過冬的小棉襖

最近人福醫(yī)藥發(fā)布公告稱，公司全資子公司計(jì)劃以公開掛牌的方式出售其所持有的樂福思集團(tuán)16.34%的股權(quán)，掛牌底價(jià)不低于評(píng)估值10.56億。

說起樂福思，可能沒多少人知道，但其最知名的品牌杰士邦一定耳熟能詳，而人福手中剩下的唯一一塊股權(quán)就是這部分。交易完成后，人福醫(yī)藥和杰士邦之間就不存在任何股權(quán)上的聯(lián)系了。

公司稱出售資產(chǎn)所得款項(xiàng)將用于償還有息債務(wù)、營運(yùn)資金等生產(chǎn)經(jīng)營活動(dòng)，有利于優(yōu)化資產(chǎn)負(fù)債結(jié)構(gòu)、集中資源發(fā)展優(yōu)勢(shì)細(xì)分領(lǐng)域。據(jù)本次公告，截至2024年末和2025年末，樂福思凈資產(chǎn)分別為10.68億元、12.89億元；當(dāng)期營收分別為28.00億元、31.59億元，凈利潤分別為3.51億元、4.21億元。

事實(shí)上，過去20年，杰士邦被不止一次賣過、又買回來過、再慢慢賣掉，反反復(fù)復(fù)、輾轉(zhuǎn)騰挪。

一個(gè)藥品公司為什么要生產(chǎn)避孕套

人福藥業(yè)創(chuàng)始人艾路明，是改開后最早放棄“鐵飯碗”下海經(jīng)商的那批知識(shí)分子。1993年，艾路明成立了以尿激酶為主營業(yè)務(wù)的當(dāng)代高科技產(chǎn)業(yè)股份有限公司。1996年，艾路明以300萬元的價(jià)格兼并了資產(chǎn)3700萬元、凈資產(chǎn)近300萬元的國企揚(yáng)子江制藥廠，公司發(fā)展駛?cè)肟燔嚨馈?/p>

再到1997年，當(dāng)代科技在A股成功上市，并更名為“人福醫(yī)藥”，艾路明一躍成為上市公司實(shí)控人。憑借芬太尼類麻醉產(chǎn)品，人福醫(yī)藥成為“A股麻醉之王”，占據(jù)了國內(nèi)麻醉鎮(zhèn)痛類藥物市場的半壁江山。

至于杰士邦的誕生，當(dāng)時(shí)國內(nèi)安全套市場剛剛放開，此前安全套一直是計(jì)生委的壟斷產(chǎn)品，這讓艾路明看到了新的商機(jī)，杰士邦的故事由此拉開了序幕。

杰士邦這個(gè)品牌，其實(shí)最早是由武漢人福科技公司（也就是后來的人福醫(yī)藥前身）注冊(cè)的。它從1998年起就在國內(nèi)銷售安全套，開始時(shí)是在馬來西亞生產(chǎn)的，之后又遷移到了泰國。2001年，杰士邦公司正式成立，人福持有其股份最多的時(shí)候達(dá)到了80%，可以說是實(shí)際控制人。

杰士邦正好趕上了好時(shí)機(jī)。上個(gè)世紀(jì)九十年代末期至二十一世紀(jì)初，中國的安全套市場基本上還是一個(gè)被人忽略的角落，消費(fèi)者的觀念比較保守，銷售渠道也較少，公開談?wù)摃r(shí)還會(huì)有些不好意思。

杰士邦曾經(jīng)做過一件很不尋常的事情，在那個(gè)時(shí)候把安全套當(dāng)作一種可以正規(guī)地進(jìn)行品牌建設(shè)和市場營銷的產(chǎn)品來運(yùn)作，并不是放在藥店貨架上的一個(gè)小盒子。

2001年，杰士邦一經(jīng)推出就贏得了良好的市場收益，在人福醫(yī)藥充滿革新意味的營銷手段下，杰士邦不僅破天荒地出現(xiàn)在中國的大商超里，更是登上了電視廣告。短短幾年后，杰士邦創(chuàng)下了每年2000萬元凈利潤的驚人業(yè)績，讓人福藥業(yè)賺得盆滿缽滿。

