智通財經APP獲悉，房利美(FNMA.US)與房地美(FMCC.US)正在其快速擴張的投資組合中承擔更多利率風險，其關鍵風險敞口指標已攀升至二十年前曾震動華爾街的水平。

兩大住房金融巨頭披露的信息顯示，其久期缺口——衡量資產、負債與對沖工具相互抵消程度的指標——近幾個月急劇擴大，令其持倉更易受利率波動沖擊。目前該缺口已接近一年期水平，意味著利率每上行50個基點，房利美投資組合價值將減少約12億美元，房地美損失將超過16億美元。而一年前，上述預估影響在兩家公司均微乎其微。

這一轉變發生之際，兩家政府支持企業過去一年已將留存投資組合擴容逾1,350億美元，作為美國總統特朗普推動住房成本下降政策的一部分——通過減少市場上可供投資者購買的抵押貸款支持證券(MBS)供給，壓低債券收益率，進而帶動房貸利率下行。

但這一策略存在內在權衡：當利率上升時，房主還款或再融資速度放緩，債券久期延長，使其更易受后續利率變動沖擊。這令房利美與房地美面臨更大風險敞口，除非增加對沖保護。

問題在于，增加對沖可能與降低借貸成本的目標相悖。對沖交易可能對國債收益率形成上行壓力，而國債收益率正是房貸利率的重要參考基準。

房利美與房地美表示，久期缺口擴大源于其調整了部分資本緩沖的投資策略——將資金從短期投資轉向MBS等長期資產，以獲取更穩定的收益。市場觀察人士則看到另一層意圖：通過對新增利率敞口保留更多未對沖空間，兩家公司避免了可能推高房貸利率的交易行為。

Oppenheimer & Co.策略師Richard Estabrook表示：“在接管狀態早期，‘兩房’處于嚴格風險管控的鎖定狀態，甚至可能過度謹慎。”他指的是2008年金融危機后政府接管兩家公司的時期。“如今它們已演變到被更積極地用于推進政策目標的階段。”

特朗普已將降低借貸成本作為解決住房可負擔性問題的核心策略，而住房問題正是11月中期選舉前的關鍵政治議題。憑借其龐大的抵押貸款投資組合，房利美與房地美是本屆政府影響住房貸款成本最直接的政策工具之一。

這一“利率優先”的策略取向在周三展露無遺——總統突然放棄簽署國會通過的兩黨住房法案，并表示立法者應首先通過單獨法案收緊選民資格規則。他認為，該住房法案雖包含限制大型機構投資者購買獨棟住宅、簡化預制房屋監管規則等措施，但遠不如降低利率重要。

房利美發言人拒絕置評，房地美及兩家公司的監管機構聯邦住房金融局(FHFA)代表未回應置評請求。

上一次房利美久期缺口升至如此高位時，曾引發投資者不安，監管機構亦擔憂納稅人面臨損失風險而展開密集審查。但此次市場觀察人士的擔憂相對溫和，指出兩家公司資本緩沖規模較金融危機前更為充裕，投資組合規模也更小。

房利美與房地美通常通過債券發行和衍生品管理利率風險。由于其留存投資組合部分依靠債務融資，利率上升會同時降低其固定利率抵押貸款資產和負債的價值，從而對沖部分沖擊。

隨后，隨著利率和還款預期變化，兩家公司利用掉期、掉期期權、期貨及其他工具進行精細化匹配。這對抵押貸款債券尤為重要——利率下降刺激再融資時債券提前償付加速，利率上升抑制再融資時久期延長。

但眼下這一平衡正在改變。隨著兩家公司將更多留存收益(資本緩沖的一部分)轉向長期投資，它們正將新增利率敞口中更多部分保留為未對沖狀態，而非完全對沖。

好處在于，收益對利率變動的敏感性降低。以房地美為例，據備案文件，利率每下行100個基點，未來一年票息收入將減少3.43億美元，低于一年前的4.92億美元。代價則是更大的按市價計值風險：收益率曲線不利變動100個基點將導致約34億美元損失，50個基點變動則造成逾16億美元損失。

Brean Capital固定收益策略主管Scott Buchta表示：“問題在于，對于處于接管狀態的機構而言，這種風險對其資產負債表是否合適，以及我們的方向在哪里?投資組合規模比過去小，但正在增長，風險敞口也在擴大。”

上一次房利美久期錯配達到如此規模時，方向恰恰相反。2002年，利率暴跌引發再融資潮，借款人提前還款速度遠超預期，房利美資產久期縮短速度超過了債務和對沖工具的調整能力。到當年8月，久期缺口已降至負14個月。

這一披露曾震動華爾街。房利美股價下跌，債券息差擴大，監管機構開始調查這一美國抵押貸款市場核心支柱是否允許利率風險敞口過度偏離。該公司緊急安撫投資者，稱可通過購買抵押貸款、回購債務和運用衍生品等手段收縮錯配缺口。長期國債因預期房利美將被迫買入更多債券以再平衡而走強。

如今，市場擔憂大為緩和。FHN Financial策略師Walt Schmidt表示，兩家政府支持企業合計持有的抵押貸款債券僅占約8.5萬億美元美國機構MBS市場的約2%，遠低于本世紀初約三分之一的市場份額。

Schmidt稱：“‘兩房’承擔的久期敞口相對于其投資組合規模而言似乎是合理的，而投資組合規模仍遠小于以往。”

但這一策略仍存風險。受通脹擔憂重燃推動，近幾周利率預期跳升，可能令房利美與房地美面臨更大損失風險。

且這一轉變可能尚未結束。許多市場觀察人士預計“兩房”持倉將繼續增長，潛在規模或達1,000億美元甚至更多，久期缺口亦將隨之擴大。若特朗普政府推動兩家公司購入更多MBS，這一趨勢將更為顯著。

GW&K Investment Management聯席管理約530億美元資產的Brett Kozlowski表示：“久期缺口擴大與整體投資組合規模增長密切相關。由于‘兩房’尚未完成投資組合購入計劃，我推測久期缺口也將繼續擴大。”