導(dǎo)讀：文遠(yuǎn)知行正在經(jīng)歷的，或許不只是盈利拐點(diǎn)遲遲未至的煎熬，而是一個更深層的結(jié)構(gòu)性困局。

文遠(yuǎn)知行交出了一份讓人心情復(fù)雜的一季度成績單。

營收1.14億元，同比增長57.6%，這個增速放在當(dāng)下任何一家科技公司身上都算亮眼。但仔細(xì)看下去，光鮮的數(shù)字背后藏著一連串讓人不安的信號：凈虧損從3.85億元擴(kuò)大到3.89億元，經(jīng)調(diào)整凈虧損更是同比增加了10.7%。更扎眼的是，應(yīng)收款項(xiàng)及合約資產(chǎn)減值損失暴增了17倍——從去年同期的72.3萬元猛漲到1313.8萬元。

收入在漲，虧得更狠，客戶的錢也開始不好收了。

這家曾經(jīng)頭頂“全球自動駕駛第一股”光環(huán)的明星企業(yè)，正處在一個微妙的十字路口。一邊是L4級Robotaxi邁入千車時代、海外市場多點(diǎn)開花，另一邊是持續(xù)的巨額研發(fā)投入、盈利遙遙無期，以及越來越現(xiàn)實(shí)的現(xiàn)金流壓力。市場還能等它多久？

營收漲了，但虧得更多了

先拆解一下這份財報里最核心的矛盾。

57.6%的收入增長，在當(dāng)下自動駕駛行業(yè)里算得上優(yōu)秀。產(chǎn)品收入貢獻(xiàn)了最猛的增速——同比增長115.8%，達(dá)到2046.1萬元。這部分主要來自Robotaxi和其他L4級車輛的銷售，說明文遠(yuǎn)知行在硬件交付上確實(shí)有了實(shí)質(zhì)性進(jìn)展。服務(wù)收入依然是頂梁柱，9367.9萬元占了總營收的82%，49%的增速也不算慢，主要靠智能數(shù)據(jù)服務(wù)和L2級輔助駕駛方案的出貨量拉動。

毛利率34.7%，同比微降0.3個百分點(diǎn)，基本穩(wěn)住了。在競爭白熱化的智駕賽道里，沒有出現(xiàn)價格戰(zhàn)導(dǎo)致的毛利崩塌，這本身就不容易。

但問題是，收入增長的速度，遠(yuǎn)沒有趕上虧損擴(kuò)大的速度。

一季度凈虧損3.89億元，比去年同期多了約400萬元。經(jīng)調(diào)整凈虧損3.26億元，同比增長10.7%。換句話說，公司賺得越多，虧得也越多。

錢都燒在了哪里？答案很明確：研發(fā)。

一季度研發(fā)投入3.63億元，是同期營收的3.18倍。這個數(shù)字占到了整個經(jīng)營開支的77.4%。自動駕駛行業(yè)就是這樣——算法迭代、數(shù)據(jù)采集、仿真測試、硬件適配，每一項(xiàng)都需要真金白銀地往里砸。文遠(yuǎn)知行同時押注L2量產(chǎn)ADAS和L4全無人駕駛兩條路線，還要覆蓋Robotaxi、Robobus、貨運(yùn)、環(huán)衛(wèi)多個場景，研發(fā)資金的胃口自然小不了。

但問題在于，這樣高強(qiáng)度的投入還要持續(xù)多久？公司管理層在業(yè)績電話會上明確表示，持續(xù)高研發(fā)投入是為了保持技術(shù)領(lǐng)先性。這種說法放在行業(yè)早期沒有問題，但當(dāng)公司已經(jīng)上市、面對公開市場的季度考核時，投資者的耐心是有限的。

文遠(yuǎn)知行創(chuàng)始人韓旭在電話會上說，真正的L4級自動駕駛企業(yè)必須滿足三個條件：擁有100輛以上全無人車隊、面向公眾開放運(yùn)營滿半年、無重大安全事故。按照這個標(biāo)準(zhǔn)，市面上絕大多數(shù)自稱L4的公司都要被排除在外。

