作者｜方圓

編輯｜念祎

排版｜王月桃

“報(bào)價(jià)合理會(huì)接洽。”

2月25日，帝亞吉?dú)W管理層在業(yè)績(jī)說明會(huì)上的一句話，在輿論傳播中產(chǎn)生了奇妙的因果邏輯。結(jié)合“出售水井坊”的傳言，這句話被眾多“哈姆雷特”解讀為：沒說要賣水井坊，但如果錢給到位，也不是不能談。

早在去年5月，帝亞吉?dú)W啟動(dòng)“加速計(jì)劃”時(shí)就表示“要在未來幾年進(jìn)行恰當(dāng)且有選擇性的資產(chǎn)處置”，彼時(shí)市場(chǎng)就有水井坊在售的猜測(cè)。

時(shí)間過去數(shù)月，帝亞吉?dú)W秉持著“不對(duì)市場(chǎng)猜測(cè)發(fā)表評(píng)論”的一貫態(tài)度，任由傳言喧囂又沉寂。直到帝亞吉?dú)W財(cái)報(bào)直白提及“集團(tuán)業(yè)績(jī)的下滑主要受美國(guó)烈酒和中國(guó)白酒業(yè)務(wù)的影響”，這一猜測(cè)再度成為輿論焦點(diǎn)。

圖片來源：攝圖網(wǎng)

01

“出售”的真相

在2月25日的業(yè)績(jī)說明會(huì)上，巴克萊銀行分析師勞倫斯·懷亞特就帝亞吉?dú)W“加速計(jì)劃”向該公司提問時(shí)，提及帝亞吉?dú)W正在推進(jìn)印度皇家挑戰(zhàn)者隊(duì)和中國(guó)白酒業(yè)務(wù)的處置。

對(duì)此，帝亞吉?dú)W新任CEO戴夫·劉易斯的回答是：“帝亞吉?dú)W不會(huì)以低于公允價(jià)值的價(jià)格出售品牌。如果有人接觸我們，對(duì)我們戰(zhàn)略中不包含的投資組合資產(chǎn)，開出我們無法拒絕的條件，那么作為明智的生意人，我們顯然會(huì)聽取意見并進(jìn)行接觸。”

這便是當(dāng)前不少人所看到的：從未討論過出售水井坊，報(bào)價(jià)合理會(huì)接洽。

酒訊致電水井坊證券部，對(duì)方對(duì)此表示，公司內(nèi)部并未有任何關(guān)于“水井坊出售”的通知，一切經(jīng)營(yíng)并未發(fā)生變動(dòng)。

而未來水井坊會(huì)否成為帝亞吉?dú)W的處置資產(chǎn)這個(gè)問題，戴夫·劉易斯的回應(yīng)中有兩個(gè)關(guān)鍵點(diǎn)可以輔助解讀：價(jià)格和戰(zhàn)略位置。

圖片來源：攝圖網(wǎng)

首先，在帝亞吉?dú)W的公開表態(tài)和戰(zhàn)略背景下，水井坊是否屬于帝亞吉?dú)W戰(zhàn)略包含的投資組合資產(chǎn)并未有定論。但就業(yè)務(wù)板塊來看，水井坊作為帝亞吉?dú)W布局白酒市場(chǎng)唯一的白酒標(biāo)的，不僅是帝亞吉?dú)W深度參與中國(guó)烈酒市場(chǎng)的核心平臺(tái)，也是其完善全球品類布局的重要一環(huán)。

其次，站在賣家立場(chǎng)，當(dāng)前也并非出售白酒資產(chǎn)的合適時(shí)機(jī)。過去幾年，江蘇綜藝集團(tuán)、華潤(rùn)集團(tuán)等大型財(cái)團(tuán)在進(jìn)行白酒資產(chǎn)整合的吃力表現(xiàn)，足以表明市場(chǎng)上能夠成功消化并賦能白酒資產(chǎn)的買家何其稀缺。與此同時(shí)，白酒估值承壓明顯，截至今年2月，白酒板塊市盈率（TTM）約為19.5倍，處于10年以來的10%分位。

