出品|圓維度

2026年5月27日，拼多多交出了一份讓資本市場皺眉的答卷：營收不及預(yù)期，Non-GAAP凈利潤同比驟降17%，盤前股價應(yīng)聲下跌超5%。然而，這家電商巨頭卻在同一天擲出了一張千億規(guī)模的“長期飯票”——新拼姆專項公司落地，承諾三年投入1000億押注品牌自營。在短期利潤與長期布局之間，拼多多正在割舍前者，奮力寫下新十年的起筆。

就在同一天，華爾街的分析師們忙著下調(diào)目標(biāo)價，而聯(lián)席董事長兼聯(lián)席CEO趙佳臻在財報電話會上卻談起了“新十年”。“供應(yīng)鏈投資將成為拼多多的核心戰(zhàn)略優(yōu)先事項。”他用這句話概括了公司未來的方向。

數(shù)字背后的結(jié)構(gòu)性反轉(zhuǎn)

先看賬本。2026年第一季度，拼多多總營收1062.29億元，同比增長11%，但低于市場預(yù)期的1086.02億元。Non-GAAP凈利潤141億元，同比減少17%，大幅低于預(yù)期的246億元；歸屬于普通股股東的凈利潤125億元，同比下降15%。財報將利潤下滑歸因于“千億扶持”計劃及供應(yīng)鏈投入。

但營收放緩之外，收入結(jié)構(gòu)正經(jīng)歷一場深刻的遷徙：本季度交易服務(wù)收入達563億元，同比增長20%，占總收入比重升至53%，正式超越在線營銷服務(wù)，躍居拼多多第一大收入來源。在線營銷服務(wù)及其他收入為499億元，同比僅增長約2.5%。

這意味著拼多多正在淡出單純的流量廣告模式，向供應(yīng)鏈服務(wù)與交易履約的“實體電商”方向轉(zhuǎn)型。廣告賣不動了，但平臺上的交易仍舊滾燙——這份增長的新引擎，來自平臺背后供應(yīng)鏈能力的持續(xù)織網(wǎng)。

從費用端看，研發(fā)費用同比增長約22%至44億元，而銷售和市場費用保持在338億元，與上年基本持平。公司正在更智慧地花錢：減少營銷投喂，加碼技術(shù)深耕。

值得注意的是，歸母凈利潤的同比下滑主要并非經(jīng)營惡化所致——本季度經(jīng)營利潤同比增長22%至196億元，但投資收益轉(zhuǎn)負、匯兌損失等非經(jīng)營性因素拖累了凈利潤。換言之，核心業(yè)務(wù)的基本盤依然扎實。

“刀刃向內(nèi)”與三年再造

去年12月，拼多多在年度股東大會上宣布實行聯(lián)席董事長制度，并將戰(zhàn)略重心聚焦“重倉中國供應(yīng)鏈”，力爭三年再造一個拼多多。今年一季度，這一宏大敘事迎來了具體落地的第一塊磚——新拼姆專項公司正式落地上海。

這并非一次簡單的品牌試水。新拼姆首期現(xiàn)金注資150億元，未來三年計劃累計投入1000億元，整合“拼多多+Temu”的供應(yīng)鏈資源，聯(lián)合全球知名IP深度共創(chuàng)，孵化面向不同市場、不同品類的品牌。拼多多歷史上從未涉足自營業(yè)務(wù)，新拼姆的出現(xiàn)意味著平臺從“撮合者”走向“參與者”，從收取流量費的輕盈模式，轉(zhuǎn)向重資產(chǎn)、重運營的品牌孵化賽道。

陳磊在電話會上進一步闡釋了邏輯：與國內(nèi)市場相比，全球電商的品牌化發(fā)展尚處起步階段，各個品類的品牌化都具備更大成長空間，希望通過新拼姆的自營模式，系統(tǒng)性孵化一批有國際影響力的品牌。

對于這份“犒勞長期”的千億投入，市場短期反應(yīng)并不樂觀。財報發(fā)布后，拼多多美股盤前跌超8%，年內(nèi)累計跌幅逼近15%。摩根士丹利將目標(biāo)價從148美元下調(diào)至129美元，美國老虎證券同步下調(diào)至100美元。

但高盛給出了另一個視角：新拼姆和自營品牌投資讓拼多多更接近“Costco+迪士尼”的長期愿景。趙佳臻在電話會上的表述更直白：“與短期業(yè)績相比，我們更愿意專注于反哺生態(tài)、重倉供應(yīng)鏈帶來的長期價值。”

千億投向哪里？從目前披露的動向來判斷，農(nóng)產(chǎn)品冷鏈與精深加工的介入、西部免費送貨入村網(wǎng)絡(luò)的鋪設(shè)、以及對產(chǎn)業(yè)帶商家品牌化的扶持，都是資金流向的關(guān)鍵節(jié)點。在部分河南縣城，拼多多“送貨進村”的行政村覆蓋率已超過七成。

與此同時，公司內(nèi)部也在進行組織重塑。趙佳臻表示，公司將圍繞“新十年高質(zhì)量發(fā)展”啟動組織與文化的整體重塑，“自我革新不會一蹴而就，我們將在內(nèi)部管理和平臺治理上持續(xù)刀刃向內(nèi)”。

電商競爭早已從流量爭奪演變?yōu)楣?yīng)鏈能力的角力。拼多多的選擇是：把短期利潤表上的盈余，換成十年后更深的護城河。當(dāng)前財報數(shù)據(jù)一定不好看，但這家公司向來善于用反常識的投資給出意外之喜。千億資金、品牌自營、全球IP、供應(yīng)鏈深耕——這場豪賭的勝負，眼下沒有人能斷言，但無疑讓電商行業(yè)的下一個十年，有了更多懸念。