今晨美股盤后，馬斯克旗下的 SpaceX（擬用股票代碼 SPCX）的招股書在美國證監會網站上正式披露。市場普遍將這次 IPO 視為歷史上規模最大的一次發行。

總部已由加利福尼亞州遷至得克薩斯州的 SpaceX，目前業務涵蓋三大塊：以獵鷹、星艦為核心的火箭發射服務，以星鏈（Starlink）為主體的全球衛星互聯，以及今年 2 月通過收購 xAI 正式納入合并報表的新興人工智能板塊。

招股書披露，SpaceX 2025 年全年營收 186.74 億美元，同比增長 33%。但由于研發與資本開支大幅上行，公司由盈轉虧，全年凈虧損 49.37 億美元。

招股書還披露，公司 IPO 后將存在兩類股票，分為Class A和Class B。公開市場投資者可以分享公司業績增長的果實，但在戰略方向、董事任免、并購決策等關鍵議題上，幾乎不具備實質性投票影響力，目前養老金等長期機構投資者的反應較為明顯。而對于馬斯克來說，這份招股書還披露了兩項績效薪酬方案，包括要求 SpaceX 在火星建成至少有 100 萬居民的永久殖民地等。

招股書中顯示，三大業務合計畫出了 28.5 萬億美元的潛在市場，其中 AI 占到 26.5 萬億元

火箭負責上天，星鏈負責賺錢，AI負責燒錢

巨大潛在市場機遇的另一面，是多線擴張帶來的財務壓力。2025 年，SpaceX 合并凈虧損達到 49.4 億美元。其中一個重要原因，是 xAI 于今年 2 月正式并表后，公司整體的收入結構與成本結構都發生了明顯變化。

第一塊業務太空發射，仍是公司的基本盤，但也是當前增速最慢的部分。

2025 年，太空板塊收入為 40.86 億美元，同比增長 7.6%。核心亮點依舊來自發射效率的提升。全年獵鷹系列火箭共完成 165 次發射，將 2213 噸載荷送入軌道。單個一級火箭最高實現 34 次復用。累計 650 次軌道級發射中，超過 540 次由復用火箭完成。這意味著，商業航天的單位入軌成本仍在持續下降。

招股書顯示，獵鷹9號單位入軌成本約$2,700/kg，相比航天飛機時代下降一個數量級以上

不過，效率并未直接轉化為利潤。2025 年，太空板塊營業虧損達到 6.57 億美元，而 2024 年這一板塊還曾實現了 2100 萬美元盈利。盈虧反轉的主要原因，是星艦（Starship）項目的大規模研發投入。2025 年全年，SpaceX 在星艦項目上的研發支出達到 30.04 億美元。僅 2026 年第一季度，又追加投入 9.30 億美元。某種程度上，獵鷹 9 當前創造的利潤，幾乎都被持續投入到星艦之中。

招股書在風險因素章節中，將星艦排在首位，“如果星艦的規模化開發、測試與部署不能按預期時間表完成（或根本無法完成），或我們無法實現足夠的發射頻率、復用率和性能指標，公司執行增長戰略的能力，包括下一代 V3 衛星部署、V2 衛星直連手機服務和軌道 AI 算力基礎設施，都將受到重大不利影響。”

第二塊業務是以星鏈（Starlink）為核心的衛星互聯業務，也是目前真正支撐 SpaceX 財務的核心現金牛。

2026 年第一季度，公司合并收入為 46.94 億美元，其中星鏈貢獻約 32.6 億美元，占總收入約 69%。同時，星鏈也是當季唯一實現盈利的業務板塊：單季營業利潤達到 11.88 億美元。相比之下，同期太空板塊虧損 6.62 億美元，AI 板塊虧損則高達 24.69 億美元。

如果把時間拉長來看，星鏈的重要性更加明顯。2025 年，互聯業務（基本對應星鏈）全年收入達到 113.87 億美元，同比增長 49.8%，占公司總營收約 61%，規模已超過太空發射業務的兩倍。星鏈的用戶規模也在快速擴張。訂閱用戶從 2024 年底的 440 萬，增長至 2026 年 3 月底的 1030 萬，覆蓋全球 164 個國家和地區。

招股書顯示星鏈的ARPU曲線下滑

值得注意的是，星鏈的 ARPU（每用戶月均收入）卻在持續下滑：2023 年為 99 美元，2024 年降至 91 美元，2025 年進一步降至 81 美元，到了 2026 年第一季度已下降至 66 美元。這意味著，星鏈正從一個以北美市場為主、高客單價的精品網絡服務商，逐漸用價格換規模。

第三塊業務，則是隨著 xAI 并表后首次進入財報體系的 AI 板塊。

2026 年 2 月，xAI 正式并入 SpaceX 財務體系。2025 年全年，AI 板塊收入達到 32.01 億美元，占總營收約 17.1%。2026 年第一季度收入為 8.18 億美元，占比約 17.4%。收入主要來自社交平臺 X 的數字廣告，以及 Grok 等 AI 產品的訂閱業務。

不過，AI 也是目前最“燒錢”的業務。無論是英偉達高端 GPU 的采購、超大規模 AI 數據中心建設，還是頂級 AI 人才的持續投入，都在迅速推高成本端壓力。這也是為什么，SpaceX 在招股書“資金用途”部分，將 AI 算力基礎設施擴張列為最核心的投入方向之一。

