中國中免發力，免稅市場起波瀾

【品橙旅游】1月19日，中國中免（601888.SZ）盤中最低價報88.77元，這距最鼎盛時的300余元股價甚遠。但是收盤后，中國中免發布公告，宣布全資孫公司中免國際有限公司（下稱中免國際）約定以不超過3.95億美元（按當前匯率折合約人民幣27.51億元）收購高端旅游零售品牌DFS大中華區旅游零售業務相關股權及資產。

1月20日盤中最高價報99.81元，股價觸及近一年最高點。1月23日收盤，中國中免（601888）報收于93.32元，較上周的88.43元上漲5.53%。

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中免出手天下驚

公告寫得十分“洋氣”，但也有點拗口：“中國中免，與 LVMH 集團及DFS 聯合創始人暨股東Robert Miller先生共同擁有的全球奢侈品旅游零售商DFS 集團，今日共同宣布達成協議，中國中免將收購 DFS 在香港及澳門的旅游零售業務以及其在大中華區的無形資產。

“通過本次交易，中國中免將收購 DFS 港澳地區零售門店及其大中華區的無形資產（包括DFS旗下一系列的品牌與IP于大中華區的獨家使用權）。中國中免將以其全資子公司中免國際有限公司實施收購。交易對價將以現金支付。交易完成后，DFS 將在全球其他地區繼續運營奢侈品旅游零售業務。

“此外，LVMH 集團及Miller家族將參與中國中免的增資，認購其在香港新發行的 H 股股份，認購金額相當于出售對價的一部分。認購將在出售交易交割后完成。

“同時，中國中免與 LVMH 集團簽署了戰略合作備忘錄，擬在雙方戰略契合的零售領域建立合作關系，該合作也將符合 LVMH 旗下品牌當下的商業模式。此次合作將使得中國中免與 LVMH 集團可以憑借各自優勢，進一步深化大中華區的合作、實現互利共贏。雙方將在產品銷售、門店開設、品牌推廣、文化交流、旅游服務及客戶體驗等領域開展合作。

“本次交易的完成仍需滿足慣常交割條件，預計將在約兩個月后完成。”

簡言之：中免國際以不超過3.95億美元現金方式收購DFS大中華區旅游零售業務相關股權、零售店鋪和無形資產三方面。若交易完成，中國中免將通過中免國際持有DFS Cotai Limitada 100%的股權，并直接獲得DFS位于中國澳門和中國香港的9家旅游零售店鋪，以及DFS在大中華區獨家使用的包括品牌使用權、會員體系、運營管理系統等在內的無形資產。

此外，中國中免與LVMH間接全資附屬公司Delphine SAS以及Shoppers Holdings HK（為The Mountain Trust Company以Miller家族為受益人的私人家族信托的持牌受托人身份行事的間接全資附屬公司）分別簽署《股份認購協議》，認購協議完成后，Delphine SAS和Shoppers Holdings HK持有的中國中免H股股份占公司已發行總股本的比例為0.35%和0.22%。

公開資料顯示，DFS成立于1960年，門店遍布全球主要機場及市中心核心地段，香港是DFS免稅及旅游零售業務的發源地。DFS創始人為美國商人Robert Miller與Charles Feeney，LVMH集團于1996年收購DFS股權并成為其第一大股東。

據公告，DFS港澳地區旅游零售門店業務2024年實現營收41.49億元，凈利潤1.28億元；2025年前三季度營收27.54億元，凈利潤1.33億元。

對于此次合作，多位專家及專業測評機構都表示“看好”，特別是在封關后離島免稅銷售火熱這一特殊時期，此次的消息繼續穩固了中國中免的龍頭地位，渠道布局日漸完善，有券商做出了維持“買入”評級。

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免稅龍頭的零售夢

據分析，中國中免的期望是，借助本次交易及合作，整合優質旅游零售網絡，提高公司在港澳地區旅游零售市場的優勢地位，并依托港澳窗口優勢，推動國貨精品出海，打造一個中國本土品牌走向世界的平臺及建立國際業務中臺，提升公司競爭力。

此次收購并非簡單的資產買賣，而是設計了“三步走”的戰略合作方案。第一步，中免國際以不超過3.95億美元現金收購核心資產。

第二步，中國中免與LVMH集團簽署戰略合作備忘錄，深化零售合作。第三步，中國中免向LVMH及Miller家族關聯方增發H股，形成資本紐帶。

這種“資產-商業-資本”三位一體的結構，將交易雙方深度綁定，確保了未來協同效應的釋放。收購價格較評估值有約10%的折價，靜態市盈率約18倍，條款相對合理。

當然，這次的合作贏家并不僅僅是中國中免一家。

近期，美國總統特朗普威脅對丹麥、挪威、瑞典、法國、德國、英國、荷蘭及芬蘭八個歐洲國家加征關稅，根據其公告，相關商品將自2月1日起被征收10%的關稅，并計劃于6月1日上調至25%。此舉一旦實施，預計將波及一系列歐洲對美出口的奢侈品、特色消費品及高端工業制成品，而LVMH將受到直接影響。

對此，粵港澳大灣區文旅研究院院長劉杰武表示，如果這時候綁定一個中國最大的免稅系統的話，對他們來說其實是件好事。

劉杰武分析稱，此外人民幣從去年4月份開始就一直在升值，人民幣升值就意味著，我們可以用較少的錢就可以買到奢侈品，品牌也會覺得與中國中免的綁定，可以提前鎖定市場，雖然單價低，但是量大了，可能未來三四年的產量都是穩定的。

據悉，雖然DFS港澳地區旅游零售門店在2025年前9個月的營業收入27.54億元，但實際海外免稅店的利潤近年來一直是在下降的。

劉杰武說：“雖然DFS品牌歷史更長、系統更國際化，但現在接入了中國中免系統后也是擴大了市場，畢竟對于一個外國品牌在中國銷售的話，可能會有一些政策是繞不過去的。當然對于中國中免來說，對于DFS的品牌價值是看重的，但可能更看重的是一些高端商品的先發優勢，也算是對中國中免商品類別重要的補充，現在中國中免要政策有政策、要背景有背景、要品牌有品牌……這是多好的一件事。如果這條路走通了的話，也是中國中免未來與品牌合作的多樣化選擇之一。”

也有券商分析認為，中國中免可借助本次交易及合作，整合優質旅游零售網絡，提高公司在港澳地區旅游零售市場的優勢地位，并依托港澳窗口優勢，推動國貨精品出海，打造一個中國本土品牌走向世界的平臺及建立國際業務中臺，提升公司競爭力。（品橙旅游Lisa）