記者 王雅潔

6月以來，城市更新突然提速，全國多省城市更新類項目將集中進入招標、落地、資金投放階段。

經濟觀察報梳理獲悉，6月3日至6月9日，短短一周內，廣州、上海、武漢、蘇州、杭州、濟南、青島等多地密集推進城市更新動作。

比如，廣州圈定六大片區，多地城投接連拿出項目清單和基金方案等。

這是5月28日國務院公開發布《城市更新“十五五”規劃》后，各地頭部城投集中落地的一批資本實操舉措，均可在政府官網檢索對應公開文件佐證。

“‘十四五’到‘十五五’最大的變化，是從‘快落地、補短板’轉向‘規模化統籌、市場化閉環’。”上海一家城投企業業務負責人夏坤告訴經濟觀察報，“過去地方政府考核城投平臺開工量和投資額，現在考核重現金流、重可持續性。只花錢不造血的項目，未來基本沒有落地空間。”

15萬億級的存量改造市場正在打開。

但錢從哪里來、誰來干、盈利空間多大、風險在哪里？經濟觀察報聯系了上海、廣州等大型城市的城投負責人，財政、住建系統相關人士，民企服務商和發改委人士，試圖拆解這份《城市更新“十五五”規劃》的落地初貌。

錢正在分層進場

6月8日，國務院新聞辦召開《城市更新“十五五”規劃》政策例行吹風會，住建部、發改委、財政部、自然資源部聯合解讀各地加快項目儲備、設立專項基金、批量披露清單的政策導向，引導各地把握規劃實施窗口期、加快項目儲備落地。

經濟觀察報從上海、廣州等地城投平臺相關負責人獲悉，依托本次十五五城市更新規劃配套政策，兩地城投配套城市更新子基金目前已進入立項籌劃或主管部門方案報備階段，對應片區改造配套項目清單已完成內部梳理，部分片區清單已面向行業對外公示。

這也是《城市更新“十五五”規劃》印發后，率先集中落地、可公開核驗的城投資本動作。

錢從哪里來？

東部某省發改委一位處室負責人結合本省已摸排落地的片區城市更新資金拼盤實操樣本，并參考中誠信、中證鵬元頭部評級機構分東中西部差異化測算模型，給出經區域加權后的全國“十五五”城市更新總投資資金分層測算區間。按照資金屬性劃分，全國加權平均資金結構呈現以下分層特征：

財政類資金（含中央預算內投資、超長期特別國債、地方配套等）區間占比約25%到30%；國開行、農發行投放的城市更新政策性中長期專項貸款，為項目配套核心資金，占比30%到38%；屬地國資平臺自籌、省級城市更新產業引導基金合計占比20%到25%；民企投資、REITs（不動產投資信托基金）、ABS（資產支持證券）、居民自籌等社會資本補充占比12%到18%。

“央地國資扛底盤，民企做細分，居民適度自籌。”該發改委處室負責人總結稱，“國資‘扛’公共屬性、長周期大額投入、社會矛盾協調，市場化資本賺精細化運營、技術服務收益。政策從頂層就把權責、風險、收益做了切割。”

錢往哪里去？

上述城投企業業務負責人夏坤所在平臺剛落地的百億級基金，投向有清晰邊界。

他介紹，基金主要聚焦三類項目：城區連片危舊房改造和老舊小區整體更新等純民生兜底項目；城市道路、管網、公共綠化、便民配套等基礎性公益設施項目；存量片區盤活、產業載體升級、城市閑置資產改造等具備市場化造血潛力的項目。

三類資金嚴格分類隔離。針對純民生兜底項目，資金主要用于前期拆遷、基建落地、民生配套建設，回報依靠長期財政統籌和城市增值收益反哺；針對公益配套類項目，不追求短期利潤，同樣依靠財政統籌和城市增值收益；針對市場化運營類項目，基金重點投向智慧社區改造、商業街區活化、產業園區配套、車位資源盤活等業態，明確要求現金流自平衡、具備穩定經營性收益。

地方財政層面也在做類似的分類操作。

華東某省財政廳與住建廳聯合下發的資金管理辦法顯示，該省對專項債、政策性長期貸款、城市更新產業基金三類資金有明確投向清單，專戶管理、分類記賬。按照專項債管理硬性評審要求，項目整體經營性收益覆蓋融資本息倍數不得低于1.2倍，只用于工程建設。國開行、農發行投放的城市更新政策性中長期貸款期限普遍15至20年，適配大片區綜合改造、市政管網系統性更新等大額長周期項目，配套政策性資本金專項貸款可作為項目資本金補充。省級統籌的城市更新基金，側重存量閑置廠房、老舊街區市場化盤活、科創園區改造，財政引導資金托底公益短板，社會募集資金投向市場化盈利業態。

