四季度居民可支配收入同比增長(zhǎng)4.8%（環(huán)比折年增長(zhǎng)7.8%），而第三季度為同比增長(zhǎng)4.5%（環(huán)比折年增長(zhǎng)4.2%）。

圖表1：2025年第四季度人均可支配收入同比增長(zhǎng)略有上升

分析：整體上看四季度居民收入增幅擴(kuò)大，但從上圖1收入擴(kuò)大的細(xì)分來(lái)源看主要來(lái)源于股市上漲，工資增速趨勢(shì)依然持續(xù)走低，而股市上漲能惠及的人數(shù)很有限，所以這種收入增長(zhǎng)的可持續(xù)性是有疑問(wèn)的。

居民名義消費(fèi)增長(zhǎng)從第三季度的同比3.4%上升至第四季度的同比4.0%，季調(diào)后四季度居民人均名義消費(fèi)環(huán)比折年增長(zhǎng)7.5%，相比于第三季度環(huán)比折年下降1.6%。

圖表 2：2025年第四季度人均家庭消費(fèi)同比增長(zhǎng)

分析：消費(fèi)增長(zhǎng)幅度雖然也是擴(kuò)大的，但主要由食品和服飾等季節(jié)性比較強(qiáng)的品類推動(dòng)（上圖2），而可選消費(fèi)依然萎靡，以舊換新效果邊際減弱，汽車銷售同比減少，商品零售市場(chǎng)持續(xù)疲軟，所以總體消費(fèi)增幅擴(kuò)大的可持續(xù)性也是有疑問(wèn)的。

季調(diào)后城市調(diào)查失業(yè)率從9月的5.3%下降至12月的5.1%，各種PMI調(diào)查下就業(yè)子指數(shù)的加權(quán)平均值在第四季度相較第三季度有所上升。

圖表7：城市失業(yè)率在最近幾個(gè)月有所下降

分析：四季度失業(yè)率降至5.1%（環(huán)比-0.2%）是個(gè)好消息，持續(xù)的就業(yè)扶持措施成效已經(jīng)開(kāi)始顯現(xiàn)，失業(yè)保險(xiǎn)支出從10月開(kāi)始下降是美化不來(lái)的硬核證據(jù)，各類PMI就業(yè)子指數(shù)的上升也證明了這一點(diǎn)。

統(tǒng)計(jì)局工資收入的同比增速?gòu)牡谌径鹊?.2%下降至3.8%，而長(zhǎng)江商學(xué)院商業(yè)狀況指數(shù)（BCI）調(diào)查中的勞動(dòng)力成本子指數(shù)的四季度工資增長(zhǎng)加快。綜合來(lái)看，高盛工資追蹤指數(shù)顯示城市工資增速第四季度同比上升至4.6%（第三季度為同比3.8%）。

圖表11：工資跟蹤指數(shù)顯示四季度城市工資增速同比上升至4.6%

分析：這次統(tǒng)計(jì)局和高盛的數(shù)據(jù)反了一下，統(tǒng)計(jì)局?jǐn)?shù)據(jù)顯示四季度工資增速是下降的，而高盛工資追蹤器顯示是增高的，我也是沒(méi)見(jiàn)過(guò)這種情況，真是活久見(jiàn)。

在綜合了BCI調(diào)查工資增速提高、城市新增就業(yè)崗位增速提高、企業(yè)員工工作時(shí)間略低于2024年水平后，我比較傾向于工資增速略微提高這個(gè)說(shuō)法，畢竟就業(yè)率也是有邊際改善的（雖然很微小），這是一個(gè)好現(xiàn)象。

季調(diào)后四季度家庭儲(chǔ)蓄率從第三季度的32.4%小幅下降至32.3%，但仍高于口罩前趨勢(shì)水平。

圖表15：2025年第四季度家庭儲(chǔ)蓄率略有下降

分析：我覺(jué)得家庭儲(chǔ)蓄率的略微下降主要原因是轉(zhuǎn)移到股市去了，而且下降的幅度也很小，并不能說(shuō)明宏觀有實(shí)質(zhì)性回暖。

