將“我要測(cè)”設(shè)為“星標(biāo)?”，第一時(shí)間收獲最新推送

“不論是SGS、必維（BV），亦或是歐陸、UL Solutions，都是投資基金眼中的香餑餑。在經(jīng)過了之前幾年的相對(duì)低迷后，投資基金對(duì)檢測(cè)行業(yè)未來的發(fā)展都報(bào)以極為積極的態(tài)度。”

近日，在機(jī)場(chǎng)等待飛機(jī)的間隙，在全球TIC領(lǐng)域深耕27年的天祥（Intertek）前大中華區(qū)CEO秦疆，通過電話與我要測(cè)網(wǎng)進(jìn)行了近2小時(shí)的深入交流。

作為離風(fēng)暴中心最近的觀察者之一，秦疆不僅為我們復(fù)盤了EQT與天祥董事會(huì)長(zhǎng)達(dá)一個(gè)半月的激烈博弈，更從資本、戰(zhàn)略與全球格局的視角，為我們獨(dú)家解構(gòu)了最近幾場(chǎng)“世紀(jì)收購”背后的真實(shí)邏輯。

2026年4月13日，UL Solutions正式宣布，與歐陸科技集團(tuán)（Eurofins Scientific SE）達(dá)成最終協(xié)議，收購歐陸科技集團(tuán)旗下電氣電子（E&E）業(yè)務(wù)（含MET Labs認(rèn)證標(biāo)志），交易價(jià)值約5.75億歐元（約6.7億美元）。

2025年5月12日，歐洲私募巨頭EQT以60英鎊/股、折合106億英鎊（約合970億元人民幣）的總價(jià)，對(duì)全球檢測(cè)機(jī)構(gòu)天祥（Intertek）提出最終收購要約，獲得天祥（Intertek）董事會(huì)同意，將全球TIC行業(yè)大宗并購這一話題推至高潮。

我要測(cè)網(wǎng)近期獨(dú)家解讀過此事并購事件：

這幾筆交易，都在向全球投資者釋放了一個(gè)強(qiáng)烈信號(hào)：看似默默無聞的檢測(cè)行業(yè)，正成為資本眼中的“富礦”。

一個(gè)半月的閃電戰(zhàn)：60%溢價(jià)拉起股東與管理層的博弈

縱觀全球TIC行業(yè)，瑞士通用公證行（SGS）、必維國(guó)際檢驗(yàn)集團(tuán)（BV）、天祥（Intertek）、TüV萊茵、UL Solutions是最頭部的領(lǐng)軍者。

其中，天祥（Intertek）作為一家全球性消費(fèi)品測(cè)試、檢驗(yàn)和認(rèn)證公司，2002年5月在倫敦證券交易所上市（代碼：ITRK.L），其服務(wù)網(wǎng)絡(luò)覆蓋100多個(gè)國(guó)家，設(shè)有1000多個(gè)分支機(jī)構(gòu)及實(shí)驗(yàn)室，擁有超過45,000名全職專業(yè)人員。在全球范圍內(nèi)域，天祥（Intertek）在消費(fèi)品測(cè)試與快速市場(chǎng)準(zhǔn)入領(lǐng)域擁有極大的話語權(quán)。

2025年度，天祥（Intertek）實(shí)現(xiàn)營(yíng)收34.32億英鎊，按固定匯率計(jì)算增長(zhǎng)4.3%。經(jīng)調(diào)整后營(yíng)業(yè)利潤(rùn)達(dá)6.20億英鎊，按固定匯率計(jì)算增長(zhǎng)9.3%，經(jīng)調(diào)整營(yíng)業(yè)利潤(rùn)率為18.1%。但是縱觀最近10年，天祥（Intertek）的股價(jià)并沒有實(shí)質(zhì)性提升。

近十年天祥（Intertek）股價(jià)變化情況（數(shù)據(jù)來源：東方財(cái)富網(wǎng)）

“從我們獲取到的公開信息來看，EQT對(duì)天祥（Intertek）私有化收購的這場(chǎng)報(bào)價(jià)，從開始內(nèi)部討論到最終報(bào)價(jià)被接受，總共也才經(jīng)歷了一個(gè)半月而已。”