說白了，就是不好賣，也賣不上好價(jià)。

在廣科咨詢首席策略師沈萌看來，帝亞吉?dú)W的表態(tài)傳遞三層積極信號(hào)：一是水井坊具備稀缺品牌價(jià)值，仍是集團(tuán)戰(zhàn)略重要組成；二是外資酒企遵循市場(chǎng)化、專業(yè)化原則，尊重資產(chǎn)長(zhǎng)期價(jià)值；三是雙方合作基于長(zhǎng)期主義，不會(huì)因短期周期波動(dòng)輕易改變戰(zhàn)略方向。

圖片來源：酒訊制圖

02

二十年攜手

市場(chǎng)之所以在“帝亞吉?dú)W出售水井坊”一事上如此糾結(jié)，在于當(dāng)前水井坊的業(yè)績(jī)表現(xiàn)對(duì)帝亞吉?dú)W而言，并不算優(yōu)秀。

財(cái)報(bào)顯示，帝亞吉?dú)W2026上半財(cái)年（2025年7月1日-12月31日）全球凈銷售額為104.6億美元，同比下滑4%，有機(jī)下滑2.8%。分區(qū)域看，歐洲地區(qū)、拉丁美洲及加勒比地區(qū)、非洲地區(qū)等核心市場(chǎng)展現(xiàn)出強(qiáng)勁增長(zhǎng)韌性，期內(nèi)銷售額有機(jī)增長(zhǎng)分別為2.7%、4.5%、10.9%。

相較之下，北美和亞太地區(qū)則面臨顯著壓力。其中，北美市場(chǎng)因美國(guó)烈酒市場(chǎng)疲軟，期內(nèi)銷售額有機(jī)下滑6.8%；亞太地區(qū)則受中國(guó)白酒消費(fèi)疲軟影響，凈銷售額同比下滑約11%。值得一提的是，帝亞吉?dú)W財(cái)報(bào)披露，若剔除中國(guó)白酒業(yè)務(wù)影響，區(qū)域銷售額則實(shí)現(xiàn)小幅增長(zhǎng)。

作為帝亞吉?dú)W白酒業(yè)務(wù)的核心，水井坊此前披露的業(yè)績(jī)預(yù)告顯示，公司預(yù)計(jì)2025年實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)3.9億元，同比下降71%，營(yíng)收則同比下降42%至30.38億元。

圖片來源：水井坊公告截圖

這樣的結(jié)果顯然和當(dāng)初甜美的想象有所出入。

時(shí)間回?fù)苤?006年，中國(guó)白酒行業(yè)主營(yíng)業(yè)務(wù)銷售收入離千億規(guī)模只差臨門一腳，達(dá)到970.3億元，同比增長(zhǎng)31.08%。

在這樣的氛圍中，中外資本嗅到了蛋糕的甜美，紛紛入酒局。國(guó)內(nèi)資本方面，搞印刷的宇宙集團(tuán)收購(gòu)明光酒廠，“豆奶大王”維維股份雙溝酒業(yè)，中糖集團(tuán)要約收購(gòu)酒鬼酒等一批并購(gòu)案例，掀起了一波業(yè)外資本涉酒熱潮。

與此同時(shí)，一批國(guó)外資本也在嘗試飲一杯中國(guó)白酒。泰國(guó)酒業(yè)巨頭TCC集團(tuán)在這一時(shí)期先后接洽過古井貢酒、西鳳酒等中國(guó)名酒，并于2005年收購(gòu)了云南省的玉林泉酒業(yè)；同樣在2005年，帝亞吉?dú)W對(duì)外展露出對(duì)中國(guó)白酒的興趣，在與五糧液、茅臺(tái)等酒企接觸未果之后，最終選擇了四川名酒全興集團(tuán)；除此之外，還有軒尼詩收購(gòu)文君酒、高盛集團(tuán)入股口子窖、V&S集團(tuán)與劍南春合資組建天成祥……外資的“酒量”并不比國(guó)人差。