“從項目入庫階段就鎖定資金配比方案，資金撥付對應項目分項進度，財政、住建、審計三方季度聯合核查。”上述財政系統人士說，公益類和市場化項目分賬核算，從源頭規避資金跨品類挪用或長期趴在專戶閑置。

人正在各就各位

錢進來了，誰來干？

6月以來，隨著武漢、蘇州、杭州、濟南、青島等地城投相繼披露項目清單和基金方案，連片改造、危舊房安置、公共配套建設的統籌主體已清晰呈現。其中，屬地城投、工程分包、智慧改造、社區運營等標段，正同步面向市場招標。

夏坤明確回應了市場上的某些擔憂。他認為這一模式并非國資壟斷市場、擠壓民企生存空間。他給出了邊界劃分：由國資統籌的環節，核心是片區整體規劃、征地拆遷統籌、整體資金調度、公共資源整合、重大民生項目落地、全域風險把控。這些環節涉及公共利益、區域統籌、大額資金調度，市場化企業很難獨立承接。

而完全向市場開放的環節非常廣泛。工程分包、建筑施工、智慧化系統改造、物業精細化運維、社區商業運營、便民業態落地、數字化市政服務等，開放給專業民企服務商。

夏坤介紹，目前頭部城投與民企的合作模式主要分三類：公開招投標的工程合作模式；框架協議入庫的年度戰略合作模式；合資共建的項目運營模式，即城投負責資產建設確權，民企負責市場化盤活、招商、運維，雙方按收益比例分成。

民企怎么看待這種分工？陜西西安一家城市更新服務商企業政企協調部負責人江國清，其業務覆蓋老舊小區工程改造、智慧市政數字化升級、社區商業運維和物業服務全鏈條。他給出的判斷比外界想象的更加積極。

“我們從不碰片區一級開發、拆遷統籌、整體投融資這類重資產環節，這本身也不是民企的優勢賽道。”他說，他們的核心定位是國資城投的“配套專業服務商”，聚焦國資統籌大框架下的市場化細分落地環節，全程做補位、做落地、做精細化運營。

在他看來，《城市更新“十五五”規劃》明確：“政府統籌協調各類存量資源，支持國有企業、民營企業參與城市更新”，由此形成分層協同的落地分工模式，對整個行業是長期利好。他表示：“‘十四五’時期，城市更新行業比較混亂，此前“十四五”階段，部分民企跨界涉足片區一級開發、重資產統籌業務，受資金體量、政府統籌協調資源約束，出現項目停滯、回款滯后等問題。現在政策把賽道分層、權責劃清，其實是幫民企規避了自身不擅長的重風險領域。”

江國清的看法在民企中有一定代表性。經濟觀察報聯系過的多家城市更新領域民企服務商持較為一致的觀點，他們認為，只要分工清晰、收益穩定、回款有保障，他們并不抵觸國資統籌主導。

江國清直言，對他這樣的企業來說，賽道邊界更清晰了，這是行業良性發展的信號。真正讓民企感到壓力的，不是國資“擠占空間”，而是項目落地節奏不穩定、回款周期拉長、利潤空間被壓縮等市場化難題。

地方財政層面也在用制度保障這種分工。上述財政系統人士透露，該省已全面落地“國資統籌重資產民生、市場化主體深耕專業運營”的分層布局。項目入庫時提前劃分清單，一個片區更新項目打包后，重資產基建歸國資統籌建設，經營性配套和后期運營面向市場招商。

地方發改委則負責協調落地中的卡點。

上述東部某省發改委處室負責人介紹，他們科室已常態化走訪城投、工程民企、社區運營服務商，收集一線堵點，反向優化本地落地細則。他表示：“企業反映比較多的是項目落地節奏受財政預算、專項債發行節奏牽制，人員和設備經常空轉待工。我們正在優化審批流程，盡量壓縮間歇期。”

風險正在浮出水面

錢進去了，人開工了，但壓力也在顯現。

部分弱區域城投的資產負債表并不樂觀。依托同花順iFinD、現代咨詢及各大評級機構公開財報數據，僅部分產業薄弱、土地出讓持續下滑的尾部三四線城投和縣域專項城投賬面資產負債率突破85%，全國區縣城投平均負債率不足60%。