到2002年，杰士邦又開始了國際化戰(zhàn)略，在國外銷售自己的產(chǎn)品，并且成立了杰士邦（英國）全球有限公司。一個(gè)中國本土的品牌很早就有了走出去的想法。

這幾年來，杰士邦在人福手里是一塊很值錢的資產(chǎn)，盈利很好，品牌也很穩(wěn)固。從某種意義上說，它體現(xiàn)了人福當(dāng)時(shí)的發(fā)展雄心，不再僅僅局限于制藥領(lǐng)域，而是在“生育調(diào)節(jié)”的基礎(chǔ)上向上下游拓展，并且將藥品與日用品一起納入進(jìn)來。之后人福又圍繞這條主線做了很多事情：投資黃姜產(chǎn)業(yè)園打通原料藥上游、規(guī)劃生物科技產(chǎn)業(yè)園等等，都是為了給生育調(diào)節(jié)這門生意搭建一條更長的鏈條。

哪怕到今天，在國內(nèi)安全套市場排行的前三位中。根據(jù)品牌100發(fā)布的榜單，中國避孕套品牌前兩名分別是英國利潔時(shí)旗下的杜蕾斯和日本的岡本，排在第三名的杰士邦則是正正經(jīng)經(jīng)的國貨，在國產(chǎn)品牌里排名第一。

三賣一買，杰士邦二十年間的輾轉(zhuǎn)騰挪

但值得一提的是，過去二十年間的杰士邦其實(shí)一直處于輾轉(zhuǎn)騰挪的過程。

第一次出售是2005年前后，據(jù)報(bào)道當(dāng)時(shí)人福醫(yī)藥的資金鏈已經(jīng)很緊張了。時(shí)任人福醫(yī)藥董事長的王學(xué)海后來回憶說，當(dāng)時(shí)公司的資產(chǎn)規(guī)模不大，沒有足夠的現(xiàn)金流去增加發(fā)行股票或者配股，如果不賣掉的話就會(huì)有很大的壓力。“我不得不把最心愛的東西賣了”王學(xué)海在當(dāng)時(shí)的采訪時(shí)表示。

之后，在2006年、2009年的兩年里，人福先后把杰士邦約75%的股份轉(zhuǎn)讓給澳大利亞乳膠防護(hù)用品巨頭安思爾（Ansell），兩筆交易合計(jì)金額為1.62億人民幣。據(jù)中國新聞網(wǎng)報(bào)道，后續(xù)安思爾之后又把控股比例提高到90%。從此之后，杰士邦就成為了安思爾在中國的安全套業(yè)務(wù)，并且融入到了對(duì)方的全球體系中。

王學(xué)海一直想著要把它買回來。機(jī)會(huì)在2017年出現(xiàn)。當(dāng)年5月份的時(shí)候，安思爾宣布把旗下的避孕套、潤滑劑等業(yè)務(wù)以及一些生產(chǎn)工廠一起以六億美元的價(jià)格賣給中國人福醫(yī)藥和中信資本聯(lián)合起來的一個(gè)中國并購基金。這次購買之后，人福不僅把當(dāng)年出售給杰士邦的所有股份全部收了回來，并且還順便拿到了安思爾在中國之外的兩性健康業(yè)務(wù)，在全球范圍內(nèi)擁有SKYN、Lifestyles、MANIX等一系列海外安全套品牌。為了承接這份工作并順便出海，人福與中信資本在新加坡成立了樂福思集團(tuán)這個(gè)平臺(tái)公司。

估值方面也值得注意，從2006年出售給2017年回購，杰士邦整體估值增長了近七倍。當(dāng)年的小棉襖現(xiàn)在要花很多錢才能買得到。王學(xué)海當(dāng)時(shí)還表示，收回之后會(huì)建立一個(gè)兩性健康的業(yè)務(wù)平臺(tái)，并把現(xiàn)有的兩性健康資產(chǎn)都納入進(jìn)來，擇機(jī)上市。這是整個(gè)故事中最為圓滿的一個(gè)時(shí)刻，所有的錢都收回來了，并且還想把它推上去敲鐘。

但是圓滿沒有等到，等到的是第三輪的銷售。2020年11月，人福第三次出招，以2億美元的價(jià)格將樂福思40%的股份賣給高瓴資本、博裕資本以及松柏投資組成的聯(lián)合體。人福給出的理由是“堅(jiān)決退出競爭優(yōu)勢(shì)不明顯或者協(xié)同效益較差的非核心業(yè)務(wù)領(lǐng)域”。

