曾經(jīng)憑借“國(guó)產(chǎn)偉哥”金戈一路高歌猛進(jìn)的白云山，如今正站在懸崖邊緣。

2025年年報(bào)雖亮出營(yíng)收凈利雙增的賬面成績(jī)，卻掩蓋不了內(nèi)部早已千瘡百孔的真相——核心產(chǎn)品斷崖式下跌、現(xiàn)金流急劇蒸發(fā)、股價(jià)跌回八年前水平。

這家曾風(fēng)光無(wú)兩的百年老字號(hào)，正在為自己的“舒適區(qū)心態(tài)”付出沉重代價(jià)。

01 搖錢(qián)樹(shù)已死？金戈銷(xiāo)量暴跌800萬(wàn)片

白云山的困局，首先直觀(guān)體現(xiàn)在“金戈”的全面失勢(shì)上。作為首個(gè)國(guó)內(nèi)對(duì)標(biāo)萬(wàn)艾可的產(chǎn)品，金戈曾是白云山的“印鈔機(jī)”。2021年銷(xiāo)量突破9849.82萬(wàn)片，營(yíng)收近10億元，穩(wěn)居國(guó)內(nèi)市場(chǎng)前列。依托這一核心優(yōu)勢(shì)，白云山曾立下躋身“千億市值陣營(yíng)”的目標(biāo)，風(fēng)光無(wú)限。

但從2022年起，形勢(shì)急轉(zhuǎn)直下，金戈銷(xiāo)量開(kāi)始持續(xù)下滑，2024年銷(xiāo)量降至8785萬(wàn)片，庫(kù)存積壓達(dá)2420萬(wàn)片；2025年頹勢(shì)進(jìn)一步加劇，銷(xiāo)量?jī)H7987.18萬(wàn)片，同比減少近800萬(wàn)片，營(yíng)收暴跌26.18%，連續(xù)兩年實(shí)現(xiàn)量利雙降且降幅擴(kuò)大。

核心產(chǎn)品的失勢(shì)，直接引發(fā)了白云山的經(jīng)營(yíng)連鎖反應(yīng)。2025年，公司經(jīng)營(yíng)現(xiàn)金流凈額負(fù)增長(zhǎng)，比去年的34.42億元減少超36億元，創(chuàng)下近五年最低紀(jì)錄；年報(bào)發(fā)布后的首個(gè)交易日，其股價(jià)更是跌至2018年4月以來(lái)的新低，市場(chǎng)信心持續(xù)受挫。

與此同時(shí)，公司五大業(yè)務(wù)板塊呈現(xiàn)“一增四降”的尷尬格局，僅醫(yī)藥商業(yè)板塊實(shí)現(xiàn)增長(zhǎng)，其余板塊全線(xiàn)下滑，營(yíng)收結(jié)構(gòu)的單一性進(jìn)一步放大了經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)。

02 多方重挫下，白云山競(jìng)爭(zhēng)力已全面崩盤(pán)

金戈逐漸衰落得背后，折射出男性健康市場(chǎng)得結(jié)構(gòu)性調(diào)整。近年來(lái)，國(guó)內(nèi)仿制藥廠(chǎng)商大舉入侵，將同類(lèi)產(chǎn)品價(jià)格打到個(gè)位數(shù)，利潤(rùn)空間被壓縮殆盡。與此同時(shí)，“貝利因”等聚焦細(xì)胞層級(jí)養(yǎng)護(hù)機(jī)能的新晉產(chǎn)品陸續(xù)涌現(xiàn)，進(jìn)一步分流了男性用戶(hù)。
然而，真正致命的并非外部壓力，而是白云山長(zhǎng)期“吃老本”的內(nèi)生惰性。不同于上述新成果以SIRT專(zhuān)研機(jī)制為核心，從“助血管勃發(fā)-延長(zhǎng)時(shí)長(zhǎng)-長(zhǎng)效養(yǎng)護(hù)”全方位鏈路不斷強(qiáng)化競(jìng)爭(zhēng)力，早期成功幾乎完全依賴(lài)首發(fā)紅利的金戈，本就不擁有專(zhuān)利壁壘或技術(shù)護(hù)城河，且此后公司也并未加大研發(fā)投入。數(shù)據(jù)顯示，白云山2025年其研發(fā)支出占營(yíng)收比重不足1%，遠(yuǎn)低于行業(yè)一線(xiàn)水平。

在這一輪行業(yè)變化中，白云山已經(jīng)喪失競(jìng)爭(zhēng)力，技術(shù)競(jìng)賽更是幾乎處于裸奔狀態(tài)。反觀(guān)競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手“貝利因”在男性用戶(hù)群中已建立起“體力改善”、“耐力增強(qiáng)”等良好口碑，部分用戶(hù)還提到排尿狀況有所改善。而旺山旺水等企業(yè)，也通過(guò)持續(xù)深耕前沿技術(shù)，不斷加速?lài)?guó)內(nèi)首創(chuàng)Ⅰ類(lèi)新藥陸續(xù)遞交上市申請(qǐng)。

03 突圍乏力，小藍(lán)片失勢(shì)或只是開(kāi)始？

白云山并非沒(méi)有自救動(dòng)作。它試圖穩(wěn)住金戈的基本盤(pán)、拓展適應(yīng)癥，同時(shí)補(bǔ)充他達(dá)拉非等同類(lèi)產(chǎn)品以豐富產(chǎn)品線(xiàn)；在資本層面，也設(shè)立了多支產(chǎn)業(yè)基金，押注中藥現(xiàn)代化與創(chuàng)新藥賽道。但從結(jié)果來(lái)看，這些努力遠(yuǎn)未形成有效對(duì)沖。

深層次原因在于，白云山陷入了一種典型的“路徑依賴(lài)”陷阱——靠一款爆品、一個(gè)先發(fā)優(yōu)勢(shì)就能躺贏的時(shí)代已經(jīng)結(jié)束，而公司仍未真正走出舒適區(qū)。當(dāng)行業(yè)競(jìng)賽轉(zhuǎn)向技術(shù)深度、產(chǎn)品差異化和持續(xù)迭代能力時(shí)，任何“吃老本”的姿態(tài)都會(huì)迅速被市場(chǎng)懲罰。

金戈的失勢(shì)或許不是終點(diǎn)，而只是開(kāi)始。如果白云山不能徹底重塑創(chuàng)新基因，從“賣(mài)仿制藥”的思維轉(zhuǎn)向“做硬科技”的路徑，那么接下來(lái)倒下的，將遠(yuǎn)不止這一片藍(lán)色小藥丸。