跌媽不認，醫藥在領跌啥

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醫藥板塊避險屬性正在消亡？

美以和伊朗發生沖突，醫藥板塊也一起“帶頭”交“軍費”。

今天醫藥板塊跌幅超過3%的題材板塊超過8個（今日科創板跌幅1.56%），港股創新藥則更加慘烈，兩個創新藥ETF（159992和515120）分別收跌2.43%和2.6%。

從全球來看，無論是 2008年金融危機、2020年新冠疫情早期 等危機事件，醫療保健板塊較大盤指數相對抗跌（如金融危機， 標普500跌幅37%，而醫療保健板塊跌幅22%，跑贏大盤15個點 ），是傳統的防御型板塊。

不過在地緣政治事件爆發的背景下， 其波動率高于國債、黃金，并且在當下國內醫藥行業更強調出海尋求更高利潤基數的大環境下，市場或許會擔憂 地緣沖突導致的供應鏈影響。

在經歷一波又一波的洗禮之后，這種防御屬性有可能正在被削弱。為什么這么說，因為醫藥行業指數由各個不同的子行業構成，在大量子行業避險屬性被削弱后，分化后走勢更弱的公司會深度影響板塊。

避險資產的核心特征包括需求剛性、 現金流穩定性、低波動性、供應鏈安全和政策免疫性，醫藥需求的剛性和非周期性毋庸置疑，現金流穩定性普遍較強但開始分化（專利藥強，部分仿制藥、疫苗、器械開始模型重塑），波動性相對較低，供應鏈安全受到地緣政治影響，而部分子行業（仿制藥、中藥）政策免疫性也在近幾年的環境下受損。

2026年醫藥行業的子賽道極致分化幾乎是一定的，我們不僅需要知道今天在跌什么，同時也要看清行業正在發生的變化。

01

2025年業績預告初探

從這幾天國內上市醫藥公司公布業績預告的個人體感而言，普遍CXO、器械的一些龍頭都取得了預增的成績，而IVD、疫苗公司普遍以預虧或者虧損擴大的預告為主。

引用德邦證券截至2026年2月9號的數據， 已有276家上市公司披露了2025年業績預告，其中扭虧企業27家（10%）、預增企業57家（21%），合計正向預告占31%；而首虧/續虧企業137家（49%）、預減企業45家（16%），預減和虧損企業占比較大。

引述截至2025年1月26日的252家公司2024年預告數據，正向預告（預增+略增+扭虧）= 71家，占比約28%；從局部數據對比來看，醫藥行業的元氣是正在緩慢恢復的，但分化依舊非常大。

我們可以往更前去追溯2025年前三季度的業績情況，在西南醫藥統計的388家醫藥上市公司樣本中，收入正增長的公司占比51%（197家），歸母凈利潤正增長的公司占比49%（189家）。

（圖源：西南醫藥）

在高度的行業分化中能夠看到，醫藥分銷、藥品、中藥和醫療器械這4個子行業收入占全行業的81%，而藥品、中藥、醫療器械和CXO分別拿走了全行業24%、20%、18%和12%，不難直觀看出CXO、中藥和藥品（尤其是創新藥）子行業的經營質量較高。

在2025年前三季度誰創造了增量利潤帶動行業前行？

顯然，藥品和CXO子行業在收入、凈利潤的正向變動引領醫藥行業，而疫苗、醫療器械和中藥這3個子行業則是業績下降的“重災區”。

（圖源：西南醫藥）

目前醫藥行業部分子行業正處于“下跌風險的出清階段”，隨著這些子行業回到低基數和轉型步入正軌，同時藥品、CXO這類高成長行業繼續向好，醫藥行業的防御避險屬性將得到鞏固。

02

生物制品稅務變化？

也有市場流言指出，醫藥板塊的大跌是2026年生物制 品不再按照 3%簡易征收計算繳納增值稅，而是切換至13%一般計稅，顯著影響生物制品企業的利潤率。

這一政策最早在2026年1月30日提及，并在2月份發酵過，如今已經來到3月初，市場也已經充分消化該消息帶來的影響。

該計稅政策變動并非直接增加企業10%的增值稅負，其核心是"銷項-進項抵扣"，實際稅負取決于企業抵扣能力，有疫苗企業表示該政策變動大約增加5%左右實際稅負率。

但由于生物制品企業尤其是疫苗企業大部分自主提價能力有限，很難將增加的稅務成本轉嫁至下游，也會對行業整體利潤率造成一定影響。

生物制品的覆蓋范圍較大，按國家稅務總局的口徑：標有“藥準字S碼”的，均可劃入“生物制品”一類。另外，抗癌藥、罕見病藥等仍然保留了3%簡易計稅政策。

生物制品覆蓋范圍較大，不僅涵蓋疫苗、血制品，同樣單抗、重組蛋白、多肽和基因細胞治療產品等，對于這些上市公司的影響或許最快在2026年第一季度報告就能看到。

03

有韌性和有彈性的選擇

在行業極度分化和地緣政治高度不確定的背景下，只有經受住一輪又一輪的重大考驗和在未來短期內貢獻抗風險收入利潤增量的子行業，才能實現更強的避險屬性。

CXO顯然是一個可選項，在生物安全法案一輪又一輪的反復橫跳下，藥明系公司帶領行業頭部企業交出了業績、訂單持續雙增的成績，驗證了國內CXO供應商和全球大藥企的緊密聯系。

另外，CXO行業復蘇的信號也正在萌芽。

1） 海外方面，包括查爾斯河、Medpace等頭部CRO在2025年多次上調業績指引，大藥企和中小生物技術客戶的需求都顯示出改善的跡象，并且訂單出貨比環比逐季提升；

2） 國內CXO行業出現周期拐點，可以從大量業內企業的訂單業績情況有跡可循，并且多肽、寡核苷酸、ADC、雙抗等新分子形式帶動了部分企業業績的強勢，藥明合聯、圣諾生物、奧銳特等都是很好的例子。

CXO之后，不得不提的就是創新藥行業。

在中國，創新藥是一個非常年輕的行業，但它在很短的時間內就釋放出了屬于他自己的獨特魅力，無論是內需還是出海。

內需盡管有醫保這么一個單一支付方確保產品不暴利且合理享受創新溢價，在這樣的環境下一些優秀的產品依然取得了超強的成績，比如康方生物的AK-112，再比如艾力斯的伏美替尼，都是短時間有望沖擊50億元的品種。

出海方面，License out的交易總金額在近5年逐年上漲，2026年前兩個月結束， 已發生44起License-out交易事件，首付款約為31.23億美元，總金額達532.76億美元。

目前創新藥的行業基本面和資金正在處于極度錯配的階段，行業向上、股價向下，只需要耐心等待資金回流，當然最大的成本就是時間。

結語：回溯歷史大量危機事件，很多都是因為恐慌情緒放大市場影響預估，導致大量拋售從而引發資產價格下跌，那么這一次是否重演，我們拭目以待。

但不得不共情一把，醫藥這把“軍費”出的是真冤。

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