說起EQT對(duì)天祥（Intertek）的收購報(bào)價(jià)，秦疆用“Impressive”來形容EQT的高效與果斷：“每個(gè)禮拜加一次價(jià)，連加4次，勢(shì)在必得。”

所謂的私有化收購，指的是私募/基金要100%買下整個(gè)上市公司，必須向全體股東出價(jià)收走所有股票。

當(dāng)Intertek的股價(jià)在38英鎊/股左右徘徊時(shí)，EQT的首次報(bào)價(jià)直接給到了51英鎊/股，令整個(gè)市場(chǎng)嘩然。而面對(duì)天祥董事會(huì)的數(shù)次拒絕，EQT展現(xiàn)出志在必得的氣勢(shì)，繼續(xù)加價(jià)，直到報(bào)價(jià)推至60英鎊。

在這個(gè)過程中，天祥（Intertek）在拒絕的同時(shí)，還給出了推進(jìn)能源與基礎(chǔ)設(shè)施（工業(yè)）業(yè)務(wù)分拆的計(jì)劃，以表達(dá)對(duì)自身未來價(jià)值的看好。

那么，董事會(huì)最終“愿意推薦”這筆交易的關(guān)鍵轉(zhuǎn)折點(diǎn)究竟是什么？是價(jià)格，還是另有隱情？

秦疆給出了一個(gè)出乎意料的答案：壓力來自于分散的小股東。

“天祥（Intertek）的股權(quán)結(jié)構(gòu)其實(shí)非常分散。不同于國(guó)內(nèi)上市檢測(cè)機(jī)構(gòu)的股權(quán)結(jié)構(gòu)，這樣的國(guó)際機(jī)構(gòu)，其實(shí)沒有絕對(duì)的大股東，更多的是持股1%-2%的小股東（基金）?！鼻亟治龅溃爱?dāng)股價(jià)從36英鎊漲到60英鎊，這些小股東開始說話了?！?/p>

他提及了一個(gè)關(guān)鍵細(xì)節(jié)：在EQT報(bào)價(jià)過程中，當(dāng)天祥曾試圖以“分拆能源與基礎(chǔ)設(shè)施（工業(yè)）業(yè)務(wù)”作為戰(zhàn)略手段，來爭(zhēng)取股東支持時(shí)，一位占股2%左右的基金股東直接反駁：“已經(jīng)給了現(xiàn)在管理層11年時(shí)間運(yùn)營(yíng)公司，股價(jià)不見增長(zhǎng)，證明了現(xiàn)在的管理層無法帶領(lǐng)公司持續(xù)增長(zhǎng)，我為什么現(xiàn)在還要相信你們？”

在股東看來，與其相信一個(gè)不確定的分拆故事，不如接受眼前明確的高溢價(jià)現(xiàn)金回報(bào)。畢竟自從EQT報(bào)價(jià)之后，天祥（Intertek）的股價(jià)就開始快速攀升。正是這些小股東的集體施壓，最終迫使董事會(huì)從“拒絕”轉(zhuǎn)向“愿意推薦”。

從4月EQT開始報(bào)價(jià)后，天祥（Intertek）股價(jià)在1個(gè)月內(nèi)快速攀升

（數(shù)據(jù)來源：東方財(cái)富網(wǎng)）

資本“手術(shù)刀”背后，是分拆與聚焦的價(jià)值邏輯

說完天祥（Intertek）為什么會(huì)接受報(bào)價(jià)，很多人會(huì)更關(guān)心另一個(gè)問題：EQT為何愿意出如此高價(jià)？

秦疆認(rèn)為，答案藏在天祥（Intertek）的業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)和資本的“金融工程”能力里。