時(shí)光荏苒，當(dāng)初那批并購(gòu)?fù)婕抑两袢栽谑袌?chǎng)活躍的，屈指可數(shù)。帝亞吉?dú)W與水井坊，算是一對(duì)。

而二十年攜手，兩套完全不同的商業(yè)邏輯、市場(chǎng)節(jié)奏、文化基因進(jìn)行了一場(chǎng)漫長(zhǎng)的碰撞和磨合。一個(gè)最為直觀的表現(xiàn)是總經(jīng)理人選的頻繁更迭。從2010年帝亞吉?dú)W完成控股至今，水井坊在14年間更換了8任總經(jīng)理，平均每任在職時(shí)間僅1.75年。

圖片來源：酒訊制圖

同時(shí)，隨著總經(jīng)理不斷更替，水井坊國(guó)際化與本土發(fā)展的戰(zhàn)略也在不斷調(diào)整。

2010年-2012年柯明思在任期間，水井坊發(fā)展關(guān)鍵詞是“國(guó)際化”。柯明思在2012年曾公開許下承諾：“借助帝亞吉?dú)W在全球180多個(gè)國(guó)家的營(yíng)銷網(wǎng)絡(luò)，力爭(zhēng)在5年內(nèi)實(shí)現(xiàn)水井坊國(guó)際市場(chǎng)占營(yíng)業(yè)收入40％的目標(biāo)。”

但由于當(dāng)時(shí)白酒國(guó)際化條件不成熟，以及全球烈酒通用邏輯在中國(guó)白酒體系的不適應(yīng)性，水井坊的國(guó)際化暢想并未兌現(xiàn)。

隨后，在大米接任總經(jīng)理時(shí)，中國(guó)白酒行業(yè)因限制“三公消費(fèi)”等因素陷入深度調(diào)整期，其核心任務(wù)是帶領(lǐng)連續(xù)兩年巨額虧損、面臨退市風(fēng)險(xiǎn)的水井坊走出困境，因此視野也從全球免稅店調(diào)轉(zhuǎn)至中國(guó)大街小巷的煙酒店終端。

到了范祥福時(shí)代，水井坊則徹底回歸本土戰(zhàn)場(chǎng)。以渠道策略為例，范祥福在任期間主導(dǎo)實(shí)施了“新總代模式”和“5+5+5核心市場(chǎng)戰(zhàn)略”（“蘑菇戰(zhàn)略”），渠道重心是國(guó)內(nèi)核心市場(chǎng)的煙酒店、團(tuán)購(gòu)客戶和終端消費(fèi)者。而此前主攻國(guó)際化時(shí)期，公司在國(guó)際免稅店、海外高端餐廳等渠道大力投入，依賴帝亞吉?dú)W的全球網(wǎng)絡(luò)進(jìn)行“飛地鋪貨”。

由此，水井坊的發(fā)展策略正式從柯明思時(shí)期的“如何讓外國(guó)人接受中國(guó)白酒”，轉(zhuǎn)變成范祥福時(shí)期的“如何讓中國(guó)人多買水井坊”。

事實(shí)證明，范祥福的決策是正確的。數(shù)據(jù)顯示，2010年，水井坊的營(yíng)業(yè)收入從18億元下滑至2014年的3.64億元。范祥福接手后，水井坊營(yíng)業(yè)收入從2015年的8.55億元增長(zhǎng)至2018年的28.19億元。

在此之后的幾任總經(jīng)理，無論是危永標(biāo)試圖在范祥福的基礎(chǔ)上進(jìn)一步推動(dòng)品牌高端化，還是朱鎮(zhèn)豪圍繞“產(chǎn)品升級(jí)創(chuàng)新、品牌高端化、營(yíng)銷突破”三大策略進(jìn)行變革，抑或胡庭洲以“水井坊+第一坊”雙品牌為主線的戰(zhàn)略整合，雖在策略細(xì)節(jié)上有所不同，但核心幾乎都是圍繞本土市場(chǎng)在進(jìn)行。

