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文丨栗子酒

時隔近一年，喜馬拉雅終于賣了。

5月12日，國家市場監(jiān)管總局正式附加限制性條件，批準騰訊收購喜馬拉雅股權案。

值得注意的是，此次收購并非全現金交易。雙方協議擬定，騰訊方面將以12.6億美元現金，加上不超過總股數5.1986%的騰訊音樂A類普通股（總股數基于交易交割前五個工作日的已發(fā)行及發(fā)行在外普通股計算），以及為喜馬拉雅創(chuàng)始股東準備的、不超過總股數0.37%的騰訊音樂A類普通股，收購喜馬拉雅100%的股權。

按照騰訊音樂最新的（15日）135億美元市值計算，公司擬用于交易的股權對價約為7.54億美元，也就是說，喜馬拉雅此次“賣身”，標的總對價約20億美元，合人民幣約136億元。這個價格不僅較收購協議發(fā)布時的交易對價（約28億美元）縮水不少，與喜馬拉雅巔峰期的50億美元估值相比，更相當于打了四折。

時也運也，喜馬拉雅如今的局面難免令人唏噓。這個曾經風光無兩的在線音頻龍頭，歷經四次IPO折戟后，市值不斷收縮，眼下能夠抱上騰訊的大腿，已是現階段最好的選擇。

“五項不準”

促成一場“有條件”的收購

盡管歷經長時間的市場審查后，騰訊收購喜馬拉雅終獲批準，但此次收購卻是“有條件”的。市場監(jiān)管總局給出的公告明確指出，騰訊、喜馬拉雅及集中后實體需作出五項承諾：

1）不得提高在線音頻播放平臺服務價格、降低服務水平或附加不合理交易條件；

2）不得降低免費內容及免費熱門內容比例；

3）不得與版權方達成獨家授權，并在規(guī)定期限內解除現有獨家授權約定；

4）不得向汽車廠商搭售或阻礙其采購競爭對手產品；

5）不得限制主播多平臺入駐或分發(fā)其作品。

顯然，這些“條件”指向的都是騰訊收購喜馬拉雅可能帶來的壟斷風險。畢竟巔峰時的喜馬拉雅，曾是在線音頻市場最惹眼的存在。

回過頭看，喜馬拉雅的高光時刻幾乎與“耳朵經濟”的高潮期完全重合。當時正值移動互聯網的潮口，移動設備的迅速發(fā)展，讓在線音頻侵入更多碎片時間成為可能。除了音樂之外，有聲書、音頻課、相聲、時事新聞、財經、歷史、情感等各類音頻迅速發(fā)展，共同推高了“耳朵經濟”的熱潮，而喜馬拉雅就是站在潮頭最亮眼的那一個。

比如在市場最為關注的知識付費方面，喜馬拉雅曾推出“123知識狂歡節(jié)”，2017年至2020年，該狂歡節(jié)的累計銷售額一路從1.9億元，暴漲至10.8億元。受此帶動，喜馬拉雅的用戶規(guī)模在2019年時便已沖破6億。

中國網絡視聽節(jié)目服務協會發(fā)布的《2021中國網絡視聽發(fā)展研究報告》數據顯示，截至2020年底，國內在線音頻市場中，喜馬拉雅的市場份額高達67.1%。可以說，喜馬拉雅是當時不可多得的現象級獨角獸，資本市場也紛紛向其拋出橄欖枝。

公開數據顯示，2012年至2021年，喜馬拉雅共拿到12輪融資，累計募得資金近百億元。騰訊、閱文、百度、小米、好未來、索尼音樂等巨頭，紛紛站在喜馬拉雅身后。在那個巔峰期，喜馬拉雅的估值一度達到50億美元，公司創(chuàng)始人余建軍對喜馬拉雅的估值期待更是高達100億美元。

于在線音頻市場，這樣一個占據絕對份額的超頭部產品選擇“賣身”，幾乎是難以想象的事，觸發(fā)反壟斷審查也在情理之中。但如今時移世易，“靴子”落地之時，喜馬拉雅所處的市場已然是另一番天地。

四次IPO均失利

分食蛋糕者越來越多

從行業(yè)整體的發(fā)展看，大約在2020年之后，“耳朵經濟”開始整體走向下行期。此前，易觀發(fā)布的《中國音頻行業(yè)產品洞察分析2022》數據顯示，進入2021年，在線音頻市場的MAU幾乎穩(wěn)定在3億上下，這一數據幾乎已是“天花板”，行業(yè)至今難有更大突破。

面對這樣的發(fā)展局面，相關企業(yè)隨之走上下坡路。比如在2020年，曾搶先喜馬拉雅、以“中國在線音頻第一股”之名掛牌納斯達克的荔枝FM，其市值從6億美元一度跌破1000萬美元，瀕臨退市。另一邊，百度旗下的蜻蜓FM也逐漸淡出公眾視野。

相比之下，喜馬拉雅能夠在行業(yè)低谷中穩(wěn)住自身，已是不易。

招股書數據顯示，2021年至2023年，喜馬拉雅的年度營收分別為58.56億、60.61億、61.63億，盡管年營收增速從43.7%暴跌至1.7%，但至少相對穩(wěn)定。不過不可避免的是，公司多項支柱業(yè)務的收入表現都不再那么“性感”，如訂閱收入增速從2022年的15.9%跌至2023年的8.4%，付費點播收入更是大幅下滑，從2021年的10.58億元下降至2023年的6.94億元。

