• 泡泡瑪特需要時間來證明自己。

LABUBU冰箱爆火但又迅速沉寂‘’

4月30日晚10點，泡泡瑪特的首款家電產品——LABUBU冰箱正式發售。全球限量1998臺，預約人數卻超過6萬。結果是毫無懸念的“秒罄”，普通消費者幾乎毫無還手之力。

圖源：網絡

但真正的戲碼在二級市場。發售瞬間，得物等平臺的成交價如火箭般躥升，一度觸及20999元的高點，更有甚者掛出9.9萬元的“釣魚價”。這波操作的邏輯清晰而冷酷：利用LABUBU頂流IP的“丑萌”光環，疊加“限量+獨立編號”的稀缺性敘事，將一臺功能普通的迷你冰箱，包裝成兼具“使用價值”與“收藏價值”的社交貨幣。

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然而故事轉折比想象中要來快，天價僅維持了不到3個小時，價格便開始了斷崖式下跌，迅速回落至7300元左右。截至5月2日，二手成交價已穩定在6800-6900元區間，溢價幾乎被抹平。

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這樣的變化多少讓人有些費解，這次冰箱溢價只有十幾倍而且全球限量發行，是泡泡瑪特的消費者“另有所愛”了，還是泡泡瑪特的套路大家已經祛魅了。

Labubu冰箱的支持者則表示，“連SMEG的半價都不到，還是限量款，有錢人不缺這幾千塊錢，情緒價值拉滿，全球才1998個，搶到就是賺到。”“復古小冰箱三四千元價位不要賣得太好，泡泡瑪特這個定價不愁賣，覺得貴的，只是你不是他的客戶。”

從泡泡瑪特 2025年年度財報來看，也并不支持走下坡路的看法。全年營收達到371.2億元，同比暴增184.7%；經調整凈利潤更是高達130.8億元，同比增長284.5%。毛利率提升至72.1%，凈利率達到35.1%，顯示出強大的產品定價權和成本控制能力。

圖源：泡泡瑪特2025年年報

海外收入占比提升至近44%，成為增長新引擎。毛絨玩具品類收入同比增長超過560%，首次成為收入貢獻最高的品類。

當然從資本市場預期的角度來看，泡泡瑪特當前的確讓資本又愛又恨。面對市場的質疑，泡泡瑪特管理層給出了不同的解讀。董事長王寧將2026年定義為公司的“進站維修年”。

這個比喻非常形象，在經歷了超高速的狂奔后，“賽車”需要停下來加油、換胎，為下一階段的比賽積蓄力量。這并非增長乏力，而是一次主動的戰略調整。

在LABUBU這艘“航母”的帶領下，泡泡瑪特正加速孵化和運營其他IP，如星星人（同比增長超1600%）、CRYBABY等，構建更深厚的IP梯隊。

圖源：泡泡瑪特官網

從毛絨玩具到小家電（如LABUBU冰箱），再到甜品店和服飾，泡泡瑪特正在將IP的影響力從“收藏柜”擴展到“生活圈”，試圖開辟第二增長曲線。

不過市場顯然并不太相信泡泡瑪特的轉型故事，但段永平出手泡泡瑪特的故事反復被資本市場演繹。持股機構帶頭撤退，沒想到一直表示看不懂泡泡瑪特的段永平突然恍然大悟，表示不能只看“加速度”也要看“總長度”，順便宣布撤回不投資泡泡瑪特的說法。

當價值投資者遇上“情緒經濟”

2025年8月，他在雪球首次談及泡泡瑪特：“產品很有意思，但我看不懂10年后公司會怎樣。”這是典型的價值投資者思維，關注長期可持續性，而非短期熱度。同年12月，他更明確：“人生很忙，看不懂的東西我是可以skip的。”態度堅決。

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轉折點出現在2026年3月25日。泡泡瑪特發布2025年年報：營收371.2億元，凈利潤130.12億元，海外收入占比44%，毛利率72.1%。這份財報像一記重錘，敲開了段永平的認知壁壘。

“決定收回不投資泡泡瑪特的說法。”3月30日，他在雪球寫下這句話。四天后，他做了一件罕見的事：一天之內兩次前往倫敦Westfield購物中心的泡泡瑪特門店實地考察。貨架上的Labubu、Molly、Skullpanda，排隊結賬的年輕消費者，海外市場的真實需求——這些畫面與財報數據相互印證。

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更關鍵的是，他讀完了創始人王寧的專訪《因為獨特》。“泡泡瑪特才是中國產品國際化的先驅，Right business, right people!”4月4日，這個結論塵埃落定。