首先，天祥（Intertek）擁有一個(gè)極其優(yōu)質(zhì)的資產(chǎn)——消費(fèi)品檢測(cè)業(yè)務(wù)。

“天祥（Intertek）的消費(fèi)品檢測(cè)業(yè)務(wù)實(shí)力極強(qiáng)，其在紡織領(lǐng)域是全球第一、玩具領(lǐng)域全球第一、電子電器領(lǐng)域全球第二、輕工領(lǐng)域全球第二或第三?！鼻亟赋?，天祥（Intertek）在這些業(yè)務(wù)板塊的利潤(rùn)率高達(dá)28%，全球沒有任何一家公司能比。而大中華區(qū)貢獻(xiàn)了這些業(yè)務(wù)利潤(rùn)的60%。

然而，能源與基礎(chǔ)設(shè)施（工業(yè)）業(yè)務(wù)則成為拖累其整體估值的重頭。秦疆透露，從公開數(shù)據(jù)看，天祥（Intertek）的能源與基礎(chǔ)設(shè)施（工業(yè)）業(yè)務(wù)板塊去年?duì)I收增長(zhǎng)為-1.8%，利潤(rùn)率僅為4%-5%左右。

“基金的本質(zhì)是金融工程。”秦疆分析道，EQT的邏輯很清晰：我買下你，然后把低回報(bào)的“壞資產(chǎn)”分拆賣掉，聚焦于運(yùn)營(yíng)高回報(bào)的“好資產(chǎn)”。這些具有高價(jià)值回報(bào)的業(yè)務(wù)，沒有了拖累，就可以享受更高的市場(chǎng)估值。

他進(jìn)一步指出，即便沒有EQT的收購壓力，天祥（Intertek）管理層也可能會(huì)在近期考慮分拆，但收購的“逼宮”大大加速了這一進(jìn)程。“為了向股東證明價(jià)值，CEO不得不拿出分拆方案。這是一個(gè)雖然被動(dòng)但必然的選擇。”

秦疆預(yù)測(cè)，EQT在成功收購天祥（Intertek）、讓其從倫敦證券交易所退市后，必然會(huì)對(duì)包括能源與基礎(chǔ)設(shè)施（工業(yè)）業(yè)務(wù)在內(nèi)的低回報(bào)業(yè)務(wù)進(jìn)行拆分處置，未來5-7年的持有期內(nèi)，極大概率會(huì)將重組后的天祥（Intertek）進(jìn)行一系列的資本操作，提升估值，然后再次上市，實(shí)現(xiàn)價(jià)值最大化。這與當(dāng)年西班牙的Applus集團(tuán)上市等案例如出一轍。

2014年5月，Applus在馬德里、巴塞羅那、畢爾巴鄂和瓦倫西亞四家西班牙證券交易所同步掛牌上市。2024年7月，控股股東Amber EquityCo對(duì)Applus發(fā)起收購要約，旨在收購其全部股權(quán)并使其從西班牙證券交易所退市。該要約在2024年7月18日的股東特別大會(huì)上獲得批準(zhǔn)。2024年10月30日，西班牙國(guó)家證券市場(chǎng)委員會(huì)（CNMV）批準(zhǔn)了該收購要約。

UL收購歐陸電子電氣 VS EQT收購天祥，不同的戰(zhàn)略與資本投資博弈

如果說EQT收購天祥（Intertek）是財(cái)務(wù)投資的范本，那么UL Solutions收購歐陸（Eurofins）的電子電氣業(yè)務(wù)，則是另一套完全不同的邏輯。

2026年4月13日，UL Solutions宣布已與歐陸科技集團(tuán)（Eurofins Scientific SE）達(dá)成最終協(xié)議，收購歐陸科技集團(tuán)旗下電氣電子（E&E）業(yè)務(wù)（含MET Labs認(rèn)證標(biāo)志）。本次交易價(jià)值約5.75億歐元（約6.7億美元），預(yù)計(jì)于2026年第四季度完成。