他還算了一筆賬：多數(shù)L2方案的人工接管里程目標(biāo)是1000公里，而文遠(yuǎn)知行和Waymo的L4系統(tǒng)已經(jīng)做到了百萬公里級別，兩者相差三個數(shù)量級。即便對手每年能把接管效率提升十倍，也要至少三年才能追平。

這些話聽起來很有底氣，但也暴露了一個尷尬的現(xiàn)實(shí)：L4技術(shù)再領(lǐng)先，眼下能帶來真金白銀的卻是L2。

文遠(yuǎn)知行自己也清楚這一點(diǎn)。公司的商業(yè)化路徑很清晰——用L2級ADAS方案獲取收入和現(xiàn)金流，反哺L4技術(shù)的持續(xù)迭代。這套邏輯在紙面上很完美，但執(zhí)行起來有兩個難題。

第一個難題是，L2賽道上已經(jīng)擠滿了人。車企自研、科技巨頭、初創(chuàng)公司，三方混戰(zhàn)，價格戰(zhàn)打得不可開交。文遠(yuǎn)知行雖然從L4降維做L2，技術(shù)上有一定優(yōu)勢，但優(yōu)勢能否轉(zhuǎn)化為持續(xù)的訂單和利潤，還需要時間驗(yàn)證。目前它的輔助駕駛方案已經(jīng)上車近30款車型，合作方包括奇瑞、廣汽等，4月剛開啟預(yù)售的廣汽埃安N60是雙方合作的首款量產(chǎn)車——這些進(jìn)展不錯，但規(guī)模還遠(yuǎn)遠(yuǎn)不夠。

第二個難題是，L2業(yè)務(wù)的利潤薄得可憐。從34.7%的整體毛利率就能看出，這顯然不是一門暴利生意。而L4業(yè)務(wù)雖然毛利率高，但短期內(nèi)根本看不到大規(guī)模盈利的可能。結(jié)果就是，L2賺的錢填不上L4燒的坑，公司整體依然深陷虧損。

這其實(shí)是整個自動駕駛行業(yè)共同的困局：技術(shù)越先進(jìn)，離錢越遠(yuǎn)。

海外輕資產(chǎn)跑通，國內(nèi)重資產(chǎn)承壓

財報里有一個數(shù)字特別值得關(guān)注：應(yīng)收款項(xiàng)及合約資產(chǎn)減值損失1313.8萬元，同比暴增1717.3%。

換句話說，客戶欠的錢越來越多，而且越來越難收回來了。

公司沒有在財報中披露具體原因，但根據(jù)歷史信息推斷，這可能與部分客戶回款周期延長、信用風(fēng)險上升有關(guān)。自動駕駛行業(yè)的客戶結(jié)構(gòu)比較復(fù)雜，既有大型車企，也有出行平臺、政府項(xiàng)目、中小運(yùn)營商。在經(jīng)濟(jì)下行周期里，后幾類客戶的支付能力往往會受到?jīng)_擊。

這個數(shù)字的暴增釋放了一個危險的信號：文遠(yuǎn)知行在快速擴(kuò)張客戶和訂單的同時，對客戶的信用管理可能沒有跟上。更令人擔(dān)憂的是，這種減值損失往往是滯后的——現(xiàn)在的1313萬元可能只是冰山一角，如果經(jīng)濟(jì)環(huán)境繼續(xù)惡化，后續(xù)的壞賬風(fēng)險還會進(jìn)一步暴露。

對于一家還在巨額虧損、高度依賴持續(xù)融資的公司來說，應(yīng)收賬款的質(zhì)量直接關(guān)系到現(xiàn)金流的安全邊際。這個問題如果處理不好，會比技術(shù)路線上的任何挑戰(zhàn)都更致命。

文遠(yuǎn)知行在海外市場的表現(xiàn)，是這份財報里為數(shù)不多的亮點(diǎn)之一。

2025年，海外業(yè)務(wù)貢獻(xiàn)了約三分之一的營收，中東子公司已經(jīng)實(shí)現(xiàn)了凈利潤轉(zhuǎn)正。今年一季度，海外擴(kuò)張進(jìn)一步提速：進(jìn)入斯洛伐克，這是它在歐洲的第四個市場；在新加坡正式啟動公開運(yùn)營；在迪拜啟動首個Robotaxi商業(yè)項(xiàng)目。公司計劃2027年前在中東部署1200輛Robotaxi。

