1月5日，零輔食品牌“爺爺?shù)霓r(nóng)場”向港交所遞交了上市申請(qǐng)。

翻開爺爺?shù)霓r(nóng)場公開的長達(dá)480頁的說明書，開篇便亮出一份醒目“成績單”：2024年?duì)I收達(dá)8.75億元，在中國嬰童零輔食商品交易總額中排名第二，在更細(xì)分的有機(jī)賽道中更位居第一；2025年第三季度營收同比增長23.2%，達(dá)到7.80億元。在母嬰行業(yè)整體承壓的背景下，這份增長顯得尤為突出。

然而，與亮眼業(yè)績一同進(jìn)入公眾視野的，是其難以回避的“假洋牌”質(zhì)疑，以及高度依賴代工所潛藏的品控風(fēng)險(xiǎn)、銷售渠道過度集中于電商、低研發(fā)高營銷等一系列問題。這些，都為其上市之路蒙上了一層不確定的陰影。

01IPO自曝“洋品牌”畫皮，“爺爺?shù)霓r(nóng)場”品牌誠信之殤

“人無信不立，業(yè)無信不興”這句古訓(xùn)，在任何時(shí)代、任何行業(yè)都是金科玉律。誠信，是企業(yè)安身立命、基業(yè)長青的內(nèi)核與基石。然而爺爺?shù)霓r(nóng)場在申請(qǐng)書中陳述自身“前世今生”時(shí)，卻引發(fā)外界對(duì)其“假洋牌”的質(zhì)疑。

據(jù)了解，“爺爺?shù)霓r(nóng)場”自2018年高調(diào)進(jìn)入中國市場以來，其宣傳核心一直圍繞“歐洲血統(tǒng)”。不僅將自身塑造為“原產(chǎn)歐洲的天然嬰幼兒食品品牌”，強(qiáng)調(diào)“品牌源自荷蘭”，早期產(chǎn)品包裝也幾乎全為英文，官方宣傳中頻繁地使用歐洲農(nóng)場油畫等視覺元素，以強(qiáng)化消費(fèi)者對(duì)其進(jìn)口品牌的認(rèn)知。

在當(dāng)年“外國的月亮更圓”消費(fèi)心理仍較普遍的背景下，爺爺?shù)霓r(nóng)場“歐洲身份”無疑成為吸引消費(fèi)者的關(guān)鍵。得益于此，其在市場上快速打開銷路。一年時(shí)間，該品牌就將產(chǎn)品鋪進(jìn)了8000多家母嬰商超門店。成立八年來，爺爺?shù)霓r(nóng)場已迅速成長為中國嬰童零輔食市場的領(lǐng)軍品牌。

然而，所有的刻意塑造往往都難以經(jīng)受深入審視。隨著信息日益透明，有聲音便指出，國際主流電商平臺(tái)根本找不到進(jìn)口品牌“爺爺?shù)霓r(nóng)場”的銷售痕跡。隨后，爺爺?shù)霓r(nóng)場更被曝出，其宣稱所屬的荷蘭公司Earth Prime Enterprise B.V.，與國內(nèi)總經(jīng)銷商艾斯普瑞（廣州）食品有限公司的法定代表人，在早期竟為同一人——姜福全，直至2018年，海外公司法定代表人才變更為外籍人士Michele lacovitti。

而本次上市申請(qǐng)書披露的信息，更是徹底明確了該品牌的中國基因：“爺爺?shù)霓r(nóng)場”實(shí)際上由楊鋼、姜福全、何建農(nóng)、劉海波四名中國籍創(chuàng)始人于2015年在中國境內(nèi)創(chuàng)立，IPO前四人合計(jì)持股100%。

