6月26日，蘇州信諾維醫(yī)藥科技股份有限公司（下稱“信諾維”）將科創(chuàng)板IPO上會(huì)，公開發(fā)行不超過6532.3352萬股。

筆者注意到，信諾維雖布局十余條在研藥物管線，但尚未有產(chǎn)品實(shí)現(xiàn)商業(yè)化落地，經(jīng)營狀況與股權(quán)相關(guān)交易均存在多處疑點(diǎn)。財(cái)務(wù)端，公司長期持續(xù)虧損，成立七年累計(jì)虧損規(guī)模超14億元；2023年、2024年連續(xù)無營業(yè)收入，經(jīng)營性現(xiàn)金流持續(xù)大額凈流出，僅2025年憑借單一管線技術(shù)授權(quán)的BD收益短暫實(shí)現(xiàn)賬面盈利，該類收益不具備穩(wěn)定持續(xù)性，公司自身造血能力存疑。股權(quán)沿革層面，IPO申報(bào)前夕創(chuàng)始股東以3.72元/股價(jià)格清倉全部股份，對比三個(gè)月前騰訊14.76元/股的增資單價(jià)大幅折價(jià)，近乎折價(jià)拋售，與此同時(shí)，凱萊英旗下產(chǎn)業(yè)基金完成入股后，快速躋身公司第一大供應(yīng)商，雙方隨即簽訂總金額數(shù)億元的大額研發(fā)服務(wù)合同，資本投資與大額業(yè)務(wù)合作時(shí)間線高度重合，市場質(zhì)疑二者存在以業(yè)務(wù)訂單換取股權(quán)投資的非市場化安排，相關(guān)交易定價(jià)公允性、商業(yè)合作邏輯亟待公司作出合理解釋。

創(chuàng)始股東折價(jià)清倉，供應(yīng)商入股后采購暴增

信諾維成立于2017年，由楊素梅、樂美杰及吳予川出資設(shè)立，截至招股說明書簽署日，強(qiáng)靜通過直接、間接以及與樂美杰簽署了一致行動(dòng)協(xié)議的方式合計(jì)控制公司47.0448%的表決權(quán)，為公司的實(shí)控人。

梳理公司股權(quán)沿革，兩名股東相關(guān)交易安排疑點(diǎn)突出。其一為創(chuàng)始股東吳予川低價(jià)清倉離場。2024年5月，吳予川將所持1661.1351萬股全部轉(zhuǎn)讓至信康維健，交易總價(jià)6182.6785萬元，折合每股僅3.72元，徹底退出公司。

但僅在三個(gè)月前，騰訊旗下TencentMobilityLimited剛以14.76元/股價(jià)格完成增資，創(chuàng)始人轉(zhuǎn)讓單價(jià)不足外部機(jī)構(gòu)增資價(jià)的四分之一，近乎“骨折價(jià)”套現(xiàn)離場。創(chuàng)始股東大幅折價(jià)出讓股權(quán)的背后動(dòng)因、交易定價(jià)合理性存疑，相關(guān)細(xì)節(jié)有待公司完整說明。

其二是凱萊英旗下產(chǎn)業(yè)基金入股后大額采購的關(guān)聯(lián)交易問題。2024年9月、2025年5月，凱萊英叁號分兩次通過股權(quán)轉(zhuǎn)讓入股信諾維，該主體由凱萊英自有產(chǎn)業(yè)基金主導(dǎo)。值得一提的是，在資本入股后，雙方業(yè)務(wù)合作規(guī)模驟然擴(kuò)張，2025年公司向凱萊英采購金額達(dá)3205.35萬元，凱萊英直接躍升至公司第一大供應(yīng)商，此前從未進(jìn)入前五大供應(yīng)商名單。

更加要說明的是，招股書披露，在公司單筆2000萬元及以上大額研發(fā)服務(wù)合同中，2025年與凱萊英累計(jì)簽訂6筆大額訂單，合同總金額高達(dá)32355.71萬元，具體如下：

綜合時(shí)間線與交易規(guī)模不難看出，凱萊英產(chǎn)業(yè)基金完成入股后，信諾維隨即向其落地巨額研發(fā)采購訂單，交易時(shí)序高度綁定。該操作是否存在“以業(yè)務(wù)訂單換取股權(quán)投資”“投資后定向輸送業(yè)務(wù)”的特殊商業(yè)安排，交易定價(jià)是否具備市場化公允性，均存在重大疑問，亟待公司逐項(xiàng)解釋澄清。

累虧14億

信諾維是一家聚焦于全球范圍內(nèi)重大未滿足臨床需求，以疾病為導(dǎo)向，致力于將創(chuàng)新轉(zhuǎn)化為臨床價(jià)值，為患者提供疾病領(lǐng)域內(nèi)最佳治療藥物的創(chuàng)新藥公司。

截至本招股說明書簽署日，信諾維針對抗腫瘤、抗感染等多個(gè)市場空間廣闊的重大疾病領(lǐng)域，開發(fā)了10款主要在研藥品管線，具體情況如下：

雖然信諾維擁有者豐富的產(chǎn)品線，但就目前而言，公司的財(cái)務(wù)狀況并不樂觀。招股說明書顯示，2023年和2025年（下稱“報(bào)告期”），信諾維分別實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入0萬元、0萬元、93524.27萬元，凈利潤分別為-42688.63萬元、-38599.94萬元、20255.61萬元，公司長期無營收且虧損。需要說明的是，2025年信諾維實(shí)現(xiàn)的收入主要是主要來自在研管線XNW27011技術(shù)授權(quán)給安斯泰來所產(chǎn)生的BD收益，公司目前無任何產(chǎn)品商業(yè)化。

更為嚴(yán)峻的是，報(bào)告期內(nèi)披露的虧損數(shù)據(jù)僅僅是和美藥業(yè)經(jīng)營困境的冰山一角。據(jù)招股說明書顯示，截至2025年9月末，信諾維的未分配利潤為-14.49億元，而凌科藥業(yè)成立于2017年5月，這意味著在過去7年左右的經(jīng)營歷程中，公司不僅未有產(chǎn)品商業(yè)化，同時(shí)還“燒掉了”超2.07億元。

筆者注意到，導(dǎo)致信諾維持續(xù)虧損的主要因素就是研發(fā)開支。報(bào)告期內(nèi)，信諾維的研發(fā)開支分別為36760.98萬元、38744.39萬元、50900.11萬元，其中2023年和2024年占當(dāng)期年內(nèi)利潤絕對值的86.11%、100.37%。這也意味著，信諾維與創(chuàng)新藥企業(yè)虧損的本質(zhì)類似，均是“先投入后回報(bào)”模式的極端體現(xiàn)，短期需關(guān)注研發(fā)效率與管線進(jìn)展，長期則依賴首個(gè)產(chǎn)品上市后的銷售表現(xiàn)及后續(xù)管線接力能力。但若無法在3-5年內(nèi)實(shí)現(xiàn)產(chǎn)品商業(yè)化，高企的研發(fā)投入可能成為持續(xù)經(jīng)營的重大隱患。(文 | 公司觀察，作者 | 鄧皓天，編輯 | 曹晟源)