更值得關(guān)注的是海外的運(yùn)營模式。文遠(yuǎn)知行在海外采用的是輕資產(chǎn)策略：出行平臺或本地投資方采購車輛、第三方持有車隊，文遠(yuǎn)知行只負(fù)責(zé)技術(shù)輸出和運(yùn)營服務(wù)。這種模式下，公司不需要承擔(dān)巨額的車輛購置成本和折舊壓力，資產(chǎn)輕、風(fēng)險低、擴(kuò)張快。

這套模式在中東跑通了，子公司已經(jīng)盈利。但回到國內(nèi)，情況完全不同。

國內(nèi)現(xiàn)階段，文遠(yuǎn)知行采用的是重資產(chǎn)模式——自己持有車隊、自己承擔(dān)運(yùn)營成本。原因不難理解：國內(nèi)自動駕駛開放區(qū)域有限，單車使用率還不夠高，如果沒有足夠的訂單密度，輕資產(chǎn)模式根本跑不通。第三方運(yùn)營商不會愿意為不確定的收益承擔(dān)車輛購置成本。

這就形成了一個尷尬的局面：海外市場雖然模式好，但規(guī)模還不夠大；國內(nèi)市場雖然規(guī)模更大，但模式重、成本高、盈利難。管理層在電話會上表示，隨著車輛使用率提升，國內(nèi)也將逐步向輕資產(chǎn)模式轉(zhuǎn)型。但這個“逐步”需要多久？在轉(zhuǎn)型完成之前，國內(nèi)業(yè)務(wù)會一直成為現(xiàn)金流的消耗者。

規(guī)模效應(yīng)何時到來？

文遠(yuǎn)知行的困局，歸根結(jié)底是一個時間差的問題。

技術(shù)領(lǐng)先需要用錢來維持，商業(yè)落地需要時間來驗(yàn)證，而資本市場的耐心是有限的。上市之后，每一份季度財報都會被放在放大鏡下審視。營收增長57.6%固然好看，但虧損不降反增、壞賬激增17倍，這些信號同樣刺眼。

文遠(yuǎn)知行目前的自動駕駛車隊規(guī)模已經(jīng)達(dá)到2800輛，其中Robotaxi約1300輛，國內(nèi)邁過了“千車時代”的門檻。單車日均訂單超過17單，高峰期達(dá)到28單，運(yùn)營效率正在逼近人類網(wǎng)約車司機(jī)。這些數(shù)據(jù)說明技術(shù)本身沒有問題，商業(yè)化落地也在穩(wěn)步推進(jìn)。

但問題是，從“千車”到“萬車”，從“接近盈虧平衡”到“真正盈利”，中間還隔著巨大的鴻溝。這個鴻溝能不能填平，取決于三個變量：L2業(yè)務(wù)能否快速放量、海外輕資產(chǎn)模式能否復(fù)制到國內(nèi)、燒錢的速度能不能真正降下來。

目前的跡象并不樂觀。L2賽道競爭激烈，利潤微薄；國內(nèi)向輕資產(chǎn)轉(zhuǎn)型尚無時間表；研發(fā)投入依然高企，看不到明顯拐點(diǎn)。而應(yīng)收賬款的壞賬風(fēng)險，更像是一顆不知道什么時候會爆的雷。

韓旭在電話會上說，有雄心是好事，但必須遵循務(wù)實(shí)的落地路徑。這句話說給對手聽，或許也值得說給自己聽。

自動駕駛是一條長坡厚雪的賽道，最終能活下來的公司，不一定技術(shù)最強(qiáng)，但一定是最會管現(xiàn)金流的那一個。文遠(yuǎn)知行手里還握著不少牌——全球最廣的布局、L4技術(shù)的領(lǐng)先優(yōu)勢、與多家車企的量產(chǎn)合作。但怎么打好這些牌，在燒錢和賺錢之間找到平衡，是擺在管理層面前最緊迫的考題。

市場的耐心是有限的。當(dāng)每一份財報都在提醒投資者“還在虧錢、甚至虧得更多”的時候，那個關(guān)于未來的故事，還能講多久？