在遞交申請(qǐng)后，“爺爺?shù)霓r(nóng)場”悄然修改了大量過往宣傳內(nèi)容，但誠信裂縫已然撕開。盡管當(dāng)下國貨正當(dāng)潮，消費(fèi)者本樂見國產(chǎn)品牌崛起。但若連“我是誰”都可虛構(gòu)，其所宣稱的“天然”“高品質(zhì)”又如何能取信于人？顯然，曾經(jīng)的誤導(dǎo)與包裝正在反噬“爺爺?shù)霓r(nóng)場”。在競爭白熱化的母嬰市場中，失去消費(fèi)者信任的品牌，還能走多遠(yuǎn)？

02

過度依賴代工，幾乎覆蓋所有自有品牌產(chǎn)品

從主營業(yè)務(wù)看，“爺爺?shù)霓r(nóng)場”共有“嬰童零輔食”與“家庭食品”兩大板塊。然而，其營收高度依賴前者，“單腿走路”的格局尚未改變。在2023年-2025年前九個(gè)月，“嬰童零輔食”的收入貢獻(xiàn)始終占據(jù)絕對(duì)主導(dǎo)，占總收入比重高超85%。

值得關(guān)注的是，這根支柱內(nèi)部正在發(fā)生巨大變化。將“嬰童零輔食”進(jìn)一步拆解為“輔食”與“零食”可見：同期輔食的收入占比從79.6%一路降至65.8%，再至53.6%；而零食的占比則從13.5%攀升至22.2%，直至26.8%。

此消彼長之間，輔食作為曾經(jīng)的核心增長引擎已顯露疲態(tài)。收入數(shù)據(jù)進(jìn)一步佐證，2025年前九個(gè)月，輔食分部收入為4.18億元，較2024年同期的4.30億元同比減少2.75%，增長陷入停滯。可問題是，零食分部能否接替輔食“挑大梁”？

盡管零食增長迅速，但披露的數(shù)據(jù)顯示，其在2025年前九個(gè)月的收入規(guī)模（2.09億元）仍僅為輔食的一半。同時(shí)，零食的毛利率從65.0%（2024年）下滑至61.7%（2025年前九個(gè)月）。顯然，要靠零食實(shí)現(xiàn)未來增長，不單要增速驚人，還要維持利潤水平。可在競爭激烈的環(huán)境下，這對(duì)爺爺?shù)霓r(nóng)場來說無疑是個(gè)挑戰(zhàn)。

從生產(chǎn)模式看，爺爺?shù)霓r(nóng)場主要依賴代工。在業(yè)績記錄期間，其委托62家第三方制造商以O(shè)EM模式生產(chǎn)自有品牌的幾乎所有產(chǎn)品，同時(shí)亦為增城工廠的試產(chǎn)采購了極少量的關(guān)鍵原材料。其中，2023年-2025年前九個(gè)月，爺爺?shù)霓r(nóng)場向供應(yīng)商采購的總金額分別約為4.936億元、7.202億元和6.132億元。

需要指出的是，爺爺?shù)霓r(nóng)場雖然自建了增城工廠，但只是用于自主生產(chǎn)精選的少量產(chǎn)品，包括豬肝粉、果汁以及食用油，年產(chǎn)能分別只有100噸、2400噸和300噸。2025年10月，才開始正式投產(chǎn)，截至報(bào)告期僅包括果汁以及食用油。

而在2025年之前，爺爺?shù)霓r(nóng)場采用的是外包研發(fā)活動(dòng)。2023年-2024年，占總收入的比例分別為2.8%、3.2%。在此之下，研發(fā)人員的從業(yè)履歷和報(bào)告期內(nèi)主要從事的研發(fā)活動(dòng)及相關(guān)成果是什么？是否存在其他非研發(fā)人員從事研發(fā)活動(dòng)的情況？此外，報(bào)告期內(nèi)與受托生產(chǎn)廠商開展研發(fā)，合同權(quán)責(zé)劃分與成果歸屬安排又是如何安排？一系列問題亟待爺爺?shù)霓r(nóng)場進(jìn)一步解答。