UL Solutions于1894年創(chuàng)立于美國(guó)，2024年在紐交所上市（ULS），市值約170億美元，是全球最老牌、認(rèn)可度最高的安全科學(xué)與檢測(cè)認(rèn)證機(jī)構(gòu)之一，其核心業(yè)務(wù)范疇包括測(cè)試、檢驗(yàn)與認(rèn)證服務(wù)，以及相關(guān)的軟件產(chǎn)品和咨詢服務(wù)，在全球110多個(gè)國(guó)家/地區(qū)開展業(yè)務(wù)，設(shè)有150多個(gè)分支機(jī)構(gòu)和90多個(gè)實(shí)驗(yàn)室。

歐陸科技集團(tuán)（Eurofins）則是生命科學(xué)檢測(cè)領(lǐng)域的巨無霸，1987年于法國(guó)創(chuàng)立，運(yùn)營(yíng)遍布60多個(gè)國(guó)家及地區(qū)，并擁有超過940家實(shí)驗(yàn)室組成的全球網(wǎng)絡(luò)和逾6.1萬名員工，在食品、環(huán)境、醫(yī)藥、化妝品、法醫(yī)、基因組學(xué)、臨床診斷等領(lǐng)域擁極大的全球話語權(quán)。

秦疆分析道，不同于EQT收購天祥（Intertek）是純粹的資本邏輯，UL Solutions收購歐陸（Eurofins）的電子電氣業(yè)務(wù)是一筆典型的戰(zhàn)略收購。“UL現(xiàn)金充裕，其電子電氣業(yè)務(wù)已是全球老大。收購歐陸（Eurofins）包含MET Labs品牌在內(nèi)的電子電氣業(yè)務(wù)，就是為了進(jìn)一步提升競(jìng)爭(zhēng)力，鞏固其全球第一的地位。”

秦疆介紹，MET Labs是北美歷史最久、地位最高的第三方安全認(rèn)證機(jī)構(gòu)之一，也是美國(guó)第一家OSHA認(rèn)可的國(guó)家認(rèn)可實(shí)驗(yàn)室（NRTL），在新能源和其他特定市場(chǎng)是有很高的影響力的。這正好可以和UL Solutions在電子電氣領(lǐng)域的業(yè)務(wù)形成互補(bǔ)。

而對(duì)于賣方歐陸而言，這筆交易同樣合理。歐陸的核心強(qiáng)項(xiàng)在食品、生命科學(xué)和環(huán)境領(lǐng)域。全球電子電氣領(lǐng)域的業(yè)務(wù)雖增長(zhǎng)快，但對(duì)歐陸而言，這個(gè)業(yè)務(wù)的規(guī)模和利潤(rùn)率都并非其核心。以高價(jià)出售，回收現(xiàn)金聚焦主業(yè)，是一筆非常劃算的買賣。

秦疆總結(jié)道：“這兩筆交易，一個(gè)是為了‘做高資產(chǎn)估值’而分拆運(yùn)營(yíng)再上市，一個(gè)是為了‘鞏固老大地位’而整合。2026年的兩大收購，從不同角度證明了，全球TIC行業(yè)已經(jīng)進(jìn)入一個(gè)通過資本手段進(jìn)行價(jià)值重估的關(guān)鍵窗口期?！鼻亟硎?，而近兩年來，全球資本也對(duì)TIC行業(yè)持續(xù)關(guān)注，EQT等基金的一系列操作，也說明他們對(duì)TIC行業(yè)的未來發(fā)展十分看好。

冷與熱：國(guó)際資本對(duì)中國(guó)檢測(cè)市場(chǎng)的真實(shí)態(tài)度

讓我們把目光從國(guó)際市場(chǎng)收回到中國(guó)，當(dāng)前，國(guó)內(nèi)檢測(cè)機(jī)構(gòu)正在進(jìn)行結(jié)構(gòu)性重構(gòu)，行業(yè)普遍認(rèn)為機(jī)構(gòu)數(shù)量將從5萬多家的規(guī)模大幅減少。那么，揮舞著支票的國(guó)際資本，是否會(huì)大舉進(jìn)入中國(guó)“掃貨”？

秦疆給出了冷靜的觀察判斷：“這兩年，我沒看到任何一家國(guó)際基金投資中國(guó)TIC行業(yè)。盡管中國(guó)市場(chǎng)貢獻(xiàn)了全球TIC巨頭20%-40%的利潤(rùn)，但國(guó)際資本目前對(duì)中國(guó)的直接投資持觀望態(tài)度?！?/p>

