萬科留在舊時光里的一枚“彩蛋”。

作者 | 于婞

編輯丨高巖

來源 | 野馬財經

2026年的夏天已經到來，萬科A(000002.SZ)也從債務懸崖邊退回一步，暫時活下來了。

今年1月，萬科三筆共計68億元的境內債券展期方案相繼高票通過：先是11億元的“21萬科02”以92.11%同意率過關，緊接著兩筆合計57億元的中期票據以100%的贊成率獲持有人放行。這是萬科自2025年11月啟動債務處置以來，首次成規模化解短期兌付壓力的關鍵進展。

這背后當然離不開持有萬科27.18%股權的大股東深圳市地鐵集團有限公司（下稱“深鐵集團”）的“站臺”。

就在5月12日，萬科公告披露，公司與深鐵集團簽署框架協議，后者在2026年度向萬科提供不超過25億元的借款額度，用于償還公開市場債券本息。截至目前，本次借款額度下已實際發生的借款金額為23.59億元。

這份公告還提到，每筆借款的初始期限不得超過3年，經深鐵集團同意，借款期限可以延長。利率是不低于2.34%且參照LPR減66個基點的市場化定價。

上海易居房地產研究院副院長嚴躍進分析認為，大股東與開發商萬科簽署的擔保協議，構成了重要的外部信用背書。該貸款協議的達成，不僅體現大股東對萬科未來發展的持續支持，也反映出其對萬科整體經營方向的肯定。此外，協議項下的貸款利率較低，進一步優化了融資成本。

深鐵集團的“財力”不必贅述，截至2025年12月31日，深鐵集團經審計總資產為8068.61億元，凈資產為2904.99億元。

大股東的信用背書始終是萬科化債路上最重要的外部支撐，但在擔保要求中，公告提到，可接受的擔保物范圍包括“非上市公司股權、合伙份額”等。

從萬科自身角度來看，公司手里確實還握著一些“壓箱底資產”。比如最近，一筆被“埋”了近9年的投資，正在重新進入資本市場視野。

截至5月15日，萬科報收3.78元/股，總市值451億元。

圖源：罐頭圖庫

01
萬科的290億“隱藏資產”

據多家媒體援引消息人士稱，總部位于新加坡的全球物流及新型基礎設施巨頭普洛斯（GLP），計劃最快于今年第二季度向港交所遞交上市申請，目標估值約200億美元（約合人民幣1362億元），IPO募資額不少于10億美元，已選定花旗、德銀、富瑞和摩根士丹利作為承銷商。

萬科作為普洛斯單一最大股東，持股比例21.4%。

針對上述市場傳言，普洛斯國內官方對《21世紀經濟報道》表示："對于市場傳言，不予置評"，未就IPO相關計劃給出進一步說明。

盡管官方態度謹慎，資本市場卻已開始對這筆資產的潛在價值展開了重新估算。

按普洛斯200億美元的目標估值，萬科持有的21.4%股權對應價值約42.8億美元（約合人民幣291億元）。

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這組數字的沖擊力，要到萬科的市值坐標里才能體現出來。截至5月15日，萬科總市值451億元，也就是說，萬科手中的普洛斯股權價值已占其自身總市值的64.52%。

如今市值只有451億元的萬科，體內竟藏著一筆近300億元的未上市資產。嚴躍進表示，大股東深鐵集團擔保物范圍涵蓋非上市公司股份及其他資產，擔保范圍的擴大表明：企業具備較強的借貸意愿，外部融資渠道保持通暢，相關資產具有較好的變現能力。這充分展現了企業良好的資產底氣與信用基礎，對萬科的經營具有積極的正向作用。

02
一場發生在2017年的“豪賭”

放到現在來看，普洛斯這筆投資幾乎是萬科近十年來最成功的一次資本運作。但在9年前，這其實是一場極具爭議、甚至帶著“火藥味”的交易。

把時間拉回2017年，那一年，萬科剛剛從中國資本市場最慘烈的控制權大戰“寶萬之爭”中脫身。從2015年7月起，寶能集團創始人姚振華率領“寶能系”拿著杠桿資金連續舉牌萬科，一度擠掉了原大股東華潤，成了萬科的第一大股東。為了抵御寶能，萬科管理層試圖引入“白衣騎士”深圳地鐵，但這直接觸犯了原大股東華潤的利益，導致華潤與寶能短暫站在了一邊。在此期間，安邦保險也大肆買入萬科股票，一度讓外界以為安邦是寶能的“一致行動人”，好在最后安邦表態支持了管理層。2017年初，華潤黯然退出將股份轉讓給深圳地鐵，隨后恒大也將股票賣給深圳地鐵。深圳地鐵成為萬科第一大股東，這場持續近兩年的“寶萬之爭”才算真正畫上句號。

萬科創始人王石與時任萬科總裁郁亮被迫卷入這場持續近兩年的“寶萬之爭”。當時萬科管理層被圍獵、董事會長期動蕩、戰略推進幾乎停滯。直到2017年6月30日，隨著深圳地鐵入主，萬科股東大會選出新一屆董事會，王石宣布退休，郁亮正式接任董事會主席。王石在會上說，萬科正在進入“穩定的黃金時代”，并稱未來萬億可期，“怎么高估都不為過”。