據(jù)尼爾森IQ報(bào)告顯示，2023年的中國母嬰市場規(guī)模就已達(dá)到6.1萬億元。這一繁榮景象背后，是市場賽道高度飽和，眾多品牌深陷紅海競爭，奮力掙扎也難以脫穎而出。在此背景下，企業(yè)若缺乏持續(xù)創(chuàng)新能力，其新產(chǎn)品或升級(jí)產(chǎn)品往往難以在激烈的市場競爭中脫穎而出，甚至面臨被同類產(chǎn)品淹沒的風(fēng)險(xiǎn)。

03品控薄弱，爺爺?shù)霓r(nóng)場產(chǎn)品質(zhì)量問題頻出

誠然，代工模式在零輔食行業(yè)中已不再鮮見，畢竟花費(fèi)較少的資金就能完成豐富的產(chǎn)品布局。但正如一枚硬幣有兩面，在享受代工的好處的同時(shí)，品牌自身也要承擔(dān)依賴代工所潛藏的品控風(fēng)險(xiǎn)。

據(jù)申請(qǐng)書顯示，爺爺?shù)霓r(nóng)場從OEM制造商入駐之初即部署一系列嚴(yán)格的質(zhì)量控制程序，除了通過詳細(xì)全面的資質(zhì)與能力驗(yàn)證外，還建立了質(zhì)量控制系統(tǒng)以便對(duì)質(zhì)量風(fēng)險(xiǎn)控制進(jìn)行管理，對(duì)每批產(chǎn)品進(jìn)行質(zhì)量檢驗(yàn)以偵測潛在問題。截至2025年9月30日，爺爺?shù)霓r(nóng)場擁有640名全職員工，其中產(chǎn)品開發(fā)團(tuán)隊(duì)轄下設(shè)有15名員工組成的質(zhì)量控制小組，負(fù)責(zé)監(jiān)督質(zhì)量控制流程。

可是盡管如此，爺爺?shù)霓r(nóng)場仍然頻頻被曝出食安問題。

2019年，國家市場監(jiān)管總局發(fā)布的《關(guān)于3批次食品不合格情況的通告》（2019年第21號(hào)），涉及廣東省艾斯普瑞（廣州）食品有限公司進(jìn)口的嬰幼兒多種谷物混合水果米粉、蘋果櫻桃香蕉泥，其中鈉和總鈉檢出值低于國標(biāo)規(guī)定的“不得低于標(biāo)簽明示值80%”的要求。

同年，國家市場監(jiān)管總局發(fā)布的《關(guān)于4批次食品不合格情況的通告》（2019年第35號(hào)）顯示，標(biāo)稱艾斯普瑞(廣州)食品有限公司經(jīng)銷的爺爺?shù)霓r(nóng)場嬰幼兒大米粉，碘檢出值低于國標(biāo)規(guī)定的“不得低于標(biāo)簽明示值80%”的要求。

2020年，廣東省市場監(jiān)督管理局發(fā)布的《關(guān)于不合格食品核查處置情況的通告》（2020年第128號(hào)）顯示，標(biāo)稱艾斯普瑞（廣州）食品有限公司經(jīng)銷的嬰幼兒多種谷物米粉，泛酸、碘檢出值低于產(chǎn)品包裝標(biāo)簽標(biāo)示值的80%；嬰幼兒多種谷物混合水果米粉，碘檢出值低于產(chǎn)品包裝標(biāo)簽標(biāo)示值的80%。

2021年，海關(guān)總署發(fā)布的《2021年3月全國未準(zhǔn)入境食品信息》顯示，艾斯普瑞（廣州）食品有限公司進(jìn)口自比利時(shí)的Belourthe S.A.生產(chǎn)的1批次2217.6千克嬰幼兒大米粉，因鈣含量不符合國家標(biāo)準(zhǔn)要求被海關(guān)拒絕入境。

2025年，有多家媒體曝光爺爺?shù)霓r(nóng)場。其中，包括多款標(biāo)榜“減鹽低鈉”的嬰幼兒調(diào)味品，其實(shí)際鈉含量遠(yuǎn)超成人減鹽產(chǎn)品。“非兒童專用的千禾零添加減鹽生抽每10毫升鈉含量為295毫克，而爺爺?shù)霓r(nóng)場有機(jī)松茸醬油（減鹽型）每10毫升鈉含量達(dá)409毫克。另一款宣稱‘特別減鈉62%’的有機(jī)醬油，每10毫升鈉含量仍有330毫克”。