上述東部某省發改委處室負責人給出了較為清晰的風險排序，對于弱區域存量高負債城投，當前首要顯性風險集中于階段性現金流承壓、局部主體現金流斷裂，項目收益不及預期會進一步放大現金流壓力，屬于連鎖次生風險。財政撥付放緩導致項目回款滯后，城投現金流收緊，再融資難度抬升，進而項目收益不及預期加劇虧損。

他表示，多數人口流出型中西部縣域、弱財力三四線城投面臨三大現實困境：存量到期債務集中兌付，每年剛性付息壓力固定；城市更新項目前5年只有大額資本投入，無回款流入；弱區域人口外流、片區消費力不足，就算后期市場化子項運營落地，收益也很難覆蓋前期投入成本。

民企端同樣承壓。江國清給出的數據是，對比傳統地產、基建工程項目，當前城市更新項目的回款周期普遍拉長2到3年。常規項目回款不再是竣工即結算，而是分竣工、驗收、績效考評、年度復盤多階段撥付。利潤空間也在持續被壓縮，純公益配套工程的毛利率普遍為7%至12%，遠低于傳統工程。

“我們的盈利壓力不是所謂‘國資擠占空間’。”江國清說，真正的痛點是三類市場化固有難題：項目績效掛鉤扣款常態化，服務不達標就會扣減費用；片區項目分期落地，單年度工程量分散，規模化收益難實現；大量配套運維工作屬于持續性服務，人力成本逐年上漲，但服務定價基本固定，長期利潤被持續攤薄。

另一個痛點是項目節奏不穩定。江國清反映，國資平臺統籌的大片區項目，受財政預算、專項債額度、審批流程影響很大，落地節奏時快時慢，“我們的設備、人員、團隊很難穩定排布，經常出現階段性停工、待工，造成閑置成本浪費。”他說。

地方層面已經在對風險做出反應。

上述財政系統人士介紹，該省已按地方債務率、財政自給率劃分高、中、低風險三類區縣清單。對列入高債務管控清單的區縣，從嚴審批無經營性收益的大面積連片公益性更新項目，原則上暫緩新上此類大額項目，只允許申報危房改造、燃氣水管老舊改造等剛需小型民生工程，嚴控新增大額固投。中等負債區域實行“肥瘦捆綁”，申報一個公益配套必須搭配一個可盤活經營性資產項目。財力穩健區域放開連片改造申報額度。

在投放節奏上，高負債區縣項目分年度分批落地，當年落地投資額不超過地方可用財力核定上限，杜絕一次性大額舉債上馬項目。資金實行專戶封閉運行，項目經營性收益優先歸集還本付息，不得抽調資金補充平臺其他存量債務。

夏坤所在的頭部城投也建立了全流程風控機制。在項目前置篩選階段，對負債率偏高、回報周期過長、完全無造血能力的純公益項目，嚴格控制投放規模，優先落地“民生剛需+輕度造血”的項目。分節奏投放，根據項目建設進度、回款節奏、政策落地情況分批投放，匹配項目現金流。最重要的是風險隔離，公益項目和市場化項目賬務完全隔離，專項基金專款專用，經營性項目收益單獨核算，絕不以市場化項目利潤兜底無序的公益投入。

上述東部某省發改委處室負責人對未來五年的行業格局給出了預判。區域層面，一線和省會城市主打連片綜合開發，市場化項目占比超40%。普通地級市聚焦老舊小區成套改造，公益項目占60%。縣域和人口流出型三四線城市只落地危舊房改造和基礎民生微更新，市場化投資逐步退出。

主體層面，頭部省會城投將依托優質存量資產和低成本融資優勢，做片區統籌、資產運營和產業基金投資，市場化營收占比逐年突破40%。區縣級中小城投逐步退出開發投資業務，轉型本地項目代建和資產托管。民企端，頭部專業服務商綁定頭部城投，深耕智慧改造和連片社區運營。中型企業聚焦單一細分做區域深耕。

小微服務商將逐步退出片區工程總包賽道，轉向零散物業維保和便民配套零星施工。

“行業會加速出清、專業化集中。”上述東部某省發改委處室負責人說，“短期陣痛集中在弱區域平臺和中小民企，5年后行業格局會基本清晰固化。”