拐點尚早，曙光已現

作者 | 勝馬財經出品人周瑞俊

編輯 | 歐陽文

5月29日，A股市場迎來一場引人注目的高低切換。前期領漲的AI芯片概念集體下挫，而此前持續低迷的大消費板塊強勢反彈，白酒板塊漲幅位居所有行業首位。截至當天收盤，酒鬼酒漲停，今世緣、舍得酒業盤中最高漲幅超7%，貴州茅臺重返1300元關口。盤中申萬白酒指數一度大漲超4%，板塊整體呈現出久違的集體做多熱情，全天資金凈流入明顯。在當天上證指數收跌0.73%的背景下，白酒板塊的逆勢走強更顯突出。

本輪行情的點燃并非偶然，直接催化劑來自政策端—國務院5月28日印發《城市更新“十五五”規劃》，機構預計“十五五”期間城市更新市場容量將達15萬億元至20萬億元。白酒與房地產長期深度綁定的產業邏輯，使得這一重磅規劃迅速傳導至消費領域。與此同時，多家頭部酒企以實際行動釋放信心信號：貴州茅臺5月27日公告已完成30億元股份回購并注銷；五糧液此前宣布擬以80億至100億元回購股份并注銷，大股東五糧液集團還計劃在未來6個月內增持30億至50億元。

全面下滑到邊際改善

要想理解這輪上漲是否具有可持續性，關鍵在于評估行業基本面的真實變化?；仡?025年，白酒板塊經歷了近年來少有的深度調整。全年板塊合計實現營收3618億元，同比下滑18%；歸母凈利潤1266億元，同比下滑24%，進入第三季度之后，出清斜率進一步加大，行業量價齊降、利潤降幅大于收入下滑。

進入2026年，筑底信號開始顯現。第一季度，白酒板塊營收同比微降0.66%；歸母凈利潤同比小幅下滑1.75%，整體降幅較2025年顯著收窄。合并2025年第四季度與2026年第一季度財報來看，白酒板塊整體實現營收同比下滑13%，出清斜率環比有所收窄，26Q1上市酒企整體營收和歸母凈利潤底部信號漸明。

不過，板塊內部分化十分劇烈。貴州茅臺憑借強大的品牌力，一季度營收同比增長6.3%、歸母凈利同比增長1.5%，率先恢復正增長；五糧液一季度實現營收和利潤的大幅增長，但其中包含追溯調整帶來的基數效應，其渠道仍面臨去庫存壓力。而剔除茅臺和五糧液之后，其他酒企合計營收同比下滑15.3%、利潤下滑22.8%。從一季報看，白酒板塊呈現兩極分化態勢，高端白酒龍頭營收與利潤相對穩健，次高端及中低檔酒企依然承壓顯著。

經銷商層面的數據同樣傳遞出復雜信號，盡管2026年一季度春節旺季帶動用酒需求環比改善，個人餐飲及宴席場景修復較好，但商務場景仍在低位徘徊，多數煙酒店動銷困難，經銷商出貨周轉壓力仍然偏大。截至26Q1末，白酒板塊預收款余額合計419億元，同比下降5%，顯示出渠道打款意愿尚未明顯回暖。

資金流向與估值考量

資金面的變化是推動本次行情的直接動力。在市場風格切換的背景下，資金從高位科技板塊流向低位消費板塊的邏輯清晰可見。北向資金當日逆勢凈流入，持續加倉白酒、電力等權重價值板塊；內資主力資金則大幅拋售高位科技股，半導體、計算機等板塊資金出逃顯著，電子板塊全天主力凈流出規模居首。這種“高低切換”的格局，與白酒板塊歷經長達5年調整后估值已跌至歷史低位的背景高度契合。

估值方面，截至2026年5月中下旬，中證白酒指數市盈率（PE-TTM）約為18.5倍，處于近十年估值分位數15%以下；機構測算數據顯示，經過前期大幅調整后，該指數市盈率處于近十年來約12%的分位水平，安全邊際相對充足，對于以長期配置為核心邏輯的資金而言，如此估值水平已具備顯著吸引力。

