DeepSeek的模型迭代需要持續(xù)投入大規(guī)模訓(xùn)練算力，充足資金是支撐這一長周期投入的重要來源

文｜《財(cái)經(jīng)》研究員 鄒露

編輯｜劉以秦

《財(cái)經(jīng)》獲悉，近期，AI（人工智能）大模型公司DeepSeek(深度求索)首輪融資洽談已接近尾聲。參與交易談判的投資人稱，本輪融資由國家集成電路產(chǎn)業(yè)投資基金（簡稱“國家大基金”）領(lǐng)投，數(shù)家市場化投資機(jī)構(gòu)也在談判名單上。

今年4月以來，一級(jí)市場情緒高漲，DeepSeek成為炙手可熱的投資標(biāo)的，一名接近交易人士稱，“所有人都想接觸（DeepSeek），但沒有一個(gè)人保證百分百投進(jìn)去?！辈坏阶詈笠豢?，參投方和投資金額都存在變數(shù)。不過，該人士最新向《財(cái)經(jīng)》透露，首輪融資名單在本月底已基本敲定。

這是成立三年的DeepSeek首次對外開放融資。一個(gè)月前，DeepSeek的估值還是200億美元，據(jù)媒體5月22日報(bào)道，DeepSeek最新一輪融資規(guī)模已升至700億元，約合100億美元，融資前估值已達(dá)450億美元。若本輪融資順利完成，DeepSeek將成為中國AI大模型史上首輪融資規(guī)模最大的公司。

誰想入局？

一位熟悉DeepSeek高層的投資人一開始了解到，此次融資以國資為主導(dǎo)，并未考慮出手，“盤子已經(jīng)做得很大了，市場化投資機(jī)構(gòu)進(jìn)去，投資回報(bào)不見得很高?！痹诮鹑谌?，“白馬股”通常指那些市值較大、走勢相對穩(wěn)健的“績優(yōu)生”，他判斷DeepSeek可能是一匹“大白馬”。

轉(zhuǎn)折點(diǎn)發(fā)生在今年五一后。他察覺到DeepSeek在向市場化資本開放機(jī)會(huì)。包括Monolith礪思資本和高瓴資本在內(nèi)的多家知名投資機(jī)構(gòu)在密集接觸DeepSeek。他很快態(tài)度轉(zhuǎn)變，其所在的機(jī)構(gòu)隨后加入這場談判。

在風(fēng)投圈里，DeepSeek份額難求，一度傳聞稱梁文鋒開設(shè)郵箱、要求各家機(jī)構(gòu)發(fā)郵件自我介紹并闡釋對AI的理解。該傳聞已被證偽。上述熟悉DeepSeek高層的投資人稱，不認(rèn)識(shí)梁文鋒、缺乏名氣的基金，基本投不進(jìn)去。

《財(cái)經(jīng)》獲悉，在本輪融資中，有投資者嘗試通過 SPV（Special Purpose Vehicle，特殊目的實(shí)體）將資產(chǎn)打包成可交易的證券，帶入新的LP（有限合伙人）。一位接近交易人士對《財(cái)經(jīng)》稱，一些知名度不高的LP在正常情況下本來投不進(jìn)DeepSeek的，但可以憑借此類通道入局。

通過SPV的穿透式投資需要付出額外的管理費(fèi)和通道費(fèi)，因此，頭部基金比較少通過這樣的方式進(jìn)入融資盤子。近年來，全球AI投資熱潮水漲船高，通過SPV穿透式結(jié)構(gòu)在一級(jí)市場交易中被廣泛使用。

一位交易人士向《財(cái)經(jīng)》稱，只有特別搶手的交易會(huì)出現(xiàn)這樣的操作，“就算拿了一層通道費(fèi)，以（DeepSeek）今天的估值看，上市了還是能賺的。”

不過，由于有潛在的投資欺詐風(fēng)險(xiǎn)，通過SPV交易存在風(fēng)險(xiǎn)。上周，美國AI獨(dú)角獸Anthropic升級(jí)了對未授權(quán)股份交易的禁令，明確禁止通過SPV投資Anthropic過去或未來的融資輪次，稱通過未經(jīng)授權(quán)渠道進(jìn)行的交易均被視為無效。此舉在私募股權(quán)二級(jí)市場引發(fā)震蕩，部分通過SPV持股的上市基金價(jià)格應(yīng)聲大跌。