他解釋，這并非不看好中國(guó)的TIC行業(yè)基本面——中國(guó)市場(chǎng)依然是全球巨頭最重要的市場(chǎng)，利潤(rùn)貢獻(xiàn)占比極高。但是，正因?yàn)槟壳爸袊?guó)TIC還在快速變化，所以國(guó)際資本對(duì)此報(bào)以觀望的態(tài)度?！八麄兏枰氖谴_定性?！?/p>

“相反，現(xiàn)在是國(guó)內(nèi)資本和企業(yè)走出去的好時(shí)機(jī)。”秦疆建議，國(guó)內(nèi)頭部機(jī)構(gòu)可以重點(diǎn)關(guān)注東南亞、南美等市場(chǎng)?！澳抢锷a(chǎn)在轉(zhuǎn)移，但檢測(cè)能力比國(guó)內(nèi)落后至少10年，競(jìng)爭(zhēng)不激烈，增長(zhǎng)高達(dá)20%-30%。”通過并購當(dāng)?shù)氐摹捌脚_(tái)型”標(biāo)的，可以快速獲取資質(zhì)和客戶網(wǎng)絡(luò)，實(shí)現(xiàn)全球化布局。

面對(duì)未來發(fā)展的戰(zhàn)略規(guī)劃，秦疆認(rèn)為，中國(guó)的檢測(cè)機(jī)構(gòu)需要夯實(shí)兩個(gè)能力。

一是要有清晰的發(fā)展戰(zhàn)略。“國(guó)內(nèi)很多企業(yè)戰(zhàn)略模糊，什么都做，什么都做不好。應(yīng)該是錨定自己最擅長(zhǎng)的主營(yíng)業(yè)務(wù)，做強(qiáng)做深，而不是只求規(guī)模大、品種全。要深耕醫(yī)療器械、網(wǎng)絡(luò)安全、新能源等高利潤(rùn)細(xì)分賽道，利潤(rùn)率低于10%的業(yè)務(wù)線，就該重新考慮?！?/p>

二是要推進(jìn)AI對(duì)自身業(yè)務(wù)賦能。“自動(dòng)化智能化能幫助機(jī)構(gòu)降低20%-30%的成本，這已經(jīng)在行業(yè)內(nèi)被驗(yàn)證。但我更看重的是，AI能否幫助行業(yè)創(chuàng)造新的服務(wù)。”秦疆坦言，AI驅(qū)動(dòng)的自動(dòng)化和數(shù)據(jù)分析，將是未來5年TIC領(lǐng)域最重要的效率武器。

“不管資本如何流轉(zhuǎn)，TIC行業(yè)對(duì)技術(shù)信譽(yù)的依賴不會(huì)改變。”秦疆最后總結(jié)道，“機(jī)構(gòu)需要夯實(shí)的是專業(yè)能力與全球化視野，這才是穿越周期的根本。”

結(jié)語

雖然天祥（Intertek）董事會(huì)已經(jīng)同意報(bào)價(jià)了，但秦疆表示，這之后EQT還需要對(duì)天祥（Intertek）進(jìn)行全球范圍的盡調(diào)，這個(gè)時(shí)間可能會(huì)長(zhǎng)達(dá)1年。當(dāng)盡調(diào)結(jié)束、一切都沒有問題了，才是這筆交易最終落定的時(shí)候。

但無論如何，這筆交易已經(jīng)傳遞出一個(gè)清晰的信號(hào)——這不僅是對(duì)天祥（Intertek）價(jià)值的重估，更是全球資本對(duì)TIC行業(yè)投下的一張信任票。當(dāng)資本的手術(shù)刀開始精準(zhǔn)地切割低效資產(chǎn)、重塑高價(jià)值業(yè)務(wù)時(shí)，一場(chǎng)席卷全球檢測(cè)行業(yè)的深刻變革，才剛剛開始。

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