作者｜黃曉彬

原創首發｜藍字計劃

消費電子需求下降，存儲芯片漲價，地緣摩擦疊加關稅擾動…很多人都說，PC 行業的末日來了。

但老牌電腦廠商聯想，偏偏在這個節骨眼上，交出了一份堪稱逆天改命的成績單。

5 月 22 日，聯想集團發布 2025/26 財年第四季度及全年業績。Q4 單季營收接近1500 億元，同比增長 27.1%，創下近 20 個季度以來最高增速；調整后凈利潤直接翻倍，大幅超出市場預期。

拉長到全年看，聯想全年營收5899 億元，首次沖過 5000 億大關；調整后凈利潤 145 億元，同比增長 42.1%——利潤增速差不多是營收增速的兩倍。

這是聯想成立40 多年來，最好看的一份財報，沒有之一。

資本市場的反應更加直接。財報發布后聯想股價連續拉升，市值逼近2200 億港元，創下近 26 年新高。截至 5 月 27 日開盤報 19.11 港元，相比 5 月 22 日 13.79 港元的開盤價，在短短三個交易日就漲了將近 40%。

過去大家印象里的聯想，是一家典型的強周期硬件公司，業績跟著全球PC 出貨量一起坐過山車。這一次，它卻在行業下行周期里逆勢打出了歷史最佳，確實讓人刮目相看。

但是，這還是我們熟悉的那個"賣電腦的"聯想嗎？一家 40 歲的硬件老炮，憑什么在行業最冷的時候，打出了自己最熱的一仗？

聯想變了？

也許大家都在期待一個不一樣的答案，但聯想這次業績好，答案還是那么俗套：離不開PC。

從最新財報看，IDG 智能設備業務仍然是聯想最大的基本盤。這個板塊包括 PC、平板、手機等智能終端，全年營收約 4185 億元，占集團總營收超過七成。

也就是說，不管聯想現在講多少AI、服務器和服務，它的現金牛依然是老本行。

但這一次，PC 業務的表現不只是“賣得多”，更重要的是“賣得貴”。

第四財季，聯想PC 全球市場份額達到 24.4%，繼續穩居第一，而且領先優勢擴大到 15 年來最大。與此同時，高端 PC 出貨占比達到 50%，平均售價也在提升。

其中，AI PC 是一個關鍵變量。

財報顯示，聯想AI PC 滲透率正在提升，AI PC 已經占聯想 PC 出貨超過 30%。在 Windows AI PC 品類里，聯想全球份額約 31%，排名第一。

也就是說，同樣是賣PC，聯想只是換了一種賣法。

過去PC 廠商最怕的是行業進入存量市場，大家只能靠價格戰搶份額。但現在，Windows 10 即將停止支持帶來的換機需求、企業設備更新、AI PC 概念帶來的高端化，共同把一部分需求重新推了起來。

不過，真正讓這份財報顯得“不像傳統 PC 財報”的，是第二塊業務：主做服務器、存儲、云基礎設施、AI 服務器等基礎設施的ISG業務。

這塊業務過去幾年一直是聯想轉型里的重投入板塊，但是一直存在增收不增利的問題。

這次不一樣了。

2025/26 財年，聯想 ISG 全年營收約 1362 億元，同比增長 32%，并實現全年盈利。第四財季，ISG 營收約 390 億元，同比增長 37%，經營利潤創下單季歷史新高。AI 服務器訂單儲備約 210 億美元，已經成為聯想最受關注的新增長點。

這背后對應的是AI 基礎設施需求爆發。

過去兩年，大模型訓練拉動了GPU 服務器需求；現在，越來越多企業開始把 AI 使用到具體的業務里，推理、部署、液冷、存儲、邊緣計算這些需求也跟飛漲。

這些需求，正好落在聯想熟悉的能力范圍里：硬件制造、供應鏈管理、全球交付、企業客戶服務。也就是說，有機會吃到AI 基礎設施周期，成了聯想被市場重視的核心標簽。

而這次聯想盈利，還有一個功臣：本質上是賣AI服務、運維、訂閱式方案和企業解決方案的 SSG業務。

這塊業務聽起來沒有PC 和服務器高大上，但對利潤很重要。聯想 SSG 全年營收超過 700 億元，同比增長 19%，并且經營利潤率長期維持在 20% 以上。而且相比硬件生意，服務業務的好處是利潤率更高，也更穩定。

畢竟硬件賣出去之后，企業還需要部署、維護、升級、安全、設備管理，這些都能變成聯想后續的收入。

所以，聯想這次財報好看，可以簡單總結成：

PC 業務穩住基本盤，AI PC 和高端化抬高了單機價值；AI 服務器讓 ISG 終于從虧損拖累變成增長引擎；服務業務則繼續提供更高利潤率，把整體利潤質量撐住。

三條線路，構成了聯想這次“史上最好財報”的真正底色。

但問題也來了。PC 回暖、AI 服務器爆發，這些紅利并不是聯想獨享的。難道吃到時代紅利的，只有聯想嗎？

賺錢的不止聯想

實際上，AI 浪潮起來以后，一批老 PC 巨頭都重新找到了賺錢的機會。

先看惠普。它仍然是一家典型的PC 加打印巨頭，AI 對它最直接的意義，是給 PC 換機提供了一個新理由。

Windows 11 升級、企業設備更新、AI PC 普及，都在推動個人系統業務回暖。2025 財年，惠普全年營收同比增長 3.2%，第四財季個人系統業務收入同比增長 8%......說明 PC 這門老生意并沒有徹底失去彈性。