二十年攜手，帝亞吉?dú)W與水井坊這一路，始于一個(gè)宏大的國(guó)際化敘事，經(jīng)過一路磨合與融合，最終在本土市場(chǎng)找到了平衡。

圖片來源：攝圖網(wǎng)

03

終點(diǎn)復(fù)起點(diǎn)

帝亞吉?dú)W到底賣不賣水井坊？

這個(gè)問題在當(dāng)下無法下定論，但對(duì)水井坊而言，真正重要的是另一件事：站在2026年這個(gè)時(shí)間節(jié)點(diǎn)上，水井坊正在面臨一個(gè)全新的歷史窗口。

不久前，工信部等三部門印發(fā)《釀酒產(chǎn)業(yè)提質(zhì)升級(jí)指導(dǎo)意見（2026—2030年）》，明確將“加快國(guó)際化進(jìn)程”作為重要方向，支持企業(yè)開拓國(guó)際市場(chǎng)，參與全球競(jìng)爭(zhēng)。這也意味著，在“十五五”期間，白酒出海或?qū)⒃谶^去產(chǎn)品出海、文化出海的基礎(chǔ)上，進(jìn)一步深入海外市場(chǎng)。

圖片 來源：工信部官網(wǎng)截圖

這對(duì)于水井坊來說，無疑是個(gè)轉(zhuǎn)折點(diǎn)。

從身份上來說，水井坊生于本土，脫胎于“老八大名酒”之一的全興大曲，歷史可回溯到元末明初的水井街酒坊，號(hào)稱“中國(guó)白酒第一坊”。同時(shí)它又長(zhǎng)在國(guó)際資本懷抱里，公司治理、運(yùn)作邏輯、戰(zhàn)略導(dǎo)向等早早與國(guó)際接軌。

這套雙重身份，在過去很長(zhǎng)一段時(shí)間里是個(gè)尷尬——它的國(guó)際化更多體現(xiàn)在資本結(jié)構(gòu)和治理模式上，而非真正的海外市場(chǎng)滲透。

圖片 來源：攝圖網(wǎng)

2025年11月，水井坊在在互動(dòng)平臺(tái)回答投資者提問時(shí)表示，公司海外業(yè)務(wù)占總體業(yè)務(wù)比例較低。更為精確的數(shù)據(jù)顯示，公司2024年度海外銷售的總金額僅為5782萬元。

如今，風(fēng)向變了。當(dāng)政策的東風(fēng)吹向揚(yáng)帆起航的白酒，行業(yè)開始真正討論“如何讓外國(guó)人接受中國(guó)白酒”——這是柯明思時(shí)期為水井坊定下的戰(zhàn)略定位。兜兜轉(zhuǎn)轉(zhuǎn)，終點(diǎn)復(fù)起點(diǎn)。

作為A股白酒“混血孤品”，以及2014年取消“名優(yōu)白酒外資控股限制”的標(biāo)志性樣本，水井坊本身就是開放的產(chǎn)物。而水井坊已經(jīng)在帝亞吉?dú)W的體系下運(yùn)行了二十年，在深度開發(fā)海外市場(chǎng)的大流之下，其未來與跨國(guó)分銷商、零售集團(tuán)合作時(shí)，這套體系本身就是最低成本的“信任背書”。

二十年前只身闖蕩，成效未顯。如今站在白酒出海大陣的前方，水井坊因獨(dú)特的身份屬性迎來新的轉(zhuǎn)機(jī)。屆時(shí)，帝亞吉?dú)W與水井坊這場(chǎng)二十年的攜手之旅，或許會(huì)走向一個(gè)截然不同的方向。

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WangqiHuigu

酒 訊

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