黃金大跌的背后

3月以來，伴隨伊朗局勢持續緊張，黃金的“避險功能”是一點也沒體現。

不僅沒漲，相反，金價在經歷一段時間的震蕩下行后，突然加速走低。目前黃金價格已從3月初接近5300美元/盎司的高位，回落到目前的4330美元/盎司附近，累計下跌了18%左右，今年的漲幅全部被抹除了。

最近黃金為什么大跌呢？

第一，黃金過去幾年漲得太多了，簡單來說就是過熱了。黃金25年漲幅64.8%，超過全球所有主流的資產，所以涌入了一大批投機者。本來應該是避險資產的黃金，就是因為投機資金太多了，導致越來越多地呈現出與股票等風險資產趨同的特征。所以當出現流動性危機的時候，黃金也被大幅賣出補充流動性。

第二，實際利率上行，增大了黃金的下跌壓力。黃金作為不生息的資產，其價格也會受到實際利率變化的影響。如果利率上升的話，那么持有黃金的機會成本就增大，對金價來說就是利空?，F在由于通脹壓力，導致美聯儲本來的降息預期（市場原來普遍預測今年降息2次），變成了加息預期（市場目前預測大概率利率不變，小概率加息一次）。

第三，買預期賣現實。黃金的避險行情其實早在今年2月下旬美伊局勢升溫時就已開始提前演繹，當時金價大幅上漲后，市場對潛在沖突的預期在當時已基本反映在金價之中（也就是“買預期”）。因此，當真正的軍事沖突爆發后，反而觸發了大量資金的“賣事實”止盈操作。資金選擇在消息落地時兌現收益，這使得黃金原本應有的避險屬性在短期內明顯減弱，甚至轉為承壓。

從各區域黃金ETF持倉變化來看，資金也在從黃金流出。根據世界黃金協會的數據也顯示，3月以來黃金ETF持續呈資金流出趨勢。黃金ETF流出，本質就是流動性危機下，投資者不得不賣出黃金獲取現金，尤其是考慮到去年黃金牛市引來了太多投機資金，這部分資金肯定是當前流出的主力。

總的來說，金價下跌就是一次小規模流動性危機的體現。具體來看，部分機構投資者賣出黃金主要出于以下三方面原因：

1. 擔憂地緣沖突升級，主動降低風險敞口，賣出黃金等資產；
2. 籌集資金，準備重倉押注原油等能源資產；
3. 因前期虧損被要求追加保證金，急需現金填補頭寸。

在這種壓力下，他們快速拋售包括黃金、A股在內的風險資產、債券和基本金屬，以換取流動性，引發全球股市、債市、貴金屬及大宗商品同步下行。

類似情形在2020年3月中旬也出現過，當時新冠疫情在美國蔓延初期，機構因恐慌而瘋狂追逐現金，短時間內拋售股票、債券、黃金、原油及基本金屬，造成資產價格全面急跌，美元指數飆升。當時美聯儲緊急降息至零，并推出無限量QE，才逐步穩定市場情緒。

如今的動蕩和2020年3月高度相似，只是強度明顯較低。我覺得本輪拋售黃金的原因可能同時包含我上面說的三點，但是最主要的原因應該是為了押注原油而籌措資金。然而，資產價格集體走弱又觸發了更多保證金追繳，進一步放大了拋售壓力。

這一現象說明了一件事，那就是國際市場中仍有大量參與者擔心沖突會升級、延長甚至擴大。我們之后需要密切關注這種避險情緒是否會持續發酵，如果悲觀預期不斷累積，資金持續撤離風險資產，全球股市將面臨更大壓力。

不過就像我昨天寫的那篇文章A股大跌，之后呢？，只要度過目前短期的恐慌期，黃金的長線邏輯沒有問題。要理解這個邏輯，就要知道決定金價的因素是哪些：

（1）美元幣值。黃金是用世界貨幣（美元）計價的，所以美元越貶值，金價越高。而美元已經進入到了貶值周期，目前只是被美伊沖突后的高油價中斷了一下進程，但是長期邏輯是不變的。

（2）各國通貨膨脹率。一般認為當美國通脹率在4%以上時，對黃金的保值需求會增長。我在知識星球也寫過過去幾十年各國貨幣超發情況，幾乎跟黃金走勢是相同的。所以之后只要各國央行不斷印發貨幣，黃金就是抗通脹的利器。

（3）隨機性風險因素，比如突發性的戰爭、經濟混亂等。目前地緣政治風險越來越高的情況下，黃金是具備長期收藏價值的，各國央行也在不斷購入黃金。

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