2023年底陪女友去水貝買黃金（時價470元/克），見過黃金板料，看著金價飛漲，委實大開眼界。29日現貨黃金首次突破5500美元/盎司。

后臺有留言讓我談談黃金為什么瘋漲。嗯，可以分享一些如何理解黃金趨勢的思路，分享一點，看官自窺其余。

我的看法一直沒特別變化。如果感覺悲觀，需要對沖，可以選黃金。前提還是要看“石油—美元—美債”的結構性循環是否發生松動，看黃金并不是只看黃金。

很多人記得的口訣是“美元強則黃金弱”，因為計價機制、資產替代效應及機會成本三大核心因素影響，美元走強會吸引資金流向美元資產，會提高非美元地區投資者的購進成本，往往會伴隨美聯儲加息，使投資者持有黃金的機會成本上升。

圖1：美元指數VS黃金期貨價格走勢對比圖

但如果看歷年的趨勢圖，就會發現其實也有金價和美元同漲的情況，且并不罕見。這”違背常識“的同步行情往往發生在某一矛盾的“權重（如避險緊迫性、流動性虹吸強度）”超越“美元計價的替代效應”時。比如，全球性黑天鵝事件（戰爭、金融危機、地緣沖突升級）引發“恐慌峰值”時，資金會同時涌入美元（流動性最強的避險貨幣）和黃金（無信用風險的實物資產），表現為“避險工具集體溢價”。又比如，全球流動性危機下的“被動虹吸”讓美元被動走強，恰好也是黃金的“主動避險/抗通脹”邏輯占優的背景。2008年、2020年、2025年均如此。

當然，同時在進一步說明黃金價值已超越傳統供需基本面。

金價還會走高嗎？這么說吧，今天黃金價格走高至5500美元/盎司，根據世界黃金協會的數據，全球黃金存量約7.8萬噸，黃金總市值將是43萬億美元（5500美元/盎司×7.8萬噸×32150盎司/噸），黃金總市值就會超過存量美債名義規模（43萬億美元＞38萬億美元）。這就意味著，黃金作為“無對手風險的實物資產”對沖美元信用風險的價值會被極大放大，會鞏固其“終極避險資產”的地位。

圖2：美國政府歷年債務規模

應該說，黃金對沖美元信用風險的價值已被市場充分認可，即使金價高企，仍有投資者愿意持有。只是區別在于什么價位購入，什么價位賣出。有一位前輩和我說，持有黃金就是投機，不能像股票那樣產生分紅股息收入……呃，按他的邏輯，央行們都在投機。任何投資都需要有套現的那一天，想吃股息也得”那只雞會下蛋“。

喜歡黃金的朋友不妨看看“金油比”（NYMEX黃金期貨價格 ÷ NYMEX WTI西德州原油期貨價格），這一直是全球經濟與地緣政治風險的前瞻性指標，高比值（如超過25）通常預示經濟衰退或地緣政治危機，低比值則反映經濟復蘇或風險偏好上升。

金油比歷史低位好像是1985年的10.45。Covid-19之前分頁巖油革命前后兩個階段，前者金油比維持在15-20之間，后者一度上升到2016年的41.59。Covid-19帶來全球性的物理切割之后，原油價格暴跌，WTI原油期貨價格跌至-37美元/桶（歷史首次負油價），2020年金油比出現極端高值達87.96。

圖3：歷年金油比

大略計算，2026年1月的金油比約為78.1，也處于歷史高位，反映出市場對地緣政治風險和美元信用風險的擔憂加劇。

簡單說，金油比在高比值時（如2020年），可增加黃金配置（避險需求），減少石油配置（需求疲軟）；低比值時（如1986年），可增加石油配置（經濟復蘇），減少黃金配置（避險需求減少）。

邏輯是這個邏輯——美元走弱，黃金和石油價格都會上漲；地緣政治沖突會影響原油供應，引發避險需求，黃金和石油價格也都會上漲；如果全球經濟衰退，工業活動減少，影響原油供應需求，那么油價會下跌，黃金避險需求增加，金價還是會上漲。

女友問我什么現在是否是賣掉黃金的好時機？個人覺得，如果需要用錢，現在能賺到差價，就可以視需求出手（錢賺來不就是要花的）。如果你認為未來一定天下大亂發神經，那就買黃金；反之，則反之。

差不多十年前，：見好就收。永遠不要猜頂底在哪兒。做好預期管理。

計算題都會做的，其一黃金眼下已經是高位；其二要看鮑威爾的繼任者是鴿派還是鷹派，由此影響2026年美聯儲降息的幅度；高盛、摩根士丹利、美國銀行、富國銀行、野村、巴克萊等機構都發出過預測，認為2026年美聯儲降息2次，政策利率將降至3.00%-3.25%；其三全球格局愈發動蕩。

化繁為簡就是，黃金還會漲。

但須知投資者也分類，須知機構投資者和普通投資者之間是各種不對稱的。首先我們要知道自己在哪一類；其次不管哪一類，需理解如果看長期總是經濟因素占主導地位。

換言之，如果本身就沒有做全球資產配置的需求，不用看太多紛雜的信息。如果手頭余錢不多，還是留著好好生活。遇到慫恿你去投資的人，公允一點，應該請他先曬出投資邏輯印證的“成績單”。自己不買的不要鼓動別人去買，自己不做的事何苦讓別人身先士卒？

延續上一篇，目前我們的問題是城鎮化與房地產兩個動能基本熄火，所以，今天的經濟形勢與五年前最大的區別就是，現在我們面臨的問題不是周期性的，而是結構性的。周期性問題可以熬一熬，結構性問題不行。十五五的提法是：”堅持穩中求進工作總基調，堅持以經濟建設為中心，以推動高質量發展為主題，以改革創新為根本動力，以滿足人民日益增長的美好生活需要為根本目的“。你看，外部是貿易保護盛行，部分脫鉤，全球化趨勢逆轉；內部是結構轉型，消費缺乏動力。所以要通過人工智能這第一生產力來驅動，搭配符合這個時代的生產關系和秩序來推動高質量發展。

十五五報告對于產業體系還有兩個很重要的新提法，一個是保持制造業合理比重；一個是首次提出”航空強國“。看到一些商業計劃書，不少投資人是為了投”國運“，完全不看技術前景、財務結構就去投，覺得財報虧損沒有什么關系，反正很快要上科創板，鎖定幾年后退出到底有多少投資回報也不管了，主打一個“恰逢盛事不能缺席”。很佩服他們的魄力。

一個讓我警惕的信號是，中學同學們紛紛來問某個項目是國家大基金領投的，有N手信息說可以拿到一點一級市場額度要不要投……真有不管一級二級市場都是抽水機的即視感。那就，希望大家都有財運。

之前一直說自己看不懂A股，是因為A股表現不能真正反映實際價值。去年底聽到付鵬說，“股市并不是經濟的晴雨表”，個人特別贊同。如今看到國家隊沖鋒陷陣，更覺得股市或許是面子。當局者迷，當我們希望通過市場表現證明執政績效時，指數漲跌便成為最直觀的衡量標準。

黃金的邏輯，就比較客觀。不過，它能對沖風險，本身也是風險。

本文校對：即將進入寒假的好無聊先生

是銀子總會花光的