匯通財經(jīng)訊——近幾個月以來，美國個人消費支出（PCE）通脹數(shù)據(jù)一反歷史常態(tài)，增速持續(xù)高于居民消費價格指數(shù)（CPI）通脹數(shù)據(jù)，這一背離現(xiàn)象在剔除波動項的核心通脹維度表現(xiàn)得尤為突出，徹底顛覆了市場長期形成的通脹數(shù)據(jù)對比規(guī)律。兩類通脹數(shù)據(jù)之所以出現(xiàn)明顯分化，核心根源在于二者統(tǒng)計籃子中各類商品和服務的權重分配存在根本性差異。

匯通財經(jīng)APP訊——近幾個月以來，美國個人消費支出（PCE）通脹數(shù)據(jù)一反歷史常態(tài)，增速持續(xù)高于居民消費價格指數(shù)（CPI）通脹數(shù)據(jù)，這一背離現(xiàn)象在剔除波動項的核心通脹維度表現(xiàn)得尤為突出，徹底顛覆了市場長期形成的通脹數(shù)據(jù)對比規(guī)律。兩類通脹數(shù)據(jù)之所以出現(xiàn)明顯分化，核心根源在于二者統(tǒng)計籃子中各類商品和服務的權重分配存在根本性差異。

CPI的統(tǒng)計核心聚焦于消費者個人直接支付的消費支出，因此住房、機動車等居民自主全款支付的品類在CPI統(tǒng)計籃子中占據(jù)極高權重。而PCE的統(tǒng)計口徑更為寬泛，覆蓋了消費者實際消耗、但未必由個人直接付費的全部商品與服務，統(tǒng)計范圍囊括了企業(yè)、政府代繳消費的品類，能夠更全面反映全社會實際消費物價水平。這也使得醫(yī)療服務、金融服務、軟件服務等品類在PCE中的權重顯著更高，而近期全球科技行業(yè)迭代升級，尤其是軟件服務板塊價格大幅攀升，成為推高PCE通脹的關鍵推手。展望后續(xù)市場走勢，租金通脹大概率逐步降溫、漲幅放緩，同時軟件服務價格有望持續(xù)加速上漲，一降一升的結構性走勢，將讓核心CPI與核心PCE的分化格局得以延續(xù)。

美國通脹水平究竟處于何種區(qū)間？這個問題并沒有統(tǒng)一答案，核心取決于參考的通脹指標。不同市場主體的統(tǒng)計口徑和使用場景截然不同，也讓兩類通脹數(shù)據(jù)的市場定位形成明確分工。普通消費者與市場交易參與者通常以CPI數(shù)據(jù)作為通脹判斷依據(jù)，該指標是通脹掛鉤金融合約定價、薪資調整、社會保障福利調整等民生與市場機制的核心基準，直接關聯(lián)居民生活成本的變動，與大眾切身利益深度綁定。而對于美聯(lián)儲等貨幣政策制定機構而言，其政策錨定目標則是PCE通脹數(shù)據(jù)。美聯(lián)儲肩負雙重政策使命，其中物價穩(wěn)定目標的長期核心標準，就是將PCE通脹率穩(wěn)定在2%左右的合理區(qū)間。

統(tǒng)計方法的核心差異

CPI與PCE兩大通脹指標在統(tǒng)計方法、統(tǒng)計范圍、更新機制上存在多重關鍵差異，這也是數(shù)據(jù)分化的底層原因。CPI僅統(tǒng)計城市居民直接支付的商品和服務價格平均變動情況，統(tǒng)計樣本范圍相對有限。而PCE的統(tǒng)計覆蓋全體城鄉(xiāng)居民，不局限于個人直接付費的消費行為，全面統(tǒng)計居民實際享用的所有消費品類的價格波動，這一核心區(qū)別直接導致兩類指標的品類權重出現(xiàn)巨大偏差。

（美國不同消費類別在PCE和CPI通脹指數(shù)中的權重對比，住房、醫(yī)療保健服務和機動車等關鍵領域差異明顯）

醫(yī)療服務大多由企業(yè)雇主或政府財政承擔費用，個人直接支出占比極低，因此該品類在PCE統(tǒng)計籃子中的權重遠高于CPI（見圖1）。相比于CPI側重居民自費醫(yī)療支出，PCE完整納入了公共醫(yī)療、企業(yè)代繳醫(yī)療的價格變動，更能反映整體醫(yī)療物價趨勢。金融服務品類同理，CPI僅統(tǒng)計居民自付的金融手續(xù)費、傭金等費用，而PCE還包含金融中介服務的估算隱性成本，覆蓋了居民未直接付費但實際享受的金融服務價值。此外，微軟365等各類軟件訂閱服務大多由企業(yè)為員工統(tǒng)一采購支付，并非居民個人直接消費，因此軟件服務品類同樣在PCE中擁有更高權重。反觀CPI指數(shù)，完全以居民個人直接付費的消費品類為核心，住房租金、機動車購置等自費剛需品類占據(jù)絕對主導權重。

兩類指標的數(shù)據(jù)采集來源也截然不同，進一步放大了統(tǒng)計偏差。CPI數(shù)據(jù)主要依托居民消費支出調查、零售終端價格抽樣統(tǒng)計得出，依賴居民自主申報消費數(shù)據(jù)，主觀誤差相對較大；而PCE數(shù)據(jù)更多依托企業(yè)經(jīng)營調查、官方行政統(tǒng)計數(shù)據(jù)核算，數(shù)據(jù)客觀性和完整性更強。這也導致CPI統(tǒng)計籃子存在部分品類權重偏低的問題，多數(shù)居民在填報消費支出時，容易低估軟件訂閱、隱形服務類消費的支出金額，造成CPI對這類品類的價格變動反映不足。