此外，爺爺?shù)霓r(nóng)場“A2水牛純牛奶”根本不是使用100%生水牛乳為原料，而是水牛奶加A2奶混合而成，水牛奶添加比例在40%左右。對(duì)此，爺爺?shù)霓r(nóng)場客服解釋稱，因?yàn)樗３圆ぬ}、甘蔗長大，碳水化合物含量比一般的牛奶高，“寶寶不容易消化”。

除官方抽檢外，黑貓投訴平臺(tái)上涉及“爺爺?shù)霓r(nóng)場”的投訴超200條，主要反映產(chǎn)品變質(zhì)、異物等問題。而頻出的投訴，也表明企業(yè)在品控方面仍然存在缺陷，同時(shí)也在不斷地消磨著消費(fèi)者對(duì)其產(chǎn)品的好感和信任。一旦爺爺?shù)霓r(nóng)場在大眾心中留下品控堪憂的印象，那么未來發(fā)展能有多大起色？

04超七成營收依賴電商渠道，營銷費(fèi)用高企

從渠道來看，爺爺?shù)霓r(nóng)場主要營收依賴于電商渠道，占比高達(dá)70%。具體而言，2023年-2025年前九個(gè)月，直營及經(jīng)銷渠道中的電商為總營收分別貢獻(xiàn)72.3%、74.1%和72.2%。但與之相對(duì)應(yīng)的是居高不下且持續(xù)走高的銷售費(fèi)用，尤其是“電商平臺(tái)服務(wù)及推廣費(fèi)”，分別為1.34億元、2.16億元和2.05億元。

除了在往績記錄期間，通過參與電商平臺(tái)發(fā)起的促銷活動(dòng)、利用平臺(tái)提供的推廣資源等方式來提升產(chǎn)品曝光度、吸引消費(fèi)者流量并促進(jìn)平臺(tái)產(chǎn)品銷量外。爺爺?shù)霓r(nóng)場還聘請(qǐng)藝人參與宣傳物料制作，以及多位KOL、消費(fèi)者通過在這些社交媒體平臺(tái)上發(fā)布文章、視頻或照片，介紹產(chǎn)品并分享其使用體驗(yàn)。2023年-2025年前九個(gè)月，KOL推廣服務(wù)費(fèi)總額分別為114.8萬元、133.5萬元和62.6萬元。

要知道，線上渠道對(duì)于品牌而言是把“雙刃劍”。它可以為品牌帶來肉眼可見的銷量和熱度，但同時(shí)也必須承受持續(xù)走高的獲客成本。

據(jù)《中國網(wǎng)絡(luò)視聽發(fā)展研究報(bào)告（2025）》，我國網(wǎng)絡(luò)直播用戶規(guī)模增速一年比一年放緩，從2021年的14.03%降至2024年的2.13%。這表明，靠大規(guī)模用戶增長驅(qū)動(dòng)業(yè)務(wù)擴(kuò)張的模式，如今已難以為繼。更重要的是，中國新生人口已經(jīng)連續(xù)多年下滑，2025年的出生人數(shù)只有792萬人，同比減少162萬！

在多重因素的共同作用下，爺爺?shù)霓r(nóng)場若要保持線上流量，就不得不持續(xù)投入大量資金。但需要注意的是，營銷費(fèi)用高漲，有可能會(huì)蠶食公司凈利潤，造成增收不增利的尷尬現(xiàn)象。對(duì)此，爺爺?shù)霓r(nóng)場似乎也有感知，正在積極拓展線下。截至2025 年9月，已覆蓋全國逾10000家終端門店，不過尚未對(duì)營收起到支撐作用。

綜上，成功登陸港交所的前提，是要補(bǔ)齊短板，顯然爺爺?shù)霓r(nóng)場還差點(diǎn)火候。