一家企業的營收和凈利潤“剪刀差”能有多大？

2025年，中興通訊實現營收1338.96億元，同比增加了125.97億元，創下歷史最高紀錄；但僅實現凈利潤56.18億元，縮水近27.38億元。

其實，企業營收與利潤出現“剪刀差”并非稀奇之事。很多企業如影石創新、三安光電等，迫于主營業務周期價格波動，以及轉型過程中高額的資本支出，都會經歷類似的階段。

問題是，我們常見的“剪刀差”大多僅在幾億到幾十億之間。中興通訊上百億的差距，就顯得格外“撲朔迷離”了。

利潤“消失”之謎

表面上看，中興通訊面臨的主要問題是凈利潤縮水，但更深層次里，其核心矛盾還是藏在營收結構的變動上。

每次通信技術的更新換代——從3G、4G再到5G，總會引發一輪設備投資的高峰。中興通訊在這個行業深耕二十多年，年均中標金額位列我國首位。

但行業龍頭，也抵不住整個行業進入“中后期”。

公開資料顯示，2025年，移動、聯通、電信三大運營商資本開支指引約2898億元，投資規模已經連續兩年回落。再疊加運營商的資本開支逐漸從“建網”轉向“用網”，中興通訊的無線接入和固網產品，自然首當其沖。

2025年，中興通訊的運營商網絡業務僅實現營收628.57億元，同比下降10.62%；在總營收中的占比也從2023年的66.61%滑落至46.94%，首次跌破半壁江山。

填補這塊營收“缺口”的是中興通訊的政企業務，也是其利潤消失的“源頭”。

2025年，中興通訊的政企業務收入達到372.22億元，同比暴增100.49%，在總營收中的占比達到27.8%，帶動公司總營收飆升。

不過，公司此次選擇的“身位”，卻有所不同。

中興通訊運營商業務直接服務下游運營商，通信標準、專利、系統集成形成高壁壘，因此具備較強的話語權。但政企業務主要為AI智算服務器、數據中心等硬件產品，處在AI產業鏈的中游。

AI產業鏈又非常符合“微笑曲線”理論。

上游GPU、CPU、高端光模塊等核心部件廠商，憑借技術壁壘和結構性稀缺，“拿走了”硬件環節的大部分利潤。

自2025年以來，DRAM與NANDFlash價格大幅上漲。下半年以來，全球DDR5的內存條價格上漲超300%，DDR4內存條漲幅也超150%。

于是，存儲成本在AI服務器總成本中的占比顯著攀升。但中興通訊為了保證政企業務爆發式的交付需求，還得提前鎖定產能和貨源。

截至2025年末，中興通訊的預付賬款達14.4億元，較2022年翻了近5倍；其存貨規模也膨脹至470.17億元。

上游面臨漲價壓力的同時，中興通訊還受制于下游大客戶的強勢議價能力。

AI產業鏈的終端均為字節、阿里、騰訊等云服務巨頭，其依靠大規模訂單，既掌握了設備議價權，又能通過算力運營獲取豐厚利潤。

中游服務器廠商只能在上下游雙重擠壓下，賺取微薄利潤，處在“微笑曲線”的底端，難以將成本完全轉嫁。

就拿國內服務器巨頭浪潮信息來說，2025年前三季度，其營收超1200億元，凈利潤也僅勉強達到十幾億元，毛利率更是僅為個位數。

中興通訊由于自研星云大模型，減少了部分對外部AI軟件的依賴。2025年，其政企業務毛利率為10.97%，還要略高于浪潮信息。

但這樣的盈利能力，放在中興通訊毛利率48.09%的原運營商網絡業務面前，就有點不夠看了。

營收結構的大幅調整，中興通訊總毛利率從2023年的41.53%一路下滑至2025年的30.25%。公司的體量又大，這才導致營收與利潤出現了顯著的“剪刀差”。

那么，我們更加關心的是，中興通訊要如何消除這個“剪刀差”呢？

穩健盤下的增量

中興通訊，有自己“差異化”的打法。

向下游要回款。

表面上看，中興通訊2025年經營現金流僅為39.19億元，期末現金流增加額為負的25.44億元。

但如果僅看2025年第四季度，中興通訊的經營性現金流達到21.41億元，占到了全年的三分之二，環比激增347%。

究其原因，是因為中興通訊第四季度，回收了大規模的應收賬款。

AI智算中心的市場，仍然處在一個“跑馬圈地”階段，中興通訊為了拿下訂單，在付款周期上也相應承擔了更長的賬期。

但在確立供應關系之前，中興通訊會對所有要求采用信用方式進行交易的客戶進行信用審核，并對應收賬款余額進行持續監控。

因此，2025年第四季度，中興通訊成功收回了此前因拓展政企業務而累積的大量應收賬款。截至2025年年末，公司的應收賬款約為216.7億元，而上半年末這個數字高達292.01億元。

與此同時，在價格、賬款做出部分“讓步”的中興通訊，2025年中標了中國移動總額高達51.12億元的AI設備集采項目等。2025年年底，公司合同負債飆升到156.01億元，創了歷史新高。

倘若中興通訊可以確保回款效率、并不斷簽署大單，企業未來的現金流應該不是大問題。

向上游搶資源。

中興通訊并不滿足于只“窩在”中游，開始持續向上游高附加值領域延伸。

在利潤承壓的同時，中興通訊并沒有縮減研發，每年保持超200億元的投入。2025年，公司研發投入費用更是達到227.55億元。

中興通訊押注的，是端到端的拉通能力。

當前AI產業的競爭，已由“能否做”轉入“能否用好”的階段。客戶不再為峰值算力付費，而是為全生命周期的綜合效益支付。

中興通訊一直保持對TCO的極致追求。

與純軟件公司相比，中興通訊整合了芯片、算法、架構、交付、標準五大能力。能夠實現“向下扎到芯片底座，向上感知場景應用”的縱深。當AI應用需要軟硬一體優化時，中興通訊可以做到全鏈路調優。

更為重要的是，中興通訊似乎已經完成了AI轉型所需的原始資本積累與技術基座建設。

雖然2025年，公司的投資現金流仍然凈流出了68.76億元，但與前兩年超200億元的凈流出規模相比，已呈現出顯著收窄趨勢。再者，截至2025年年末，公司的在建工程僅為7.98億元，相比2021年的13.73億元，也有明顯收窄。

這表明公司在戰略投入上正逐步從大規模擴張轉向精細化運營。

2026年，中興通訊還與京東達成了超百億的生態合作，將重點放在了AI服務器的渠道推廣與場景化解決方案落地。

結語

坦白來講，未來兩三年，或許仍然是中興通訊的“蛻變期”。

在上、下游仍部分“受制于人”的前提下，中興通訊盈利下降的階段性承壓在所難免。但值得注意的是，二十年的深耕讓公司擁有強大的造血與技術布局能力，打破這個棋局，只是時間問題。

能否在AI這條鏈中找到更穩固的位置，或許才是中興通訊真正的生存之戰。

以上分析不構成具體投資建議。股市有風險，投資需謹慎。