權重調整機制的差異是另一核心區(qū)別。CPI的品類權重僅每年調整一次，更新周期長、靈活性差，無法及時適配居民消費結構的動態(tài)變化。而PCE采用動態(tài)權重調整機制，依托實時更新的居民消費支出數(shù)據(jù)，每次發(fā)布數(shù)據(jù)時都會同步優(yōu)化權重配比。在市場規(guī)律作用下，某一商品或服務價格快速上漲時，居民會主動縮減相關消費支出，該品類在消費籃子中的占比會隨之下降。PCE的動態(tài)調整模式能夠精準捕捉這一消費替代效應，實時更新權重讓通脹數(shù)據(jù)更貼合居民真實消費行為變化。

（美國消費者價格指數(shù)（CPI）與個人消費支出物價指數(shù)（PCE）在不同時期的偏離情況）

受上述多重機制影響，從歷史長期走勢來看，PCE通脹率通常持續(xù)低于CPI通脹率（見圖2）。過往數(shù)十年美國住房成本持續(xù)飆升，漲幅遠超整體通脹水平，而住房在CPI中權重極高，直接抬升了CPI的長期通脹中樞，進一步拉大了兩類數(shù)據(jù)的常規(guī)差值。

近期PCE通脹反超CPI的背離格局

（2024年至2026年美國整體PCE、核心PCE、整體CPI和核心CPI的年度同比價格指數(shù)變化趨勢）

不過近期市場格局徹底反轉，長期偏低的PCE通脹率大幅走高，反超CPI通脹率，形成罕見的數(shù)據(jù)背離走勢（見圖3）。數(shù)據(jù)顯示，今年2月美國PCE通脹率較CPI通脹率高出0.46個百分點，分化幅度十分顯著。后續(xù)兩個月兩者差距逐步收窄，4月CPI與PCE整體通脹率同步持平于3.8%。整體數(shù)據(jù)看似回歸一致，但核心通脹維度的分化依舊存在，并未出現(xiàn)實質性修復。4月核心PCE通脹率維持在3.3%，遠高于2.7%的核心CPI通脹率，分化態(tài)勢依舊明顯。

整體通脹數(shù)據(jù)之所以短暫持平，核心原因是能源通脹大幅攀升。能源品類在CPI統(tǒng)計籃子中權重更高，能源價格暴漲直接拉動CPI整體通脹快速上行，抹平了與PCE的整體差值，但這屬于短期結構性擾動，無法改變核心通脹的分化邏輯。

（2022年至2026年期間，運輸商品（不含燃油）、計算機軟件及配件、住房租金和醫(yī)療保健服務四個類別年度通脹率的變化趨勢）

核心PCE通脹率居高不下的核心原因，依舊是兩類指標的權重結構差異。近期PCE中高權重的多個服務品類價格大幅提速，其中人工智能行業(yè)爆發(fā)式增長，帶動全產(chǎn)業(yè)鏈軟件服務、智能科技服務價格持續(xù)走高，成為推升核心PCE的核心動力。與之形成對比的是，在CPI中占據(jù)高權重的機動車、住房租金品類，近幾年價格漲幅持續(xù)放緩、增速回落（見圖4），一升一降的結構性分化，直接造成核心PCE與核心CPI的走勢背離。

通脹數(shù)據(jù)分化格局能否持續(xù)？

未來PCE通脹率能否持續(xù)高于CPI，很大程度上取決于伊朗局勢的演變，地緣沖突成為短期通脹走勢的最大不確定性因素。地緣沖突直接影響全球原油供給格局，對能源價格形成極強的擾動作用。從原油期貨市場定價來看，市場預期伊朗沖突大概率短期緩和，若局勢快速降溫，國際油價將迎來回落調整。由于能源品類對CPI影響更大，油價下跌會讓CPI通脹的回落速度顯著快于PCE，進一步放大兩類數(shù)據(jù)的分化幅度。反之，若霍爾木茲海峽航運受限、沖突持續(xù)升級，油價將逆勢走高，短期會拉動CPI通脹反彈，小幅收窄兩類數(shù)據(jù)的分化差距。

剔除能源、食品的核心通脹維度，未來數(shù)月分化格局大概率將持續(xù)延續(xù)。當前人工智能產(chǎn)業(yè)熱度居高不下，行業(yè)擴張態(tài)勢未出現(xiàn)放緩跡象，持續(xù)帶動軟件、信息技術、智能服務等相關品類價格穩(wěn)步上行，為核心PCE提供長期支撐。與此同時，作為CPI第一大權重品類的住房服務通脹，依托當前市場租金走勢判斷，后續(xù)將持續(xù)降溫、漲幅穩(wěn)步回落。雖然機動車價格有望迎來小幅回暖，對CPI形成一定支撐，但修復力度有限，完全不足以抹平兩類核心通脹的差值，因此CPI與PCE的結構性分化趨勢將長期存在。

【免責聲明】本文僅代表作者本人觀點，與匯通財經(jīng)無關。匯通財經(jīng)對文中陳述、觀點判斷保持中立，不對所包含內容的準確性、可靠性或完整性提供任何明示或暗示的保證，且不構成任何投資建議，請讀者僅作參考，并自行承擔全部風險與責任。