一個(gè)長(zhǎng)大后的民營(yíng)醫(yī)療集團(tuán)，能管好自己?jiǎn)幔?/p>

喬峰| 作者

虛竹| 編輯

2009年10月的深圳，創(chuàng)業(yè)板的鑼聲頭一回敲響。

第一批上市的二十八家公司里，絕大多數(shù)都有一個(gè)共同點(diǎn)：名字里帶著“科技”或“股份”。它們做芯片、做軟件、做新能源材料，聽上去就是那種投資人喜歡的“高精尖”。

但有一家公司的名字，夾在中間顯得有點(diǎn)突兀。它不造芯片，不寫代碼，甚至和“高科技”這個(gè)詞聽起來都不太沾邊。它叫愛爾眼科，一家開連鎖醫(yī)院的企業(yè)。當(dāng)時(shí)的愛爾眼科，有個(gè)難言之隱：在中國(guó)，一家民營(yíng)醫(yī)院，真的能在資本市場(chǎng)上被信任嗎？

所以，翻開愛爾眼科2009年的創(chuàng)業(yè)板招股書，能在“風(fēng)險(xiǎn)因素”那一章讀到這樣一段話：“一小部分民營(yíng)醫(yī)院誠(chéng)信度低、缺乏自律，損害了民營(yíng)醫(yī)療機(jī)構(gòu)在社會(huì)上的整體形象。”

這句話可以看作是愛爾眼科的自我辯護(hù)——我們和那些“一小部分”不一樣，請(qǐng)相信我們。那一年，愛爾眼科在全國(guó)只有19家醫(yī)院，全年門診量63萬人次。

十七年過去了，愛爾眼科從19家醫(yī)院變成了842家醫(yī)療機(jī)構(gòu)，從63萬人次門診量變成了1889萬人次，從不到20億的營(yíng)收變成了223億。它從一個(gè)需要向市場(chǎng)解釋“我真的值得信任”的小角色，變成了全球最大的眼科醫(yī)療服務(wù)集團(tuán)。

2026年5月，愛爾眼科向港交所遞交了H股上市申請(qǐng)。這一次，招股書里的語言風(fēng)格完全變了，它說自己是全球最大的眼科醫(yī)療服務(wù)集團(tuán)，覆蓋全人群全生命周期，它有AI眼科，有全球化。

沒有小心翼翼，沒有自我辯護(hù)，也不需要再解釋“為什么民營(yíng)醫(yī)院值得信任”。

1 全力擴(kuò)張的那些年

1997，香港回歸的那一年，很多事情都在悄然改變。

在湖南長(zhǎng)沙，一個(gè)叫陳邦的商人，剛剛經(jīng)歷了一次生意失敗。他在長(zhǎng)沙城里租下一間不大的診室做眼科。那時(shí)候，中國(guó)的眼科醫(yī)療服務(wù)幾乎是公立醫(yī)院的天下。老百姓看病，第一反應(yīng)是去“人民醫(yī)院”或“附一附二”。民營(yíng)醫(yī)院？很多人腦子里蹦出來的第一個(gè)詞，是“騙子”。

陳邦沒有別的路可走。他只能把每一臺(tái)手術(shù)做好，把每一個(gè)病人照顧好，讓口碑一點(diǎn)一點(diǎn)傳開。

2003年前后，陳邦陸續(xù)在長(zhǎng)沙、成都、武漢三座城市，開出多家眼科醫(yī)院。統(tǒng)一的裝修風(fēng)格、診療流程、術(shù)后回訪——標(biāo)準(zhǔn)化服務(wù)、連鎖化運(yùn)營(yíng)、集中化管理。在中國(guó)醫(yī)療行業(yè)還普遍停留在“個(gè)體戶+公立大院”二元格局的年代，愛爾眼科一聲不響地開了先河。

2009年，愛爾眼科上市。那一年的招股書，愛爾眼科把“三級(jí)連鎖”模式寫進(jìn)文件里，把19家醫(yī)院的名單一個(gè)一個(gè)列出來，嘗試把自己和那些“一小部分誠(chéng)信度低的民營(yíng)醫(yī)院”劃清界限。

當(dāng)時(shí)還是中國(guó)民營(yíng)醫(yī)療野蠻生長(zhǎng)的年代。魏則西事件還要再過七年才會(huì)震驚全國(guó)，莆田系的陰影已經(jīng)籠罩了行業(yè)很多年。愛爾眼科能做的，就是全力跑，努力用數(shù)據(jù)和事實(shí)告訴所有人，我和他們不一樣。