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而郁亮在接過“權杖”的僅僅15天后，突然甩出一筆震驚亞洲資本市場的大收購——由萬科、厚樸投資、高瓴資本、中銀投聯合組成的財團參與了普洛斯的全面私有化交易，歷時半年多后，最終在2017年7月14日以790億元收購這家全球物流巨頭。

這是當時亞洲歷史上最大規模的私募股權并購。在這份精密的股權拼圖中，萬科以21.4%的持股比例成為普洛斯第一大股東，出資約170億元人民幣。厚樸投資緊隨其后占21.3%，高瓴資本與普洛斯管理層各持21.2%，中銀投資占15%。

萬科入局普洛斯，絕非心血來潮。普洛斯是全球物流地產領域翹楚，2017年時在全球持有或管理的物流地產面積約5500萬平方米，對應的資產價值約410億美元。普洛斯在中國處于絕對領先地位，其當時的市場份額超過第2到第10名的總和。

據《21世紀經濟報》報道，萬科當年參與這項收購，顯然是出于其發展物流地產的考慮。在萬科的城市配套服務商轉型中，萬科提出了生態系統的理念，即“住宅+全周期城市配套服務”，而城市物流地產是其中重要的一環。

對于競購普洛斯，郁亮曾表示，交易有助于萬科在物流地產領域完善布局，有望在全球范圍內打造全新的商業發展模式，未來可在地產、物流、商業消費以及資產管理等領域構建全方位服務體系，從而建立起圍繞客戶和城市的生態系統。

東莞證券也曾在研報中表示，2017年萬科董事會順利換屆，表明股權之爭告一段落，管理層真正重新回歸經營發展的正軌。

只是歷史總比劇本復雜。當時的這筆收購因為“寶萬之爭”的余波幾乎被搶了風頭，郁亮剛坐上董事會主席，萬科最重要的事是“守住攤子”。這筆戰略性投資投下之后，萬科幾乎沒有精力真正將普洛斯的物流帝國與自身的開發業務做系統性整合。

再后來，中國房地產行業逐漸進入下半場，2018年郁亮喊出“活下去”的口號，隨后，“三道紅線”、融資收緊、銷售下滑接連到來。萬科曾經雄心勃勃的“萬億平臺”計劃，也被現實按下暫停鍵，并不得不重新回到“保現金流”的主線。

這些年，市場傳聞萬科曾公開尋求出售普洛斯股權，但一直沒有找到合適買家。而隨著普洛斯數據中心、新能源業務的增長，科技屬性提升使其擺脫傳統地產估值邏輯。值得注意的是，即便普洛斯最終沒有立刻上市，這項資產本身也已經具備極高價值。萬科捂在兜里的這塊資產正變得越來越值錢。

03
萬科還有哪些值錢資產？

中國企業資本聯盟副理事長柏文喜表示，在債務展期過程中，市場一直質疑萬科優質增信資產是否充足，此時深鐵集團將非上市公司股權納入"可接受擔保物"清單，等于向債權人喊話：我還有硬貨。普洛斯21.4%股權這筆資產，在萬科棋局中的角色是"戰略預備隊"而非"救命現金"。

柏文喜分析認為，即便普洛斯成功上市，短期內，萬科未必會立即減持——IPO鎖定期、股價波動、大宗交易折價都是約束。但普洛斯上市帶來的估值錨定效應至關重要：它讓萬科的資產負債表上多了一塊可審計、可定價、可質押的流動性資產，既能以此向深鐵借款增信，也能在極端情況下通過二級市場退出。

圖源：罐頭圖庫

事實上，萬科自身的資產家底遠不止普洛斯一項。

4月29日晚，萬科發布公告，擬通過公開掛牌方式轉讓其持有的環山集團（萬科養豬業務的載體）99.41%股權，掛牌底價為32.7億元。根據公告披露的財務數據，環山集團2025年營業收入為57.56億元，凈利潤為4.5億元，經營活動現金流凈額2.75億元，資產負債率僅48%，屬優質資產。

萬科旗下還有一家物業服務公司萬物云(2602.HK)。萬物云經營穩健，2025年財報顯示，公司全年實現營業收入372.72億元，同比增長2.7%；核心凈利潤21.28億元，同比微增0.8%，若剔除開發商業務影響，核心凈利潤則達17.08億元，同比增長11.1%。萬科是萬物云的控股股東，萬物云每年穩定的分紅也為萬科貢獻了持續的現金流入。

此外，根據萬科發布的2025年度報告，公司全年完成了31個項目的宗資產交易，總交易金額為113億元。同時，年報中明確提及“有序推進冰雪業務退出和交割”。現實中，萬科已于2025年8月正式將旗下松花湖度假區等冰雪核心資產轉讓給中旅國際。

嚴躍進表示，以傳聞上市的普洛斯為代表，萬科近年來在“瘦身”降負債方面取得了明顯成效。部分業務有所壓縮，部分業務繼續持有，亦有業務（如長租公寓等）正探索通過資產證券化模式進行盤活。總體來看，資產運作策略得當，有助于企業優化資產負債結構、提升資金周轉效率，并為后續的可持續發展奠定基礎。

某種意義上，普洛斯就像萬科留在舊時代里的一枚“隱藏彩蛋”，當年沒人想到，它會在9年后，成為市場重新理解萬科的重要線索。你怎么看萬科的“隱藏資產”？評論區聊聊吧。