與市場整體樂觀情緒不同，一些自始至終沒有接觸意愿的投資人認(rèn)為，DeepSeek目前估值太高，“看不懂”，參與談判需要消耗大量的時(shí)間和金錢成本，且最終投進(jìn)去的可能性太低，考慮到投資回報(bào)，這筆交易并不劃算。

峰瑞資本投資合伙人陳石向《財(cái)經(jīng)》表示，能投資DeepSeek當(dāng)然好，但通過“特別間接”且沒有保證的關(guān)系拿到一點(diǎn)點(diǎn)份額意義也不大，“現(xiàn)在投進(jìn)來應(yīng)該都不會(huì)虧，但我個(gè)人還是覺得最好投自己發(fā)掘的機(jī)會(huì)、能取得較大份額的項(xiàng)目，更有價(jià)值?！?/p>

在此前媒體透露的談判名單上，還有幾家大廠的身影。據(jù)媒體報(bào)道，新能源巨頭寧德時(shí)代正計(jì)劃入局，在戰(zhàn)略上指向算力基礎(chǔ)設(shè)施背后的能源變量。媒體此前還報(bào)道稱騰訊、阿里巴巴也在與DeepSeek談判。阿里已公開否認(rèn)此消息，表示興趣不大。至于騰訊是否還在繼續(xù)接觸，《財(cái)經(jīng)》向騰訊求證未獲正面回應(yīng)。

多名AI投資人分析，在騰訊和阿里兩家大廠中，騰訊是更有動(dòng)力入局的一家，其混元模型至今尚未追上第一梯隊(duì)，與DeepSeek達(dá)成戰(zhàn)略合作的。而阿里從模型到芯片建立起一套自有生態(tài)，投資DeepSeek的戰(zhàn)略訴求并沒有那么強(qiáng)烈。

DeepSeek的十字路口

2025年至今，在“百模大戰(zhàn)”中幸存下來的幾家AI大模型公司正在加速融資和商業(yè)化進(jìn)程。今年1月，同為AI“六小龍”的智譜科技和Minimax相繼港股上市，智譜最新市值6353.26港元（約合810.93美元），MiniMax最新市值2665.9億港元（約合340.28美元）。

月之暗面近期完成20億美元融資，估值超200億美元，其正拆除VIE與紅籌結(jié)構(gòu)，為上市做準(zhǔn)備。頭部AI大模型創(chuàng)業(yè)公司中，DeepSeek啟動(dòng)融資最晚，但其以當(dāng)前100億美元的首輪融資規(guī)模遠(yuǎn)超競爭對手。

對于DeepSeek不斷攀升的估值，多位投資人認(rèn)為仍在合理區(qū)間，且仍有上行空間。從模型推理效率看，業(yè)內(nèi)公認(rèn)DeepSeek處于行業(yè)前列，新模型發(fā)布后，仍然保持低成本且高性能。以4月發(fā)布的V4-Pro為例，官方披露在100萬token（詞元）長上下文場景下，單token推理FLOPs僅為上一代V3.2的27%。這一效率優(yōu)勢直接體現(xiàn)在API的定價(jià)上：V4-Pro為0.025元，處于全球主流模型最低水平。

如何商業(yè)化，是懸在DeepSeek高估值之上的重要拷問。據(jù)《財(cái)經(jīng)》此前報(bào)道，今年3月，DeepSeek高管在一次會(huì)議上透露，外界關(guān)注DeepSeek商業(yè)模式落地和技術(shù)進(jìn)程，對此DeepSeek一直在做很多努力和嘗試，也初步驗(yàn)證找到了一些路徑。

多名AI領(lǐng)域的投資人士告訴《財(cái)經(jīng)》，DeepSeek選擇開放融資，主要有兩個(gè)原因：一是讓員工期權(quán)得到市場化驗(yàn)證，以留住人才；二是模型訓(xùn)練所需資金只會(huì)越來越高，原先依靠幻方量化創(chuàng)造的自有資產(chǎn)在未來可能無法滿足研發(fā)需求。