但惠普的回暖，更像是在修復原來的基本盤。AI PC 能讓電腦賣貴一點、好賣一點，也能把用戶重新拉進換機周期，可它暫時還沒長成一條獨立的增長曲線。

與此同時，惠普還要應對打印業務下滑和成本壓力。2025 年底，惠普宣布到 2028 財年前裁員 4000 至 6000 人，用 AI 工具替代部分崗位來降本增效。

換句話說，惠普一邊在吃AI 的紅利，一邊還得靠 AI 來砍自己的成本，處境并不輕松。

戴爾走的是另一條路。

相比惠普守住終端，戴爾吃到的紅利更直接地來自服務器和數據中心。戴爾2026 財年第四財季總收入同比增長 39%，其中基礎設施解決方案集團收入同比增長 73%，AI 優化服務器收入達到 90 億美元，同比增長 342%。

這個增速放在整個硬件行業里都算炸裂。

但戴爾的AI 故事，高度集中在數據中心這一個環節。它賺到的是算力建設的錢，PC 端的存在感反而在變弱。

這意味著戴爾的業績彈性，很大程度上綁在AI 基礎設施的投資周期上——周期在，增長就在；周期一旦放緩，故事也會跟著縮水。

還有二線的華碩，2025 年全年營收突破 7300 億新臺幣，同比增長超過 26%，同樣創下歷史新高。

拉動增長的關鍵，是旗下AI 服務器業務首次沖破千億新臺幣大關，占到總營收的 15% 到 20%。華碩甚至給 2026 年定下了 AI 服務器再增長 50% 的目標。

不過，華碩也面臨GPU 和內存供應緊張的壓力，已經率先上調了 PC 產品售價來對沖成本。

所以，老PC 巨頭們確實都在 AI 時代找到了自己的位置：惠普靠 AI PC 和換機周期穩住終端生意，戴爾靠 AI 服務器吃到算力建設周期，華碩也憑借電競和 AI 服務器打出了新高。

而聯想相比其他幾家巨頭，不同之處在于，它在同一個時代中，一次性吃到了更多的AI 紅利，同時踩中了 PC 回暖、AI PC、高端化、AI 服務器和服務業務好幾條線，所以才拿到了這份炸裂的成績單。

市場第一次在一家老牌PC 廠商身上，看到了一張比較完整的 AI 拼圖。

只是，這不代表聯想已經變成了一家真正的AI 公司。

距離真正的 AI 公司有多遠？

今天的聯想，更多吃到的是AI 時代外溢出來的硬件紅利、基礎設施紅利和服務紅利。只是，它還是沒有站到浪潮最中央。

最典型的就是AI PC。

這次聯想PC 業務表現很好，AI PC 滲透率也在快速提升。但從用戶感知來看，AI PC 還沒有到“非買不可”的階段。

很多人換電腦，仍然是因為設備老了、系統該升級了、企業采購周期到了，而不是什么“AI 功能已經徹底改變了使用習慣”。

換句話說，現在的AI PC 更像是一臺更貴、更強、帶有 AI 賣點的新電腦，還不是一個真正意義上的新計算平臺。

更關鍵的是，AI PC 的核心體驗，并不完全掌握在聯想手里。

操作系統看微軟，芯片平臺看英特爾、AMD、高通，真正高頻的 AI 應用還要看大模型公司和軟件生態。聯想能把硬件、散熱、續航、交付和服務做好，但它很難單獨定義 AI PC 最終會變成什么。

AI 服務器也是一樣。

ISG 這次扭虧，確實是聯想財報里最亮眼的變化之一。但 AI 服務器本身也是一個競爭激烈的市場。國內有浪潮、新華三，海外有戴爾、惠普企業、超微，大家都在搶大模型和企業 AI 部署帶來的訂單。

而且，AI 服務器最核心的價值鏈，仍然在上游芯片、內存、互聯和關鍵零部件廠商手里。服務器廠商當然有價值，但更多是在做系統設計、整機交付、液冷方案和客戶服務。

所以，聯想接下來要證明的，不只是“我能賣 AI 服務器”，而是“我能長期、穩定、有利潤地賣 AI 服務器”。

這也是聯想和真正AI 公司的區別。

它不掌握模型，不掌握核心芯片，也不掌握操作系統入口。它的優勢，是制造、供應鏈、渠道、企業客戶和交付能力。

它更像AI 時代的承接者和集成者，而不是規則制定者。

但這并不會影響聯想這次財報的重大意義。

對一家40 多歲的老牌 PC 巨頭來說，即便沒法一下子變成下一家英偉達、微軟或者 OpenAI，至少也能把自己過去積累的硬件、供應鏈、渠道和服務能力，重新接進了 AI 時代的產業鏈里。

所以，聯想這次咸魚翻身式的財報，價值在于它證明了一個更現實的可能性：

舊PC 企業并不只能等周期回暖，也可以通過擁抱時代浪潮，把自己的舊能力重新組織成新生意。

對那些還在掙扎、還在尋找新故事的老牌PC 企業來說，聯想這次至少提供了一個精彩的參考。