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撰文|蜜妹

這是@閨蜜財經的第1732篇原創

圖片來源|AI自動生成

美團正面臨上市以來最嚴峻的盈利考驗。

2025年11月28日，美團發布三季度財報。財報披露，美團2025年第三季度營收955億元，同比僅增長2%。

更引人注目的是利潤端全面惡化。三季度美團經營虧損高達198億元，虧損率20.7%。經調整凈虧損160億元，其中核心本地商業板塊三年來首次陷入經營虧損。

一邊是交易用戶突破8億的繁榮，一邊是利潤轉負。當王興將虧損歸咎于“行業非理性競爭”時，蜜妹更疑惑的是：這究竟是戰略性投入，還是增長見頂后的無奈選擇？

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先看看美團三季度整體表現。

如文初蜜妹提到的，2025年第三季度，美團總收入954.88億元，較2024年同期的 935.77億元增長2.0%。

核心本地商業作為美團傳統核心業務板塊，三季度受市場競爭白熱化沖擊，業績表現承壓：收入674.47億元，同比下降2.8%。

其中配送服務收入230.22億元同比下降17.1%；傭金收入263.75億元同比增長 1.1%；在線營銷服務收入141.93 億元同比增長 5.7%；其他服務及銷售38.56億元同比增長84.9%。

值得注意的是，該板塊由2024年同期盈利145.82億元轉為虧損140.71億元，經營虧損率20.9%；主要因毛利率下降及用戶激勵、推廣廣告開支增加。

新業務這邊美團三季度虧損有所擴大。收入倒是同比增長15.9%為280.41億元，主要受益于食雜零售業務（小象超市、快驢等）及海外業務（Keeta）擴張；但經營虧損12.78億元，同比增長24.5%，經營虧損率4.6%，同比上升0.4個百分點。

此外，美團第三季度還有44.1億元的未分配項目虧損，主要因匯兌收益下降、金融投資及理財投資公允價值變動收益減少，以及公司層面AI及其他項目投入增加等。

整體來看，三季度美團經營虧損197.59億元，經營虧損率20.7%；期內虧損186.32億元，虧損率19.5%；經調整EBITDA為虧損148.42 億元，經調整虧損為160.10億元。

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對于虧損。王興在電話會議中歸因于“行業非理性競爭”，并強調這是“戰略性投入”。首席財務官陳少暉明確表示，這種競爭導致公司不得不大幅增加對餐飲外賣業務的補貼投入。

但在蜜妹看來，將虧損簡單歸咎于“價格戰”，難免陷入片面解讀；需要區分“被動應對成本”與“主動戰略投入”的區別。

說到底，這并非單一因素作用的結果，而是行業競爭環境變化與企業長期戰略投入疊加的產物。

一方面競爭對手確實也在大撒錢，阿里本地生活（餓了么+高德）和京東到家都在發起猛烈攻勢，且虧得都不輕。

而且競爭對手不僅用補貼搶奪用戶，更在會員體系和商戶賦能上構建差異化優勢。這動的其實都是美團的基本盤。過去美團外賣業務憑借規模效應和運營效率，一直是公司的利潤支柱。

對手都打到腹地了，美團選擇以短期利潤換取市場份額也是無奈，是一種防御性策略。

數據顯示，美團三季度銷售及營銷開支同比增長90.9%至343億元，占收入比重高達35.9%。

這意味著每收入100元，就要拿出36元用于營銷和補貼。這種投入強度不僅不可持續，更反映出其護城河正在被嚴重侵蝕，美團必須不計成本地去防守。

一個較為積極的信號是，在電話會議上美團管理層明確表態：不參與低價惡性競爭，聚焦高質量增長。進入第四季度后，行業整體的補貼開始縮減。

不過美團還沒虧到底，管理層在電話會議上明確說：外賣業務在第四季度仍將產生顯著虧損。將進行必要的投資以維持領導地位，但無意參與價格戰。將根據競爭格局動態調整投資策略。

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辯證來看，美團當前處境是“囚徒困境”與“戰略遠見”的疊加態。蜜妹認為，其成敗取決于三個關鍵變量：

其一，競爭格局的演變。若主要競爭對手同步收縮補貼，行業將回歸理性，美團的用戶規模和網絡效應將重新轉化為盈利優勢。反之，若補貼戰持續，美團將陷入消耗戰。

其二，AI轉化的速度。電話會議里王興稱，將繼續從三個核心維度迭代美團的AI能力：第一是訓練自研的大語言模型（LLM）；第二是將AI應用于產品（AAI）；第三是AI賦能工作流程（AI at Work）。

AI能否在未來1-2年內顯著提升運營效率，降低對補貼的依賴，這是重中之重。

其三就是資金鏈的韌性。三季度，美團經營現金流轉為負221億元，這個信號比利潤虧損更值得警惕。

它意味著美團的核心業務正在消耗真金白銀，而不僅僅是賬面上的虧損。盡管美團賬上仍有約1413億元現金及短期理財投資，但按照當前的燒錢速度，這些資金儲備并非取之不盡。

如此來看，美團的故事本質上是一個關于“時間”的故事：在競爭對手耗死自己之前，新技術和新市場能否及時接棒。

對于投資者而言，蜜妹的看法是，當前的美團既非價值陷阱，也非抄底良機，而是一個需要持續觀察、動態評估的戰略性期權。

期權的價值，取決于美團能否在血拼中守住基本盤，在投入中兌現技術紅利，在擴張中講好全球故事。

時間站在哪一邊？2026年或許會有答案。

文章僅供討論分析，不構成投資建議。本 文未注明圖片均來自于企業或監管部門公告，特此說明和感謝！

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