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問道者 | 李 百
萬科股債雙殺背后，深鐵集團怕是無力為萬科兜底了。事實上，在房價大幅下調的行業趨勢下，以深鐵集團現有的資產規模和盈利能力，并不具備為萬科兜底的實力。
延續前一個交易日股債雙殺的走勢，萬科A一開盤又幾近跌停。市場傳聞，政策層面引導深圳要以“市場化方式”處理萬科債務。傳聞引發了市場對深鐵集團承諾的無底線兜底的擔憂，從而造成了市場恐慌。
萬科的現狀只是眼下房地產行業的一個縮影，哪支房地產股票不是跌得六親不認。相對于其它房企，萬科算相當能打了，以恒大為首的大批房地產企業早就進入了破產程序，萬科能夠扛到現在，已經對得起房企標桿這個榮譽了。
只是大勢之下，萬科怕是也頂不住了。
萬科在2017年完成新老接班和大股東切換。王石讓位，改任名譽董事長，郁亮接班，負責沖鋒陷陣。也是在這一年，深鐵集團從寶能集團的姚振華手中接盤，成為萬科的最大股東。現在回頭去看，姚振華因禍得福成功逃頂，而深鐵集團幾乎接在了這波房地產行情的山頂。
高處不勝寒。就股價來說，深鐵接盤第二年，萬科股價曾經超過36塊，現在只剩5塊多，市值只有接盤時候的不到七分之一。
接盤后的深鐵還是吃了幾年紅利。2017年萬科營收2400多億，凈利潤 280億；2022年營收達到巔峰狀態突破5000億，凈利潤則在2020年見頂，創下了415億元歷史紀錄。此后每況愈下，2023年盈利122億元，到2024年巨虧將近500億。今年前三季度再虧280億，營收也回到了1600億元區間。
萬科更可怕的變化還是負債規模和負債率。2017年負債9786億，2021年第三季度負債高達1.59萬億。這幾年不斷去杠桿和償還債務，到第三季度仍然負債8300多億。處于房地產上升通道，只要房子賣得出去，資金能夠快速回籠，負債率雖高也不會有大問題。現在的問題是，房子不好賣，現金流越來越少，靠舉債歸還借款，五個蓋子要蓋十個碗就很難了。
從媒體的公開報道來看，深鐵集團曾經表示要為萬科兜底，這可能也是萬科股價堅挺至今的原因。深鐵是深圳國企，市場很容易相信，國企具備無限兜底的能力。
深鐵集團已經為萬科買過單。今年11月2日，深鐵剛向萬科承諾提供不超過220億元本金的貸款，一部分是今年以來已經發生的純信用貸款，一部分是后續提供擔保貸款。到簽訂協議那一天，深鐵已經為萬科提供了204億元純信用貸款。按照協議，在2025年股東會之前，深鐵還會提供22.9億元擔保貸款。
不過，相對于萬科的債務規模，深鐵的出手相助只能解燃眉之急。根據華泰證券估算，萬科今年11月到明年6月待償境內債券本息有155億元，待償美元債利息約0.3億美元。到今年11月2日，萬科年內已經償付的債券本息大約是303億元，其中來自于深鐵信用借款是165億元，約占了55%。
要命的是，地主家也沒有太多余糧了。根據深鐵債券半年報公告，到今年中期末，深鐵集團總資產將近8000億元，負債4796億元，負債率大約60%。上半年營收73億元，凈利潤虧損33億元。
地鐵是一個民生產業，本身很難盈利，需要大量財政補貼才能維持收支平衡。不少地方的地鐵公司借鑒香港模式，通過開發配套物業返哺主業。配套物業本質還是房地產開發，在大環境變冷的情況下，深鐵想通過配套物業反哺地鐵，本來就已經舉步維艱，要再為萬科債務兜底是根本就不可能完成的任務。
因此，用“市場化方式”處理萬科債務，既是萬科不是辦法的辦法，也是深鐵兜不了底的必然選項。寒冬臘月下，其實不只是萬科，大部分房地產企業都處境艱難，都要直面無人可幫的化債之路。
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