增速腰斬。

還有爆款依賴，LABUBU所屬的Monsters系列，營收占比從23%飆升到38.1%。一個IP撐起近四成營收，這就像一個基金經理靠一只股票撐業績。漲的時候當然好看，跌的時候呢？

段永平自己去年就問過："萬一過兩年大家都不要潮玩了呢？"這個問題，他自己沒回答。

但我還是要問：LABUBU能火多久？我去年寫過，只要是工業品，就沒有收藏價值。這個判斷我不收回。

段永平大概不在乎這個，段永平賭的是：王寧能再造一個LABUBU。

如果賭對了，106億只是個開始。如果賭錯了，他自己說過，"買股票就是買公司的未來現金流折現"。未來現金流算錯了，那就只能認栽。

段永平這輩子賭對過很多次。小霸王學習機、步步高VCD、OPPO和vivo的投資、蘋果、茅臺、拼多多……

以前的賭注，底層邏輯都是"被驗證過的商業模式"。泡泡瑪特呢？有沒有可能真的是新物種？有可能。

也有可能，就像我去年說的，跟普洱茶、南珠、紅木、字畫的玩法大同小異，唯一不同的是，工業化IP可以變成上市公司。

老登玩字畫，小登玩公仔，換了個皮。

所以他葫蘆里賣的什么藥？我覺得可能是賭，也可能，是別的什么我不知道的原因。

如果你要問我的意見，我的意見是：既然他都告訴你他投了什么，那你就不要去跟了。你又不是他什么人，他干嘛讓你有機會去抄他的底？

還有，老段也是老登，年輕人，不要去接老登的盤。