從2009年到2026年，愛爾眼科的發(fā)展史，可以被濃縮成兩個(gè)字：擴(kuò)張。

2014年是一個(gè)分水嶺。那一年，愛爾推出了“產(chǎn)業(yè)并購基金”模式。簡(jiǎn)單說，就是用PE的錢先去收購醫(yī)院，等這些醫(yī)院養(yǎng)熟了、能賺錢了，再裝進(jìn)上市公司。這個(gè)模式讓愛爾眼科的擴(kuò)張速度一下子提了上來。

機(jī)構(gòu)數(shù)量從19家變成842家，營(yíng)收從不足20億變成223億，門診量從63萬變成1889萬。

但天下沒有免費(fèi)的午餐。

2026年2月，一則新聞突然沖上熱搜。一家位于湖北襄陽的精神病院被曝涉嫌醫(yī)保違規(guī)，國(guó)家衛(wèi)健委直接派了專家組去調(diào)查。媒體順著股權(quán)鏈條往上查，發(fā)現(xiàn)這家醫(yī)院的最終實(shí)控人，正是愛爾眼科的董事長(zhǎng)陳邦。又有媒體翻出舊賬：陳邦控制的湖南恒泰康旗下，多家精神病院此前就因“套保”被罰過，有的還不止一次。

消息一出，愛爾眼科的股價(jià)兩天跌了近7%。公司趕緊發(fā)公告澄清，這家醫(yī)院“不屬于上市公司合并報(bào)表范圍”。

道理是這個(gè)道理。但輿論不會(huì)管那么細(xì)。在公眾認(rèn)知里，陳邦就是愛爾眼科，愛爾眼科就是陳邦。這種人格化的綁定，是大企業(yè)最難拆解的聲譽(yù)風(fēng)險(xiǎn)。

2 當(dāng)“眼茅”不再耀眼

更大的震動(dòng)還在后面。

2026年5月20日，愛爾眼科發(fā)了一則公告，說經(jīng)過自查，需要補(bǔ)繳企業(yè)所得稅和滯納金，一共5.24億元。

5.24億是什么概念？

愛爾眼科2025年一整年的凈利潤(rùn)，是32.4億元。這一筆補(bǔ)稅，就相當(dāng)于吃掉全年利潤(rùn)的六分之一。如果看2026年第一季度，歸母凈利潤(rùn)是11.81億元，這筆補(bǔ)稅直接“吃掉”了當(dāng)季利潤(rùn)的44%。

更耐人尋味的是，滯納金占了補(bǔ)繳總額的一半以上。按照稅法，滯納金每天萬分之五，年化利率18.25%。能滾出這么高的滯納金，說明欠稅周期不短。

一家千億市值的上市公司，在全國(guó)有上千家分支機(jī)構(gòu)，卻在稅務(wù)合規(guī)上“欠了這么多年的賬”。這顯然不是一個(gè)偶然的失誤，而是一個(gè)系統(tǒng)性的管理漏洞。

股價(jià)應(yīng)聲下跌，市值縮水到800億左右。

就在補(bǔ)稅公告發(fā)布一周后——5月27日，愛爾眼科向港交所遞交了H股上市申請(qǐng)。

從時(shí)間線看，這個(gè)動(dòng)作幾乎是“踩著補(bǔ)稅的警報(bào)聲”完成的。有人說，這是急于用港股募資來對(duì)沖國(guó)內(nèi)的困局；也有人說，這是早就定好的戰(zhàn)略節(jié)奏，只是恰好撞上了多事之秋。

但無論如何，市場(chǎng)沒有給面子。6月4日，愛爾眼科A股收盤價(jià)8.50元，盤中一度觸及8.43元。那是近七年的最低點(diǎn)。從2021年42.49元的歷史高位算下來，市值已經(jīng)蒸發(fā)了超過七成。

2021年的時(shí)候，愛爾的股價(jià)曾經(jīng)沖到過42.49元。那時(shí)候，所有人都管它叫“眼茅”，把它和貴州茅臺(tái)相提并論。基金群里，誰要是沒配一點(diǎn)愛爾，都不好意思說自己是做醫(yī)療投資的。

如今，他們只能沉默地看著自己的賬戶。

3 AI與全球化的下半場(chǎng)

愛爾眼科的2025年，并不好過。

營(yíng)收增長(zhǎng)6.53%，歸母凈利潤(rùn)卻下降了8.88%。這是愛爾眼科上市17年來，第一次出現(xiàn)年度凈利潤(rùn)負(fù)增長(zhǎng)。