IPO最大的爭議，不是虧損

公司治理結構，是華爾街目前對這份招股書最大的關注點之一。

公司 IPO 后將存在兩類股票：

招股書披露，截至 2026 年 5 月 1 日，Class A 流通 69.33 億股，Class B 流通 56.03 億股。馬斯克本人持有 8.49 億股 Class A（占該類 12.3%）、55.69 億股 Class B（占該類 93.6%），對應合并投票權約 85.1%。換句話說，公開市場投資者可以分享公司業績增長的果實，但在戰略方向、董事任免、并購決策等關鍵議題上，幾乎不具備實質性投票影響力。這一架構與谷歌、Meta 在上市時采用的雙層股權設計本質上一致，區別在于馬斯克這一方的集中度更高。

養老金等長期機構投資者的反應較為明顯。多家媒體報道，CalPERS、紐約州共同退休基金以及紐約市養老金等相關受托人，已要求與 SpaceX 高管會面，并對擬議的治理結構提出關切。

一位長期跟蹤 SpaceX 的二級市場投資人對《北美前哨》表示，創始人的“超級投票權”通常被市場理解為執行效率的優勢，但隨著公司被納入主要指數，普通股民、養老金與指數基金等將共同承擔經濟上的下行風險，卻很難通過投票影響公司的戰略、薪酬、關聯交易或管理層更替，就會引發投資人反彈。

招股書同時披露了兩項針對馬斯克不設期限的績效薪酬方案：一份授予馬斯克 10 億股 Class B 限制性股票，分 15 檔解鎖，市值門檻從 5000億遞增至 7.5 萬億美元，同時要求 SpaceX 在火星建成至少有 100 萬居民的永久殖民地。另一份方案授予約 3.02 億股 Class B 限制性股票，分 12 檔解鎖，市值門檻從 1.065 萬億遞增至 6.565 萬億美元，并要求建成“年算力100 太瓦的非地球數據中心”。兩份合約都要求“市值和工程里程碑”同時達成，缺一不可。

以績效的高回報綁定馬斯克的同時，“高度依賴馬斯克”被單列為一項公司的重大風險。

招股書中還放了一張藝術家描繪的人類在火星生活的場景圖片

“太空+AI”故事，已經不只屬于馬斯克

在 SpaceX 披露招股書的同一天，亞馬遜創始人貝索斯接受了一次罕見的公開訪談。當被問到對SpaceX 的估值的看法時，貝索斯的回答含混不明，“具體有多少建立在財務數據上、多少建立在市場對賭上，目前并不清楚”。有分析師對《北美前哨》表示，星鏈的訂閱收入、發射業務的成本優勢以及穩定的政府合同，構成了 SpaceX 較為堅實的基本面。但若估值兌現到 1.75 萬億至 2 萬億美元區間，后續股價的核心驅動因素，將更多取決于星艦項目的進展、AI 數據中心的商業化節奏、衛星互聯網的競爭格局，以及資本開支的控制能力。

值得注意的是，貝索斯在采訪中同時確認正在考慮為自己累計投入約 280 億美元、堅持了 25 年 的航天公司藍色起源引入外部投資人。這一表態意味著，長期由其個人獨資的藍色起源，可能首次向主權基金與私募機構開放股權。而藍色起源也是SpaceX招股書中被列為其在商業航空領域的競爭對手之一。從2013年起，馬斯克和貝索斯在商業航空領域的創業生涯中也曾多次交鋒，包括對卡納維爾角著名39A發射臺的爭奪，對抵達太空邊緣的火箭平穩落地第一人的爭奪，對將火箭發射到預定軌道上的爭奪以及誰能率先將人類送入預定軌道等。

2021年，杰夫·貝佐斯曾在X上轉發了一篇亞馬遜成功的勵志文章。但埃隆·馬斯克用表情符號回擊了他

同一場訪談中，貝索斯還首次公開提及由他擔任聯合 CEO 的隱秘 AI 項目 Prometheus（普羅米修斯）。該項目據稱已完成約 100 億美元融資、估值約 380 億美元，主打“通用人工智能工程師”概念。通過火箭與“物理 AI”的雙重布局，貝索斯試圖在重工業與航天的交叉地帶，構建一套與 SpaceX 多線競爭的版圖。

在招股書發布當天盤中，因為在OpenAI創始資金問題上糾纏不清剛和馬斯克對簿公堂的山姆·奧特曼也傳出新的資本動作。據多家媒體報道，OpenAI 正與華爾街頂級投行接洽，最快可能于本周內提交保密上市文件。這一時點恰逢 SpaceX 即將啟動機構投資者路演。

多個科技巨頭同時出手，對 SpaceX 在招股書中刻畫的 “28.5 萬億美元市場敘事” 形成了正面挑戰。貝索斯的“物理 AI + 火箭”組合，分流了航天與工業領域的想象空間。OpenAI 的潛在上市，則在最關鍵的 AI 資金池中與 SpaceX 直接對壘。

有分析師對《北美前哨》表示，下一個關鍵節點，會落在星艦的第 12 次試飛。這次試飛原定于本周二，目前已推遲至周四進行。這將是星艦時隔約 7 個月后的再次飛行，也是火箭經過重大設計調整后的首次出航。該分析師指出，對市場而言，星艦能否成功試飛，可能比招股書上的 28.5 萬億美元市場圖景更具說服力。

本文來源：新浪科技