到目前為止，人福手中還剩下16.34%。掛了之后，二十年來往返一次——賣、買、再賣、賣光——終于畫上了句號(hào)。

把整個(gè)時(shí)間軸鋪展開來觀察的話，就會(huì)發(fā)現(xiàn)一個(gè)規(guī)律：每次杰士邦被轉(zhuǎn)手的時(shí)候，都和人福的資金狀況有關(guān)。2006年缺錢就賣掉，2017年有錢了、有底氣了就買回來；2020年開始要降低負(fù)債、減少開支，又賣掉一部分；到目前為止全部清倉，就是為了回籠資金、降低負(fù)債。

安全套市場,已經(jīng)不好了

如果把目光放到整個(gè)行業(yè)的角度上來看的話，就會(huì)發(fā)現(xiàn)人福之所以能夠放手，是因?yàn)榘踩走@個(gè)生意已經(jīng)很難做了。

到2024年的時(shí)候，中國的避孕套市場容量才會(huì)有156億人民幣，比2020年的208億減少了25%，并且已經(jīng)連續(xù)四年出現(xiàn)負(fù)增長，年均下降速度約為6%。并不是某一個(gè)品牌的錯(cuò)，而是整個(gè)行業(yè)的規(guī)模都在縮小。下游冷清的情況更加明顯，在2020年至2024年間，全國共有7.8萬多家與避孕套有關(guān)的企業(yè)注銷，每年平均倒閉1.73萬家。

從整體上看，這是一個(gè)集中度高、頭部穩(wěn)定的市場。杜蕾斯一家獨(dú)大，在國內(nèi)占據(jù)大約四成的市場份額，主要是依靠它出圈的營銷能力；岡本、杰士邦緊隨其后，分別占到約十分之一左右。再加上倍力樂等品牌的話，前三名加起來可以拿到八成以上份額。

這樣的情形下，杰士邦即使處在第二梯隊(duì)的位置上，但是想要超越杜蕾斯也很難，因?yàn)樗臓I銷受到很多限制，投放的空間很小，中小玩家更沒有彎道超車的機(jī)會(huì)。位置穩(wěn)固，但是天花板卻是實(shí)實(shí)在在地壓在頭上。

最嚴(yán)重的問題就是需求端結(jié)構(gòu)的變化。出生率下降、年輕人婚戀觀念放松、單身人口數(shù)量很大。據(jù)有關(guān)數(shù)據(jù)表明，中國的單身人口已經(jīng)接近3億人，占到整個(gè)國家人口的二成以上。各種各樣的原因加在一起就直接把安全套的需求基礎(chǔ)給削掉了。另外，“國產(chǎn)偉哥”金戈2024年的銷量也比去年同期下降了13.2%，銷售額下降了兩成左右。

這就解釋了樂福思那份“好看”的財(cái)報(bào)后面隱藏著的問題。它的毛利率接近六成，聽上去很賺錢，但是凈利率卻一直不高，賺錢的能力其實(shí)并不強(qiáng)。

這也是整個(gè)行業(yè)存在的問題：單價(jià)不高，毛利也不薄，但是增長已經(jīng)見頂，費(fèi)用又很高，利潤很難真正體現(xiàn)出來。一個(gè)高毛利、低增長并且還在不斷縮小的生意對(duì)于想要把主要精力放在創(chuàng)新藥和改良藥上的制藥公司而言，其戰(zhàn)略意義也就越來越小了。

但是行業(yè)的其他方面還是有亮點(diǎn)的。需求并沒有消失，只是換了一個(gè)地方——情趣用品、私密護(hù)理等相關(guān)的賽道也在上漲。比如同樣是利潔時(shí)旗下的女性私護(hù)品牌茵緹瑪，在抖音上入駐一年半之后就實(shí)現(xiàn)了超過1.8億的銷售額；整個(gè)女性私處護(hù)理市場的規(guī)模在2022年已經(jīng)達(dá)到了322.7億，并且預(yù)計(jì)到2027年可以達(dá)到484.9億。但是這些機(jī)會(huì)并不一定屬于杰士邦這樣的傳統(tǒng)安全套品牌。