醫(yī)保在控費(fèi)，消費(fèi)在降級(jí)，同行在打價(jià)格戰(zhàn)。這是愛爾眼科今天面對(duì)的現(xiàn)實(shí)。

海外業(yè)務(wù)收入30.57億元，增長(zhǎng)了16.47%，營(yíng)收占比已經(jīng)到了13.68%。歐洲市場(chǎng)增長(zhǎng)尤其好，接近20%，毛利率穩(wěn)定在49.67%。相比之下，境內(nèi)業(yè)務(wù)只增長(zhǎng)了5.11%。這幾乎是財(cái)報(bào)里最大的亮點(diǎn)。

陳邦在股東大會(huì)上說了一句話：“海外現(xiàn)有醫(yī)院大多已經(jīng)運(yùn)營(yíng)六七年以上，現(xiàn)在到了可以進(jìn)一步發(fā)展的階段。”這句話的潛臺(tái)詞是：國(guó)內(nèi)的增長(zhǎng)已經(jīng)慢下來了，真正的想象空間，在海外。

還有一個(gè)數(shù)字，牽動(dòng)著三十萬投資者的心。94.37億元——這是愛爾眼科2026年一季度的商譽(yù)。

這些商譽(yù)是怎么來的？就是通過并購基金模式，一家一家醫(yī)院買出來的。過去三年，愛爾已經(jīng)計(jì)提了數(shù)億元的商譽(yù)減值。但如果那些被收購的醫(yī)院經(jīng)營(yíng)不及預(yù)期，更大的減值還在后面。

愛爾眼科自己也在招股書里承認(rèn)，“國(guó)內(nèi)大規(guī)模資本開支階段已基本結(jié)束”。換句話說，在國(guó)內(nèi)已經(jīng)很難找到好的并購標(biāo)的了。未來的增長(zhǎng)，要靠出去買。

2026年6月6日，全國(guó)愛眼日。

愛爾眼科在這一天發(fā)布了自己的“AI眼科管理體系”。它說自己整合了超過3200萬病例的臨床數(shù)據(jù)庫，66個(gè)專病數(shù)據(jù)集，其中包含超過30萬例罕見及重點(diǎn)眼病病例。它還說自己和中科院合作，要建AI眼科醫(yī)院生態(tài)。

愛爾眼科端出了一個(gè)如今資本很喜歡的故事，AI、大數(shù)據(jù)、罕見病、產(chǎn)學(xué)研結(jié)合——每一個(gè)詞都踩在風(fēng)口上。

這個(gè)面向未來的科技敘事，能否成為通往增長(zhǎng)康莊大道，獲得國(guó)際投資者的認(rèn)可，尚待觀察。

4 結(jié)語

2009年愛爾眼科的招股書，嘗試回答一個(gè)問題：民營(yíng)醫(yī)院值得信任嗎？

愛爾眼科用了十七年，全力跑，跑得比別人快，跑得比偏見遠(yuǎn)，最終形成了自己的答案：可以。它可以做到標(biāo)準(zhǔn)化、連鎖化、資本化、全球化。它可以成為全世界最大的眼科集團(tuán)。

如今，時(shí)代給愛爾眼科出了一道全新的題：一個(gè)長(zhǎng)大后的民營(yíng)醫(yī)療集團(tuán)，能管好自己?jiǎn)幔抗芎靡磺Ф嗉曳种C(jī)構(gòu)，管好近百億的商譽(yù)，管好稅務(wù)合規(guī)的每一處細(xì)節(jié)，管好創(chuàng)始人關(guān)聯(lián)產(chǎn)業(yè)可能帶來的聲譽(yù)風(fēng)險(xiǎn)，管好從高增長(zhǎng)時(shí)代切換到存量時(shí)代的陣痛……

這個(gè)問題，比十七年前那個(gè)“你值不值得信任”的問題，更難回答。

1997年，陳邦在長(zhǎng)沙那間小小的診室里，大概不會(huì)想到自己的醫(yī)院有一天會(huì)走到全球。同樣，二十多年后，當(dāng)他在港交所的招股書上簽字時(shí)，也很難想到，迎接他的會(huì)是補(bǔ)稅、醫(yī)保風(fēng)波和七年新低的股價(jià)。

命運(yùn)就是這樣，給你多大的舞臺(tái)，就給你多沉的幕布。

愛爾眼科的故事沒有結(jié)束。它只是翻開了新的一頁。這一頁的標(biāo)題，不再是“信任”，而是“管理”。而屬于資本市場(chǎng)的那個(gè)老問題，依然懸在那里——這家公司，還能繼續(xù)長(zhǎng)大嗎？