段永平對泡泡瑪特的研究，始于一個關鍵類比修正。

最初，他將潮玩類比為電子寵物、呼啦圈等短期熱潮。但深入研究三麗鷗（Hello Kitty母公司）后，發現IP生意有其周期性，但并非曇花一現。三麗鷗創立于1973年，Hello Kitty至今仍有生命力，公司擁有450個知名角色。雖然業績波動劇烈（曾有幾年增長1000%，也有下跌80%），但長期看，IP可以穿越周期。

圖源：三麗鷗官網

段永平的三步認知路徑清晰：數據驗證→理解情緒價值→確認商業壁壘。財報是敲門磚，游戲經驗幫助他理解“為快樂付費”的持續性。

最終他歸結到四大壁壘：

1. 品牌關注度：泡泡瑪特已成為潮玩代名詞

2. 藝術家簽約：與全球頂尖設計師的獨家合作

3. 全球門店網絡：直營渠道掌控力遠超授權模式

4. 強團隊：王寧的商業理解被段永平評為“頂級”

“這些壁壘不能保證潮玩可以一直有人喜歡，但可以讓喜歡潮玩的人們一直關注泡泡瑪特。”段永平在雪球寫道。

他選擇賣出看跌期權，而非直接買入，體現了價值投資“好價格”原則。225,000張期權，若股價跌至行權價以下，他以折扣價接盤；若沒跌，白賺權利金。這是典型的“開保險公司”思維——用概率和賠率思維做投資。

核心問題仍是持續性。潮玩需求能持續多久？段永平的答案是：“作為一個喜歡打高爾夫的人，經常會被人問到‘你最喜歡哪個球場’。現實里我從不問別人這類“假裝問問題”的問題。”潛臺詞是：與其預測，不如觀察。泡泡瑪特已在證明，情緒消費不是偽需求。

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情緒產品也抵不過市場周期

市場對泡泡瑪特的爭議從未停止。

2026年業績指引“不低于20%增速”成為導火索。相比2025年超過200%的增長，這個數字顯得保守，股價應聲下跌。機構給出的合理PE是17-18倍，當前13倍看似便宜，但若增速放緩，估值可能進一步壓縮。

如果只是從財務指標來看，泡泡瑪特完美符合價值投資的概念。泡泡瑪特從財務上來看絕對符合大部分股民的夢中情股，賣的貴（凈利率高），賣得快（周轉率高），投入少（權益倍數相對較低，負債很低幾乎沒有有息負債）。這難道不是一家輕資產的“印鈔機”？

但是就算泡泡瑪特已經做成了成熟IP且有孵化能力，照樣會有各種難以抵擋的周期問題。那就是幾乎所有IP都會遇到的，其收益具備高波動性，熱度具有不確定性。就算是頂流IP《精靈寶可夢》《三麗鷗》也是如此，創始于1973年的三麗鷗，其當家花旦Hello Kitty至今仍有一定知名度，其擁有450個知名角色。2000年之前三麗鷗的經營增長就時不時出現短短幾年增長1000%的恐怖速度，但也有下跌60%和80%的恐怖情況。

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即便說2000年之前的世界整體上是非網絡化的、傳統的，其實看看近幾年三麗鷗的業績也是同樣如此。在2020-2025年漲了1922%，聽起來很美好。但你能不能熬過之前的-79%、-94%？如果你在2013年買入，要忍受7年的下跌（-79%），看著賬面資產縮水四分之三，每天盯盤心驚肉跳。

幾乎所有IP的生意都是在經營圈子和文化認同，想要爆發式增長就必然要擴圈，但過度擴圈就會得罪核心粉絲，導致IP稀缺性降低影響復購。從去年上半年的泡泡瑪特粉絲畫像來看，其前20%的核心粉絲平均購買8個，而非核心粉絲只有2個左右。

如何平衡核心粉絲跟路人粉的收益，歷來是難題，更多時候我們看到的是數不勝數的“擴圈失敗案例”。 目前泡泡瑪特這個節奏把握的還可以，但未來如何就不知道了。

寫在最后

泡泡瑪特提供了當代中國產品國際化的新樣本——不是靠低價，而是靠情緒價值、文化輸出、品牌溢價。當Hello Kitty老去，Labubu、Molly正在成為全球年輕人的新寵。這個故事并不好講，沒有作業可抄，還是要多給泡泡瑪特一些耐心。

但投資中最難的仍是關于時間。投資者如何拿住五年十年，而非短期炒作。浮躁的不是市場，而是一個個真實的投資者，如何平衡風險投資和基本理財，如何平衡工作與生活，我們幾乎不可能去照抄段永平的作業，他也不建議收入過少且不懂企業的人去做投資。投資最終還是考驗個人能力與認知變現的水平差異，任何偷懶行為最終迎來的可能是大虧。

參考資料：

不用替段永平擔心泡泡瑪特 來源：遠川投資評論

Labubu 冰箱一夜腰斬 來源：新浪財經

泡泡瑪特還是太保守了 來源：遠川研究所