此外，一名接近DeepSeek的交易人士稱，DeepSeek員工也希望公司上市。

關(guān)于DeepSeek要不要做產(chǎn)品，一位接近梁文鋒的投資人告訴《財(cái)經(jīng)》，梁文鋒大概在去年底意識(shí)到產(chǎn)品化的重要性，“他是想做產(chǎn)品的?！痹撁耸糠Q，DeepSeek的產(chǎn)品團(tuán)隊(duì)規(guī)模尚小，一直沒招到合適的負(fù)責(zé)人，公司在產(chǎn)品路線上有過掙扎，“產(chǎn)品這個(gè)事，得梁文鋒自己去思考?！?/p>

據(jù)媒體5月22日報(bào)道，梁文鋒在一次面向投資人的會(huì)議上表態(tài)，公司將繼續(xù)推進(jìn)開源AI模型，并以實(shí)現(xiàn)通用人工智能（AGI）為目標(biāo)。在他的表述中，技術(shù)突破是DeepSeek的核心使命是突破技術(shù)邊界，而非追求盈利。

上述接近梁文鋒的投資人認(rèn)為，實(shí)現(xiàn)AGI的技術(shù)理想和商業(yè)化，二者并不沖突。一個(gè)更現(xiàn)實(shí)的考量是，DeepSeek的模型迭代需要持續(xù)投入大規(guī)模訓(xùn)練算力，充足資金是支撐這一長周期投入的重要來源。

陳石認(rèn)為，像Anthropic、OpenAI這樣的頭部大模型公司，其商業(yè)模式已是行業(yè)內(nèi)頂級(jí)，同時(shí)也是“壓力最大的商業(yè)模式”，因?yàn)镾caling Law（規(guī)模定律）仍在發(fā)揮作用，每一代模型的訓(xùn)練成本都高于上一代，需要在算力、數(shù)據(jù)和人才上持續(xù)投入，一旦掉出牌桌，就會(huì)被市場遺忘。作為AI大模型的創(chuàng)業(yè)公司，今天的一級(jí)市場已經(jīng)難以滿足模型迭代所需資金，國家基金可以支持一程，再往下只能是進(jìn)入二級(jí)市場。

DeepSeek此前并未在產(chǎn)品端發(fā)力，重心一直放在模型訓(xùn)練上；但今天的市場環(huán)境已經(jīng)變化，Coding和Agent應(yīng)用都需要大量高質(zhì)量的token消耗。“如果DeepSeek下決心在商業(yè)化上投入精力，收入應(yīng)該也會(huì)快速提升，不會(huì)比當(dāng)前的其他競爭對手少?！标愂f。

國家隊(duì)下場領(lǐng)投，是這輪融資最引人注目的點(diǎn)。中國商業(yè)經(jīng)濟(jì)學(xué)會(huì)副會(huì)長宋向清向《財(cái)經(jīng)》表示，國家大基金領(lǐng)投DeepSeek首輪融資，這是國家大基金成立12年來首次跨界投資一家純大模型公司，AI產(chǎn)業(yè)正在進(jìn)入“國家隊(duì)引領(lǐng)、市場資本跟進(jìn)”的階段，他認(rèn)為DeepSeek正在上升為國家級(jí)AI戰(zhàn)略平臺(tái)。

AI和算力已經(jīng)升級(jí)為國家級(jí)戰(zhàn)略，這也在重塑頭部模型公司的資本結(jié)構(gòu)。DeepSeek與國產(chǎn)芯片生態(tài)的深度綁定，是此輪國家隊(duì)入場的背景之一。今年4月下旬發(fā)布的DeepSeek-V4率先支持華為新一代AI芯片昇騰950PR，意味著模型訓(xùn)練將不完全依賴于英偉達(dá)CUDA芯片生態(tài)。

資本結(jié)構(gòu)的變化，并不必然意味著路線變化。“梁文鋒是一個(gè)比較純粹的人?！币晃唤咏何匿h的人士告訴《財(cái)經(jīng)》，即便國家隊(duì)領(lǐng)投登陸二級(jí)市場，DeepSeek的日常運(yùn)作和技術(shù)路線也不必然被資本市場綁定，上市只是資本操作，并非改變方向的拐點(diǎn)。

不過，當(dāng)DeepSeek走出“自給自足”的技術(shù)烏托邦后，面對資本市場，它也避不開所有科技創(chuàng)業(yè)公司都會(huì)面對的問題：技術(shù)理想與商業(yè)回報(bào)如何長期共存。