四季度的家庭超額存款（即家庭銀行存款實(shí)際金額與口罩前趨勢(shì)的比較）達(dá)到59萬(wàn)億元。近期央行的調(diào)查顯示家庭投資意愿顯著上升，表明股市反彈已引起家庭關(guān)注，利率下降疊加預(yù)計(jì)股市回報(bào)增加，可能在未來(lái)幾年促使家庭將大量現(xiàn)金轉(zhuǎn)向股票投資。

圖表16：2025年四季度中國(guó)家庭超額存款達(dá)59萬(wàn)億元

分析：從居民家庭超額存款的體量走勢(shì)上來(lái)看，股市的吸金能力并沒(méi)有像2015年時(shí)那樣猛烈，未來(lái)居民存款轉(zhuǎn)移至股市的節(jié)奏會(huì)保持的比較緩慢，從某隊(duì)近期大量拋售ETF降溫上可以得到證實(shí)。

消費(fèi)者信心略有上升：統(tǒng)計(jì)局的消費(fèi)者信心指數(shù)顯示，2025年呈現(xiàn)出逐步上升的趨勢(shì)，這可能與股市上漲有關(guān)。

圖表19：2025年以來(lái)，統(tǒng)計(jì)局的消費(fèi)者信心指數(shù)一直在逐步上升

分析：消費(fèi)者信心在2025年一直都是在改善的（由各種補(bǔ)貼導(dǎo)致），但是改善的幅度非常微弱，而且指數(shù)一直在100以下運(yùn)行，啥時(shí)候站上100了才能下消費(fèi)和宏觀回暖這個(gè)判斷。

2025年出生人口為792萬(wàn)，出生率為每千人5.63（2024年為954萬(wàn)，每千人6.77），創(chuàng)下歷史新低，部分原因可能是2025年為蛇年，蛇年與2024年的龍年相比被認(rèn)為是較不吉利的生肖年份。

圖表 21：2025年出生率下降

分析：我覺(jué)得用生肖不吉利來(lái)解釋出生人口走勢(shì)有一定道理，但肯定不是主因，從近十年出生人口從2016年的1786萬(wàn)一路下降到2025年的792萬(wàn)就可以看出這種趨勢(shì)是不可逆的。牛馬們活得太累了，即使今年出生人口有所反彈，幅度也不會(huì)很大，大趨勢(shì)向下是確定的。

婚姻登記的增加部分原因是2025年是吉祥的雙春農(nóng)歷年（相比2024年為無(wú)春年），以及自2025年5月簡(jiǎn)化了結(jié)婚登記手續(xù)，允許僅憑身份證即可登記結(jié)婚，這導(dǎo)致2025年前三季度婚姻登記同比增長(zhǎng)8.5%。婚姻登記的增加，加上國(guó)家生育補(bǔ)貼（連續(xù)三年每個(gè)新生兒每年人民幣3600元），可能在來(lái)年減緩出生率的下降趨勢(shì)。

圖表20：2025年結(jié)婚登記數(shù)量增加

分析：婚姻登記數(shù)一直是出生數(shù)的先行變量，一般結(jié)婚1-3年內(nèi)是考慮要小孩的高峰時(shí)段。得益于婚姻登記手續(xù)放寬導(dǎo)致的婚姻登記數(shù)增加，未來(lái)幾年出生人數(shù)下降趨勢(shì)會(huì)有所放緩，但也僅是放緩而不可能逆轉(zhuǎn)。

圖表22：2025年低收入群體與高收入群體之間的差距繼續(xù)擴(kuò)大

分析：高收入群體與低收入群體之間的收入差距繼續(xù)擴(kuò)大，這是很難避免的事。因?yàn)槲覈?guó)已經(jīng)步入科技引領(lǐng)經(jīng)濟(jì)發(fā)展的年代，高收入人群掌握的資本和技術(shù)是收入增長(zhǎng)的關(guān)鍵驅(qū)動(dòng)因素，過(guò)去那種只要敢闖就能掙錢的機(jī)會(huì)越來(lái)越少。換句話說(shuō)，未來(lái)財(cái)富增長(zhǎng)的門檻越來(lái)越高，既有資本優(yōu)勢(shì)又有技術(shù)優(yōu)勢(shì)的人群才能實(shí)現(xiàn)收入的高速增長(zhǎng)。