不能否認，我們有時候就是喜歡自作多情。

比如，當大家還在為貝殼的多舛命運而嘆息的時候，其實后者已經在用某種成功，來告慰老左的在天之靈了。

當下，地產企業的資金鏈暴雷還在繼續，從劣質民企到優質民企，再到劣質國企，一波趕著一波，而貝殼卻以現金流自由，完整詮釋了模式對抗風險的優越性。

剛發布不久的一季報顯示，貝殼擁有高達500億的現金和準現金，而在2021年底，這一數字更是到了560億，占1003億總資產的56%。一般的地產企業，要是賬上趴著總資產20%的現金，老板就能橫著走路了。

更豪橫的是，一季報顯示貝殼的融資凈額只有2000萬，去年底竟然是-10億。這說明公司已經基本不借錢只還錢了，賬上的巨額現金全是靠自己運營得來的。

前幾年，融創老孫背債幾千億，賬上趴著900多億現金就四處嘚瑟了。而今天的貝殼，以一騎絕塵的姿態，專治各種現金流不服。

貝殼平臺模式似乎正入佳境——大行情大賺，小行情小賺，沒行情照樣滋潤。這或許就是老左拼盡最后幾年想要達到的境界。

不過，貝殼至少當下并不想把這種優勢和盤托出。

平臺模式給貝殼帶來了巨量現金，但這些現金并不完全屬于公司，其中很大一部分遲早都要通過分傭或薪酬形式流入經紀人的口袋。不過，這里存在的時間差，為短期理財和長期投資投資留下了巨大的運作空間。

這筆巨大的現金怎么用？貝殼說——理財兼投資。

2021年財報顯示，公司拿去短期理財的資金就有195億，而長期投資有170億，全年對外放貸則累積達到了330億。這種雄厚的布局，貝殼要稱自己是“理財大王”，誰敢說個“不”字。

這部分投資如果運作得好，那豈止是錦上添花的小生意。

然而，結果卻是出人意料的。2021年財報顯示，即便算上銀行利息收入，公司有關損益的名義上的投資收益也只有12.6億，而實際收到的現金更少。

其實，對于貝殼這種不缺現金流的公司，很容易讓自己的凈利潤數字變得很好看。

比如，公司170億長期投資大部分都是用公允價值計量的，這就意味著最后的盈利表現，很大程度上需要倚靠管理層的主觀判斷。

在上市公司實際操作中，利用公允價值調節利潤的現象比比皆是。而貝殼在這方面，上一年度僅僅放出了5.6億的投資收益，今年一季度甚至還虧損了1700萬。

有節制的利潤呈現，還表現在大手筆的資產減值方面。2021年年報顯示，公司在商譽、無形資產和其他長期資產減值方面達到了7.5億，而上一年才只有2.4億。

這一項是凈利潤的沖減項，減不減、減多少，對凈利潤影響重大。

一般情況下，上市公司對減值的態度都很保守，能不減盡量不減。而2021年底的貝殼并不想這樣，它在商譽減值上一下扣掉了3.4億。

這還不是全部。如果貝殼下定決心要揮刀自宮，大概沒人能夠阻攔它。

2021年5月，貝殼以對價7億的優先股形式，收購了關聯公司愿景明創。然而僅僅過了半年多時間，貝殼就對此筆投資進行了高達1.7億的減值，占到了總投資額的24%，并且也沒聽說有業績補償之類的說法。

左手倒右手后，馬上就減值，感覺都有些迫不及待了。

相對微薄的投資收益，慷慨地減值，種種財技手法都指向了“業績大洗澡”的嫌疑。趁市場不好的時候做低或隱藏利潤，等到市場恢復后再釋放利潤。這種手法還有另外一個稱謂，叫利潤操縱。

懷疑這個事實，還有一個更明顯的痕跡。

2021年，貝殼稅前利潤為11億，卻上繳了近17億的所得稅，導致當年凈利潤一下虧損了5億多，看下圖；而在這前一年，公司的稅前利潤高達44億，才上繳了16億所得稅。賺得少，反而繳稅更多，這顯然不符合常理。

上圖來自公司上市財務資料

不能排除一種可能，公司將繳過稅的利潤隱藏了起來。

貝殼可能打算在將來玩個大的，而眼下似乎正有些不太好過的坎兒。

一季報顯示，公司平臺門店數量減少了6%，活躍門店減少了4.3%。這個影響，反映在新房交易市占率上為6.4%，而2021年的這個數字還在8.8%。

下滑的數據說明了，今年前三個月新房依然不太好賣，但有些開發商還是甩開了貝殼的渠道。

而在另一方面，公司營業成本增長過快，增速超過了營收增長，這在前三年表現得尤為明顯。今年一季度，房地產市場依然疲弱不堪，公司的營業成本占到了營收的82.8%；而去年同期，這一比例只有76.8%。營業成本在總營收的比重升高，意味著毛利變少了。

今年一季報，貝殼的毛利為22億，而去年同期則為48億。

貝殼的營業成本主要包括外部分傭、內部傭金、薪酬和門店成本等。這些成本具有很強的剛性，基本沒辦法削減。這也就預示著，公司毛利將面臨不斷被擠壓的現實。

從主業運營來看，貝殼的開年勢頭頗為糟糕。如果主業運營不能得到有效扭轉，就算理財的本事再高，也會是無源之水。

之前，公司高層已經預感到了不斷增大的經營壓力，于是開始發力家裝家居產業，豪擲80億收購了圣都家裝。

收購圣都到底值不值80億，不管外界討論得多么熱鬧，其實只要大股東和管理層講得透邏輯就行。貝殼已經是家公眾公司了，這是和過去最大的不同。

想要獲得更多運營利潤，貝殼唯一能做的就是削減三費，包括銷售費用、行政費用和研發費用。相比前二者，削減研發費用是最容易操作的。

是的，削減研發是貝殼最順手的操作。

一直以來，貝殼都以互聯網高科技企業自居，去年一年，公司獲得了高達10億的政府補貼。在外界看來，研發一直是貝殼的重頭戲，它的智能化線上線下操作系統被認為是業界天花板。

而實際上，相對而言，公司在這方面的投入并不算多。2021年，貝殼的研發費用僅占營收的4%，這還是比前兩年有所提升的比重。而真正的高科技企業，往往在研發方面花費巨大，像華為的研發投入占到了總營收的22%。

貝殼對研發領域的重視程度，遠未像外界理解的那樣。今年5月，貝殼開展了第三輪大裁員，研發部門被傳是減員重災區。

種種跡象表明，貝殼正在一點點拋棄技術抱負。這或許與三個方面的原因有關：一是有關交易的IT技術已經非常成熟，再提升的空間很有限了；二是開發前沿高科技技術周期過長，而減少投入增加收益則立竿見影；三是背負壟斷嫌疑下的戰略收縮。

作為一家主打二手房和新房交易的企業，在存在行業政策局限的前提下，互聯網技術如果達到了一定飽和度，再投入就會出現技術冗余，貝殼的考慮其實很務實。

但如果以后貝殼的高科技光環褪色，那么市場估值會受到怎樣的影響呢？