與此同時，頭部酒企普遍加大了分紅力度，為價值投資提供了安全邊際支撐。按5月29日收盤價測算，貴州茅臺、五糧液和瀘州老窖的股息率分別約為4.08%、6.19%和6.36%，白酒行業的整體股息率對長線資金而言具有相當的吸引力。

共識背后分歧

多家主流券商于近日密集發布看多研報。中信證券明確指出，白酒行業底部已至，頭部酒企加速出清、庫存去化、量價觸底、供給主動收縮，預計2026年第二季度開始業績有望出現一定程度改善；中信建投證券則將當前定義為“十年周期底部的投資機遇”。券商研報認為，隨著機構配置風格切換疊加消費復蘇，板塊有望迎來估值修復與業績兌現的雙重行情。

然而，在高度一致的樂觀預期背后，分歧同樣存在。5月29日當天，摩根大通同時下調了貴州茅臺、五糧液和瀘州老窖三家頭部白酒企業的評級。其中，研究報告指出，貴州茅臺盈利低于預期且缺乏2026財年業績指引，評級由“增持”調至“中性”，目標價從1930元降至1420元。摩根大通雖然承認行業已出現企穩的早期跡象，但預計復蘇過程將更為緩慢。

這一中外機構觀點的顯著分歧，折射出當前白酒行業的復雜局面：內資券商更多著眼于出清周期的底部特征和低基數效應，外資機構則更關注企業盈利質量的可持續性以及渠道生態的真實修復程度。

復蘇之路隱憂

盡管積極信號正在累積，但白酒行業復蘇的路徑并非坦途。

第一，傳統消費淡季即將到來。6月至8月是白酒行業的傳統銷售淡季，批發市場價格仍存在下行壓力。據酒價內參5月29日發布的監測數據顯示，11大白酒單品當日呈現四漲五跌兩平的格局，中高端價格帶“倒掛”現象依然突出。

第二，行業內部去庫存的不均衡過程。白酒行業正處于深度調整與去庫存周期的尾聲，但從去庫存角度看，頭部企業仍面臨加速去庫壓力。業內分析人士認為，當前白酒行業正處于出清關鍵期，新的庫存周期有望在2026年第三季度真正形成。這意味著從“去庫存”到“補庫存”的轉折仍需至少一個季度的觀察窗口。

第三，消費者信心的恢復需要時間。商務場景用酒需求的恢復緩慢，年輕人飲酒習慣的變化，以及白酒消費結構從商務宴請導向自飲、家庭消費的轉型趨勢，都意味著白酒行業景氣回升本質上是一個從宏觀到微觀的逐層傳導過程。

拐點尚早 曙光已現

對于“拐點”的判斷，需要區分兩個概念：股價拐點與基本面拐點。歷史經驗表明，在周期性底部區域，股價往往領先于基本面見底，估值修復往往領先于業績修復。業內專家認為，當前的行情更多是估值修復的體現，疊加資金從高估值科技板塊向低位消費板塊切換的配置行為。

中信證券的研判相對審慎，強調了動銷的恢復情況與基數效應。若未來需求企穩，預計業績改善在2026年第二季度開始出現；中信建投則更為樂觀，用“十年一遇”來形容當前的投資機會；東吳證券在研判中采用了“營收增速前低后高”的表述，為基本面修復留下了充分的緩沖區間。

海外機構方面，摩根大通雖然下調了評級，但也承認行業已出現企穩的早期跡象，只是復蘇過程可能更為緩慢。這一判斷的審慎之處在于：在缺乏宏觀消費需求強勁復蘇作為支撐的背景下，單靠頭部企業主動去庫存和數字化渠道改革等，能否推動全行業走出泥潭仍待進一步驗證。

勝馬財經認為，5月29日白酒板塊的集體大漲，不僅是政策和資金面共振的結果，更折射出行業在經歷深度調整后逐步走向修復的結構性轉變。估值已跌至歷史低位、主動出清仍在持續、頭部酒企加大股東回報——這些因素共同構筑了中長期配置的底倉邏輯。然而，復蘇不會是線性的，分化也不可避免，對于投資者而言，與其追問“拐點是否已到”，不如審慎關注批價走勢、庫存水平的變化節奏以及龍頭酒企終端動銷的實際改善程度。在白酒這場持續了近五年的周期調整中，底部區域的確認仍需要足夠的耐心與反復驗證。

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