洞悉商業本性，直擊企業核芯

作者|陳燁

國貨網紅品牌HBN的母公司深圳護家科技（集團）股份有限公司（以下簡稱“護家科技”）目標2026年內登陸港交所。公司已于2026年1月向港交所主板遞交招股書，保薦人為摩根士丹利與中金公司。

作為國內首個提出“真功效”理念的護膚品牌，HBN倡導“早C晚A”護膚理念，主攻A醇抗老領域，每年砸超十億推廣費打開市場。

業績攀升的同時，巨大的挑戰迎面而來：約八成收入依賴單一品類的“單腿走路”，線上渠道幾乎貢獻全部業績，凈利率持續低位......

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姚氏夫婦絕對控股

護家科技創始人為姚哲男，有著海外留學背景。大學畢業后，他進入深圳大學任教。

2014年，他首次嘗試創業，推出衛生巾品牌“美則”，核心產品“護你妹”，通過微信社群和會員體系直接與用戶建立鏈接，上線第一年就成為天貓線上銷售增速第一的衛生巾品牌。

2019年，姚哲男將目光轉向護膚賽道，創立了HBN品牌。

HBN從創立之初就選擇了一條差異化路徑：秉持“讓真功效名副其實”的理念，是最早提出“早C晚A”護膚理念的國產護膚品牌之一，以A醇抗老切入功效護膚市場。

HBN定位于中高端，正裝產品售價數百元到上千元不等，低于國際大牌，但與國產護膚品相比，價位偏高。

截至2025年9月，HBN已積累超過460萬復購用戶，同時平均客單價實現穩步增長。該品牌2025年在天貓、抖音平臺的平均復購率分別達到約35.4%和44.0%，遠超行業平均水平。

財務方面，公司2023年至2025年前三季度總收入分別為19.48億元、20.83億元和15.14億元；凈利潤由2023年的0.39億元增加232.5%至2024年的1.29億元，2025年前三季度為1.45億元，同比增幅達190.3%，利潤增速顯著高于收入。

護家科技創始人的控制權高度集中。具體來看，姚哲男直接持有35.08%的股份，其妻子汪洋直接持有13.60%的股份。姚哲男還通過寧波美則持有8%的股份。

此外，代理股東通過投票代理安排授予姚哲男19.51%的股權。姚哲男夫婦合計控制公司股東會76.19%的投票權。

單純從持股比例來看，第三方機構持股的比例也相對集中，美圖網持股比例達到23.81%。

分紅方面，2024年及2025年前三季度，護家科技已分別宣派現金股息34.2百萬元及37.5百萬元。

在遞表前，公司還進行了一筆大額分紅。2026年1月股東批準宣派現金股息1億元，其中5600萬元截至最后可行日期已支付，并預計在上市前支付剩余部分。

按照持股比例計算，上述分紅有近半數進入創始人姚哲男夫婦的口袋。

公司方面回應稱，分紅來源于歷史經營積累，完成后凈資產結構保持健康，不影響募投項目推進。

招股書顯示，護家科技香港IPO募資用途包括研發及產品創新、加強生產能力、提升辦公環境及增強數字化運營能力、投資品牌和市場推廣、營運資金及其他一般企業用途等。

02

增長成色面臨大考

業績高速增長背后，護家科技正面臨多重困局。

首先，高度依賴單一品牌HBN。護家科技收入主要源自“改善型護膚品”與“維穩型護膚品”兩大產品。

其中，2023年至2025年前三季度，“改善型護膚品”營收規模分別為15.94億元、16.31億元及11.90億元，占公司總營收比重穩定維持在78%-82%區間。

其次，線上、線下渠道失衡。具體來看，2023年至2025年前三季度，護家科技線上渠道營收分別為19.2億元、20.34億元和14.39億元，占比分別為98.6%、97.7%和95.1%。

在線上渠道中，公司則又以線上直銷模式為主，歷年占比均超過了84%。

護家科技庫存壓力陡增。截至2023年至2025年9月30日，存貨周轉天數分別為113天、105天及130天，顯著攀升。

報告期各期末，存貨余額分別為1.40億元、1.78億元及1.8億元。如果未能有效管理存貨，可能面臨產品過期、價值下降等風險。

尤為值得一提的是，重營銷、輕研發。在銷售端，護家科技豪擲重金以維持銷量增長。

2023年至2025年前三季度，銷售及分銷開支分別為12.67億元、12.38億元和8.71億元，占總收入的比例分別為65.1%、59.4%和57.6%。

其中，最大的投入是推廣開支，這部分包括電商平臺廣告費，聘請KOL及KOC的費用以及線下廣告費。

報告期內，該項支出分別為11.14億元、10.49億元和7.2億元，分別占各期總收入的57.2%、50.4%和47.6%。也就是說，公司每年賺的收入有一半都花在了營銷推廣上。

相比于高額的營銷推廣，護家科技的研發投入縮水。2023年至2025年前三季度，研發開支分別為0.66億元、0.58億元和0.4億元，分別占各期總收入的3.4%、2.8%和2.6%。以2024年為參照，貝泰妮研發費用占比5.15%，華熙生物則為8.68%。

以2024年數據計算，護家科技銷售及分銷開支是研發的21.4倍，是當期凈利潤的9.6倍。

這一投入結構下，護家科技呈現出典型的“高毛利率、低凈利率”特征。

2023年至2025年前三季度，毛利率分別為76.6%、73.4%和75.3%，高于珀萊雅等國產護膚品頭部企業。但同期，凈利率始終處于個位數水平，最低不到2%、最高不超過10%。

在黑貓投訴平臺上，截至2026年4月15日關于HBN的投訴記錄逾千條，涉及虛假宣傳、漏發物品以及使用產品后出現過敏等。

編輯 | 曉貳

排版 | 伍岳

主編 | 老潮

圖片來源于網絡

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