受此影響，喜馬拉雅的上市路可謂一波三折。從2021年籌備赴美上市，后又轉戰(zhàn)港股，喜馬拉雅歷經四次IPO，均以失敗告終。

在這個過程中，喜馬拉雅的“下墜”更多是受到外力影響，在線音頻市場的內容護城河并不穩(wěn)固。

一方面，在線音樂平臺跨向音頻內容領域是“近水樓臺”，各大平臺幾乎都在第一時間開辟相關內容板塊。其中，騰訊系除了打出企鵝FM這張牌之外，還在2021年收購懶人聽書，與旗下的酷我暢聽整合，網易云音樂也增加了有聲書、播客等長音頻入口。

另一方面，喜馬拉雅以付費為主的商業(yè)模式，也逐漸受到免費模式的沖擊。最直觀的是，字節(jié)跳動依托番茄小說IP孵化番茄暢聽，后者延續(xù)免費+廣告的打法，發(fā)展迅猛。除此之外，短視頻的飛速發(fā)展，也在擠壓在線音頻的增長空間。比如近來大火的視頻播客，就是長音頻內容轉向視頻平臺的變種，抖音甚至推出“聽抖音”的功能，直指“耳朵經濟”市場。

多方影響之下，喜馬拉雅的處境愈發(fā)艱難。2021年之后，平臺“123知識狂歡節(jié)”銷售額不再對外公開，外部融資也幾乎不再入場。

求穩(wěn)的喜馬拉雅

成為騰訊“防守戰(zhàn)”的一環(huán)

對喜馬拉雅來說，這無疑是一個十分被動的局面。當行業(yè)整體走向低谷，喜馬拉雅身為行業(yè)第一的含金量也在縮水，從估值下滑到四折“賣身”都在印證這一點。可即便如此，對當下的喜馬拉雅來說，能夠在此時“賣身”騰訊，已經是一個不錯的選擇。

因為喜馬拉雅之所以能夠從在線音頻市場跑出來，主要是因為其足夠優(yōu)質的內容，而這些內容都需要版權支撐，但購買版權是一筆不小的支出。

招股書數據顯示，2019年至2021年，喜馬拉雅的創(chuàng)作者分成成本與內容版權及制作成本，合計分別為10.64億元、15.49億元、19.31億元。另外，為了穩(wěn)住份額，喜馬拉雅的營銷投入也不斷加碼，同時段內，平臺的銷售及營銷支出分別為12.19億元、17.07億元、26.3億元。

長期的高成本投入之下，喜馬拉雅也長期陷于虧損。

2018年至2022年，非國際財務報告準則計量下，喜馬拉雅經調整的年內虧損金額分別為7.74億元、7.73億元、6.05億元、7.18億元和2.96億元，累計虧損達31.66億元。公司也曾嘗試通過裁員、降薪、削減營銷開支的方式，將公司的財務數據拉向盈利，但這些對喜馬拉雅的可持續(xù)盈利并無太大助益，也難以重振資本市場的信心。

從這個角度來看，喜馬拉雅選擇騰訊，是為繼續(xù)穩(wěn)住局面不得不邁出的一步。而對騰訊來說，喜馬拉雅的長音頻內容與移動場景連接的用戶群，是其擴展內容版圖的一塊重要拼圖。

尤其是在眼下，新的沖擊持續(xù)襲來。2025年，抖音將汽水音樂的日均推薦流量提高至5億次，至此汽水音樂開始進入狂飆期。

QuestMobile《2025中國移動互聯網秋季大報告》數據顯示，2025年9月，在騰訊音樂三大平臺月活用戶均有不同程度下滑的情況下，汽水音樂的月活用戶同比增長90.7%至1.2億，番茄暢聽的增長率同樣達到90%以上。另根據同年12月的數據，汽水音樂的月活進一步增長至1.4億，與位列行業(yè)第三位的網易云音樂間的差距還在縮小。

顯然，基于字節(jié)的算法、抖音的流量池，以及免費+廣告的模式，字節(jié)系的汽水音樂、番茄暢聽正在在線音樂/音頻市場撕開一道口子。

站在這個層面，騰訊收購喜馬拉雅可以視為其防守戰(zhàn)略的一環(huán)。盡管形單影只的喜馬拉雅，很難抵抗多方市場侵蝕，但納入騰訊系之后，喜馬拉雅在長音頻市場的優(yōu)勢，卻能拉高騰訊生態(tài)的內容壁壘。

原因在于，喜馬拉雅的營收增速雖然放緩，但在走向存量競爭的在線音頻市場，仍是不可撼動的絕對頭部。并且，喜馬拉雅覆蓋的用戶與音樂市場并不完全重合，平臺提供的長音頻內容，滿足的是陪伴型、知識型，場景型消費需求，再加上車載空間的迅速發(fā)展，在線音頻的未來并非沒有想象力。公開數據顯示，2025年，喜馬拉雅的全場景付費用戶仍接近4000萬。

更重要的是，背靠騰訊之后，喜馬拉雅高成本、低產出的商業(yè)鏈條有望得到改善。騰訊龐大的IP庫，和全生態(tài)、多渠道的分發(fā)能力，可從版權與營銷兩個維度，優(yōu)化喜馬拉雅的長線支出成本，加速其邁向更健康的商業(yè)生態(tài)。

這也意味著，伴隨著平臺“生態(tài)戰(zhàn)”持續(xù)深入，在線音樂、在線音頻市場的競爭將進一步走向合流。喜馬拉雅歸于騰訊陣營的同時，更大市場的新一輪競爭已然漫起硝煙。

鏡象娛樂（ID：jingxiangyuler）原創(chuàng)

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